1 miesiąc temu
Apple, Microsoft, Nvidia, Alphabet, Amazon, Meta i Tesla – tak zwane „Magnificent Seven” – odpowiadają dziś za ponad 40% indeksu S&P 500. To więcej niż całe sektory gospodarki razem wzięte, a przecież to tylko garstka spółek. Czy to jest ogóle normalne, czy raczej tak wygląda każda bańka?
Czy ten poziom koncentracji nie jest już niebezpieczny? W tym materiale pokażę Wam, co naprawdę stoi za dominacją Big Techów, jak doszło do takiej nierównowagi, i czy przypadkiem nie zbliżamy się do momentu, w którym… coś zacznie pękać.
Bo choć cyfrowe giganty zmieniły sposób, w jaki działa świat… to pytanie brzmi: czy nie zaszły już o krok za daleko – i co to oznacza dla Twojego portfela?
20% spadku S&P500 w jeden dzień? Największe krachy giełdy w historii! Czego możemy się nauczyć?
Załóż konto na Freedom24 i odbierz od 3 do 20 darmowych akcji o wartości choćby 800 USD każda!
Szczegółowy opis promocji znajdziesz na: https://freedom24.club/dnarynkow_welcome
Początki dominacji Big Tech
Chociaż określenie „Magnificent Seven” zaczęto odmieniać przez wszystkie przypadki dopiero w ostatnich latach, to fundamenty tej dominacji zaczęły budować się znacznie wcześniej. Już w połowie lat 2010. widać było wyraźne odchylenie między wynikami największych spółek technologicznych a resztą indeksu S&P 500. Różnica początkowo nie była spektakularna, ale z każdym rokiem się pogłębiała, aż w końcu stała się jednym z najbardziej charakterystycznych zjawisk współczesnych rynków finansowych.
W latach 2000 – 2015 indeks S&P 500 Equal Weight, czyli taki, gdzie każda spółka ma jednakowy wpływ na zmianę zachowania indeksu, zachowywał się znacznie lepiej od klasycznego S&P 500 ważonego kapitalizacją rynkową.
Nikogo to nie dziwiło w końcu logika podpowiada, iż to mniejsze spółki mają szansę szybciej się przeskalować, podbić jakiś rynek, zwiększyć swoja skalę i w efekcie osiągnąć lepsze stopy zwrotu dla akcjonariuszy. Kiedy jesteś molochem, to masz ograniczony potencjał wzrostu, bo znajdujesz się znacznie bliżej swojego sufitu i startujesz z większej bazy porównawczej.
Mniej więcej dekadę temu ta logika zaczęła zawodzić, a największe firmy w indeksie zaczęły wyróżniać się na tle konkurencji i osiągać coraz lepsze stopy zwrotu dla inwestorów.
Widać to jeszcze lepiej, kiedy porównamy sobie stopy zwrotu 10 największych firma z indeksu do wszystkich pozostałych firm S&P 500. W takcie ostatnich 5 lat rozbieżność jest ogromna.
Efekt jest taki, iż dziś koncentracja indeksu jest relatywnie duża na tle historycznym, a 10 największych spółek z indeksu S&P 500 waży w nim aż 40%. Czy to źle? O tym powiemy trochę więcej później. Najpierw zastanówmy się z czego to w ogóle wynika. Dlaczego największe firmy radzą sobie najlepiej? Czy to tylko kwestia postrzegania przez rynek, czy stoi za tym coś więcej?
Transformacja modeli biznesowych
Kluczowym momentem do zrozumienia tego zjawiska jest ubiegła dekada i transformacja modeli biznesowych. Firmy technologiczne zaczęły masowo przechodzić na rozwiązania chmurowe i subskrypcyjne. Apple zyskało stabilny strumień przychodów z usług, a nie tylko ze sprzedaży produktów, Microsoft zbudował potęgę Azure, Amazon rozwijał AWS, a Google i Meta praktycznie zmonopolizowały rynek reklamy cyfrowej. To nie były już tylko firmy sprzedające sprzęt czy oprogramowanie – stały się infrastrukturą całej gospodarki cyfrowej.
Modele abonamentowe i SaaS zaczęły odgrywać coraz większą rolę w przepływach pieniężnych i wynikach finansowych. Właśnie w połowie poprzedniej dekady szersze grono inwestorów uświadomiło sobie, jak genialnym modelem biznesowym jest SaaS – oferowanie usług cyfrowych czy systemu w formie regularnej opłaty subskrypcyjnej. Stały, powtarzalny strumień gotówki, wpływający jeszcze przed dostarczeniem usługi, w przewidywalnych odstępach czasu. To poprawiło jakość przepływów pieniężnych, zwiększyło powtarzalność przychodów i zapewniło płynność finansową, potrzebną na bieżące wydatki i inwestycje.
Nie chodzi jednak wyłącznie o subskrybcje. Drugim filarem jest lekkość kapitałowa. Giganci technologiczni bazują na wiedzy, innowacjach i skalowalnych rozwiązaniach, które można powielać bez proporcjonalnego wzrostu kosztów. Oprogramowanie, platformy internetowe czy usługi w chmurze mogą obsługiwać miliony klientów, a koszty krańcowe dla dodatkowego użytkownika są minimalne – raz zbudowana platforma może obsłużyć praktycznie nieograniczoną liczbę osób. To przekłada się na wyższe marże, elastyczność i szybszą zdolność adaptacji do zmian rynkowych. Minimalizuje to ryzyko, iż moce produkcyjne nie nadążą za popytem albo iż gigantyczne inwestycje w fabryki zjedzą większość potencjalnych zysków. W okresach słabszej koniunktury firmy asset-light mogą też łatwiej ograniczać koszty, bo nie utrzymują rozbudowanego parku maszyn i fabryk.
Dzięki temu ekspansja globalna jest prostsza – nie trzeba stawiać zakładów produkcyjnych w każdym kraju, wystarczy infrastruktura cyfrowa i odpowiedni marketing. To właśnie dlatego biznesy asset-light dominują dziś w S&P 500 i są wyceniane wyżej niż tradycyjne przedsiębiorstwa kapitałochłonne.
Od niszy do centrum świata
I właśnie w tamtym okresie – mniej więcej w ubiegłej dekadzie – firmy, które zarabiały w powtarzalny sposób, a do tego bez ogromnych nakładów inwestycyjnych, zaczęły dostarczać usługi najważniejsze z perspektywy globalnej gospodarki. Wcześniej były to produkty czy usługi niszowe, a dziś są w absolutnym centrum uwagi. Jeszcze dwie dekady temu nikt nie korzystał z chmury obliczeniowej pokroju AWS czy Azure. Jeszcze nie istniał Facebook na globalną skalę, a Nvidia sprzedawała GPU głównie graczom komputerowym.
Dziś świat wygląda inaczej. Chmura jest wszechobecna, z Facebooka i YouTube’a korzystają miliardy ludzi, dając tym spółkom wpływ choćby na wyniki wyborów, a Nvidia sprzedaje chipy dla najnowocześniejszych technologii AI, tak strategicznych, iż rządy ograniczają ich eksport do innych państw.
Finansowe fakty, nie tylko narracja
To nie są tylko słowa. Rosnące znaczenie usług cyfrowych, w połączeniu z fantastycznymi modelami biznesowymi, widać czarno na białym w danych. Wykres porównujący „Magnificent Seven” z resztą S&P 500 (tzw. „S&P 493”) pokazuje wyraźnie, iż przewaga finansowa zaczęła rosnąć jeszcze przed boomem na sztuczną inteligencję. Wzrost zysków Mag7 w ostatniej dekadzie po prostu odkleił się od reszty gospodarki i to na długo przed ChatemGPT.
To dowód, iż dominacja Big Tech nie jest wyłącznie efektem ostatniego trendu AI, ale rezultatem długotrwałego procesu kumulowania przewag technologicznych, kapitałowych i rynkowych.
Kreowanie własnych rynków
Każda z firm Mag7 zdominowała określoną gałąź nowoczesnej gospodarki – od e-commerce, przez chmurę, po samochody elektryczne. Zamiast kopiować to, co robili inni i walczyć o mały skrawek ogromnego rynku, te spółki realnie stworzyły własne rynki. Początkowo niszowe, ale w pełni podporządkowane własnym zasadom. Zrobiły to tak skutecznie, iż z czasem te nisze urosły do rozmiarów największych sektorów gospodarki, a Big Techy, które je zapoczątkowały, wciąż zachowują w nich dominującą pozycję.
Amazon nie próbował na siłę konkurować z tradycyjnymi sprzedawcami detalicznymi – postawił na rozwój e-commerce. Meta zaczęła kształtować wirtualne miejsce spotkań dla całych społeczeństw. Tesla nie walczyła o udział w rynku aut spalinowych, ale otworzyła nowy rozdział motoryzacji, stawiając na samochody elektryczne.
Nie tylko Siódemka
Skupianie się jednak wyłącznie na tej „siódemce” bywa mylące. Trend dominacji megacaps jest szerszy. Obok Mag7 świetnie radzą sobie też Broadcom, Oracle czy inne spółki technologiczne o dużej kapitalizacji. Wszystkie one wpisują się w to samo zjawisko: „megacaps eat the world”, czyli stopniowe przesuwanie wartości rynkowej w stronę nielicznych, ale niezwykle silnych podmiotów.
Dlatego opowieść o Mag7 to tak naprawdę opowieść o całej grupie wielkich firm, które stały się fundamentem współczesnego rynku akcji i gospodarki cyfrowej.
Sieciowa przewaga nie do pobicia
Być może najważniejszym czynnikiem dominacji Big Tech jest ich quasi-monopolistyczny charakter, który osiągnęły dzięki efektom sieciowym swoich usług i produktów. Platformy jak YouTube, Facebook czy Amazon z każdym rokiem stają się coraz trudniejsze do podważenia. Im więcej konsumentów przyciągają, tym większą wartość tworzy sama sieć użytkowników. To klasyczny efekt sieciowy, którego w takiej skali nie znały żadne firmy funkcjonujące 30 czy 50 lat temu.
Weźmy dla kontrastu spółki wydobywcze. Tam efekt sieciowy nie istnieje. W przypadku producentów samochodów można się doszukać jego szczątkowej formy. W końcu większa skala oznacza większą dostępność części czy znajomość marki wśród mechaników, co ułatwia życie konsumentom, ale umówmy się, to w porównaniu z efektami sieciowymi Mety jest mocno naciągane.
Tymczasem w biznesach cyfrowych efekt sieciowy działa w pełnej krasie. Im więcej ludzi korzysta z wyszukiwarki Google, tym więcej reklamodawców chce się tam reklamować. Im więcej użytkowników postuje na Facebooku czy Instagramie, tym większą przyciąga to grupę kolejnych członków portalu. Im więcej sprzedawców działa na Amazonie, tym więcej przyciąga klientów, bo oferta staje się bogatsza. To właśnie efekt sieciowy sprawia, iż współczesne platformy wzmacniają się same, a pokonanie lidera staje się dla konkurencji wybitnie trudne. Silne efekty sieciowe, to przewaga, której stare branże po prostu nie miały, a przynajmniej nie w takim stopniu.
Obserwuj 
Subskrybuj Koncentracja indeksu – wada czy zaleta?
Wróćmy jednak do samego indeksu, czy wysoka koncentracja rynku, to coś jednoznacznie złego?
Struktura indeksu S&P 500 zmieniła się w ostatnich latach stopniowo. Udział dziesięciu największych spółek wzrósł z około 17% w 2015 roku do blisko 40% w 2025 roku. Oznacza to, iż inwestor kupujący dziś ETF na S&P 500 w praktyce otrzymuje portfel mocno skoncentrowany na kilku gigantach technologicznych, a nie równomiernie rozłożoną ekspozycję na całą gospodarkę. To niewątpliwie ogranicza dywersyfikację sektorową, która była kiedyś główną zaletą pasywnego inwestowania w indeks.
Ale ma to też swoją jasną stronę. Ta koncentracja oznacza ekspozycję na najlepsze, najbardziej rentowne i globalnie dominujące biznesy świata. Meta, Microsoft czy Amazon to firmy, które nie tylko generują gigantyczne zyski, ale też posiadają przewagi konkurencyjne praktycznie nie do podważenia, olbrzymi zasięg oraz zdolność do generowania przepływów pieniężnych na poziomie, jakiego nie znaliśmy w poprzednich dekadach.
Wykres, który teraz widzicie, pokazuje zmianę struktury samego indeksu. Kiedyś przeważały w nim kapitałochłonne sektory – przemysł, energetyka czy surowce – charakteryzujące się niskimi marżami i wysokimi kosztami. Dziś blisko połowa S&P 500 to tzw. asset-light innovation: technologie, usługi komunikacyjne czy sektor zdrowotny. To biznesy wysokomarżowe, skalowalne i bardziej odporne na cykle gospodarcze.
Innymi słowy, kupując S&P 500, inwestor dostaje dziś mniej „średniej gospodarki”, a więcej ekspozycji na globalnych liderów innowacji – co może być wadą z punktu widzenia dywersyfikacji, ale jednocześnie jest powodem, dla którego stopy zwrotu indeksu S&P 500 w ostatnich latach tak wyraźnie przewyższały resztę świata.
Wysokie wyceny – ale uzasadnione
Z tego samego powodu „wysoka” wycena indeksu nie jest dziś sygnałem alarmowym w takim samym sensie, jak kilkadziesiąt lat temu. Spółki lekkie kapitałowo, z powtarzalnymi przepływami pieniężnymi i wysokimi marżami, naturalnie zasługują na wyższą wycenę niż firmy przemysłowe czy surowcowe. Dziś to właśnie technologia dominuje w indeksie, dlatego jego średnia wycena – mierzona choćby wskaźnikiem cena/zysk – jest wyższa. Nie oznacza to jednak automatycznie, iż rynek jest przewartościowany. Po prostu trzon rynku tworzą w tej chwili lepsze jakościowo biznesy, które mają prawo być wyceniane drożej.
Wystarczy porównać dzisiejszą sytuację z tą sprzed 25 lat, w czasie bańki internetowej. Wówczas wskaźnik cena do wartości księgowej firm wzrostowych gwałtownie wzrósł względem firm tradycyjnych, ale jednocześnie różnica w rentowności kapitałów własnych (ROE) między spółkami wzrostowymi a wartościowymi spadła. To była klasyczna definicja bańki: inwestorzy kupowali marzenia, a nie realne zyski, a firmy przepalały gotówkę na inwestycje, które się nie zwracały.
Dziś obraz wygląda inaczej. Owszem, wyceny są wysokie, ale spółki wzrostowe generują znacznie wyższe zwroty z kapitału niż spółki wartościowe. W dużej mierze odpowiada za to Big Tech – kilka czy kilkanaście największych korporacji technologicznych tak dobrze zarządza kapitałem, iż zmienia paradygmat rynkowy i udowadnia, iż warto płacić za nie więcej. Bo po prostu są lepsze od reszty.
Oczywiście, w okresach euforii zawsze pojawiają się spółki wycenione przesadnie, które podczas korekty mogą solidnie zaboleć inwestorów. Nie oznacza to jednak, iż mamy do czynienia z bańką na szerokim rynku akcji.
Znajdziesz tam więcej wartościowych treści o inwestowani, giełdzie i rynkach.
DNA Rynków – merytorycznie o giełdach i gospodarkach
Czy ta dominacja się skończy?
Mimo to naturalnie rodzi się pytanie: co dalej? Czy czekają nas kolejne dekady rosnącej koncentracji indeksów i dominacji Big Tech, czy może zbliża się moment, w którym ten trend się załamie? Być może mniejsze spółki zaczną skuteczniej podkopywać pozycję gigantów i wreszcie dostaną swoje „pięć minut”, kosztem obecnych liderów.
Nie wiem, jak potoczy się przyszłość, ale moim zdaniem trzeba zaakceptować dwie rzeczy.
Po pierwsze – efekty sieciowe dają Big Tech quasi-monopolistyczne pozycje, co sprawia, iż ich dominacja może potrwać dłużej, niż wielu osobom się wydaje.
Po drugie – choćby jeżeli biznesy Big Tech pozostaną jakościowo lepsze od reszty rynku, w pewnym momencie różnice w wycenach mogą stać się tak duże, iż inwestorzy uznają spółki „starej ekonomii” czy small capy za zbyt tanie. Wtedy to one mogą zacząć nadrabiać, a Big Tech będzie rosnąć wolniej.
Nie wierzę jednak w scenariusz, w którym Big Tech pęka niczym bańka mydlana i w kilka miesięcy traci gigantyczną część wartości tylko dlatego, iż jego udział w indeksie odbiega od jakiejś średniej historycznej. Ta stara historyczna średnia nie ma znaczenia, bo nie jest porównywalna.
Takie założenia to droga na skróty i dowód braku zrozumienia, jak działa rynek. Taki scenariusz byłby możliwy dopiero wtedy, gdyby wyceny Big Tech urosły raptem jutro o 100% przy braku zmiany reszty rynku. Wtedy można by rozmawiać o ryzyku „bańki”. I mówię tu o wycenie, a nie cenie akcji, żebyście mi za rok nie pisali, iż TYM razem to już bańka.
Największym realnym zagrożeniem dla dominacji Big Tech jest dynamiczny rozwój technologiczny, który może ponownie zmienić zasady gry i wynieść na szczyt zupełnie nowe branże.
Dobrym przykładem jest Alphabet (Google) – dziś wyceniany relatywnie nisko, bo rynek obawia się, iż sztuczna inteligencja zburzy fundament jego biznesu opartego na wyszukiwarce. Dlatego jeżeli Big Tech straci swoją dominację, to raczej nie przez bezpośrednią konkurencję, ale dlatego, iż ich własne branże staną się przestarzałe.
Czy tak będzie? Nie wiadomo, bo w tej chwili to właśnie największe technologiczne korporacje inwestują najwięcej pieniędzy w rozwój sztucznej inteligencji, więc istnieje spora szansa, iż to właśnie one zdominują kolejne branże, które dołączą do gospodarczej czołówki.
Swoją drogą to kolejny fenomen spółek Big Tech. Firmy ciężkie kapitałowo ze „starej ekonomii” nie mogły sobie pozwolić na tak ogromne inwestycje w nowe, niepewne branże, bo same wymagały gigantycznych nakładów odtworzeniowych na utrzymanie dotychczasowych operacji – fabryk, kopalni czy parku maszynowego.
Big Tech gotowy na przyszłość
Big Techy są w zupełnie innej sytuacji. Operują na modelach asset-light, generują ogromne zasoby gotówki i mają zdrowe bilanse. Dzięki temu mogły wejść w trend sztucznej inteligencji niemal z opaską na oczach – inwestując miliardy dolarów bez obaw, iż nadwyrężą swoją stabilność finansową. W najgorszym przypadku „przepalą” część gotówki, ale i tak nie muszą zaciągać ryzykownych kredytów ani rozwadniać akcjonariatu poprzez emisję nowych akcji.
To daje im sporą szansę, iż choćby kolejny przewrót technologiczny nie wywróci ich pozycji do góry nogami, bo będą na ten przewrót przygotowane lepiej niż ktokolwiek inny. Możliwe, iż same go poprowadzą.
Podsumowując, dominacja Big Tech to nie chwilowa moda ani błąd statystyczny – stoi za nią wieloletni proces kumulowania przewag technologicznych, finansowych i rynkowych:
- Lepsze modele biznesowe
- Lekkość kapitałowa
- Efekty sieciowe, które dają quasi-monopol.
Koncentracja indeksu S&P500 to nie jest rynkowy błąd tylko cecha dojrzałości. Największe spółki świata osiągają dziś poziom rentowności i przepływów pieniężnych, którego tradycyjne branże nigdy nie były w stanie zapewnić. To właśnie te fundamenty sprawiają, iż ich wyceny, choć wysokie, mają dużo solidniejsze uzasadnienie niż w kiedykolwiek wcześniej.
Dominacja Big Tech nie jest anomalią ani błędem statystycznym. To rezultat dekad inwestycji w innowacje, zwinnych modeli biznesowych i przewag, które trudno dziś komukolwiek podważyć.
Czy kiedyś się skończy? Pewnie tak – jak każda era. Ale dopóki to właśnie te firmy kształtują przyszłość technologii, danych, energii i komunikacji, to właśnie one będą fundamentem rynku i każdy powinien mieć według mnie ich kawałem w swoim portfelu.
Załóż konto na Freedom24 i odbierz od 3 do 20 darmowych akcji o wartości choćby 800 USD każda!
Szczegółowy opis promocji znajdziesz na: https://freedom24.club/dnarynkow_welcome
Do zarobienia,
Piotr Cymcyk
