10 godzin temu
Wielu w branży, a choćby w jego własnej firmie, ostrzegało go. Doug Ostrover (64) niedawno opowiedział o początkach swojej firmy , w tej chwili znanej jako Blue Owl Capital. Wtedy, około dziesięć lat temu, większość pieniędzy na rynku kredytów prywatnych pochodziła od inwestorów instytucjonalnych, takich jak duże fundusze emerytalne. Ostrover chciał jednak otworzyć ten segment dla zamożnych inwestorów prywatnych. „Wszyscy mówili: »Doug, to wielki błąd«” – wspominał współprezes nowojorskiej firmy inwestycyjnej na konferencji zeszłej jesieni. Jednak dla jego firmy, Blue Owl, decyzja ta okazała się kluczowym czynnikiem, który uczynił ją tym, czym jest dzisiaj: jednym z najważniejszych graczy na rynku kredytów prywatnych.
Ostrover i jego zespół zarządzają w tej chwili aktywami o wartości ponad 307 miliardów dolarów, o 22 procent więcej niż rok temu. W ostatnich miesiącach trafili na pierwsze strony gazet, między innymi dzięki zobowiązaniom finansowym na centra danych AI i inwestycjom w technologie. Prywatne fundusze kredytowe, takie jak Blue Owl, które finansują bardziej ryzykowne projekty w porównaniu z tradycyjnymi bankami, pozycjonowały się jako partnerzy tego bezprecedensowego boomu – i jednocześnie wywołały ostrzeżenia. Co jeżeli bańka spekulacyjna AI pęknie, a projekty upadną? Czy banki cieni, takie jak Blue Owl, mogą wywołać reakcję łańcuchową na rynku finansowym?
Spadek cen jako sygnał ostrzegawczy dla całego rynku
Ten sceptycyzm znajduje odzwierciedlenie na giełdzie. Od szczytu sprzed nieco ponad roku, cena akcji Blue Owl spadła o około 60 procent. W zeszłym tygodniu wiadomość wywołała dalszy spadek. Blue Owl ogłosiła likwidację aktywów o wartości 1,4 miliarda dolarów z trzech swoich funduszy pożyczkowych i jednoczesne wstrzymanie wykupów akcji jednego z nich. W czwartek i piątek akcje spadały momentami o kilkanaście procent. Trend spadkowy utrzymywał się na początku tego tygodnia: w poniedziałek cena akcji ponownie spadła, momentami o około 5 procent.
Kilku ekspertów uznało krach za sygnał ostrzegawczy dla całego rynku kredytów prywatnych, na którym inwestorzy tacy jak Ares, Apollo, KKR, Blackstone i TPG działają ramię w ramię z Blue Owl. Ekonomista Mohamed El-Erian (67), były szef Pimco, spółki zależnej Allianz, zapytał na mikroblogu X: „Czy to moment »kanarek w kopalni węgla«?”. Sprawa Blue Owl rodzi pytania o szersze ryzyko systemowe w całej branży, a „zbliża się znaczące – i konieczne – obniżenie wyceny konkretnych aktywów”.
Powstanie banków cieni
Blue Owl to bank potocznie nazywany bankiem cieni. Po globalnym kryzysie finansowym z lat 2008/09 wprowadzono surowsze wymogi kapitałowe dla tradycyjnych banków. Bardziej ryzykowna działalność kredytowa była coraz częściej przejmowana przez nowych graczy: prywatne fundusze kredytowe.
Początki Blue Owl również sięgają okresu pokryzysowego. Jednak formalnie firma rozpoczęła działalność w 2016 roku. W tym samym roku dwaj obecni współprezesi i miliarderzy, Doug Ostrover i Marc Lipschultz (57), założyli poprzednią firmę, Owl Rock. Ostrover jest profesjonalistą w branży pożyczek alternatywnych, wcześniej budując dział, który w tej chwili jest działem giganta private equity Blackstone. Lipschultz spędził wcześniej dwie dekady w KKR, gdzie odpowiadał za sektor energetyczny i infrastrukturalny.
Po tym, jak w 2019 roku założyciele wprowadzili swoją firmę na giełdę, połączyli ją z Dyal Capital, firmą specjalizującą się w alternatywnych inwestycjach, którą w 2011 roku założyli menedżerowie upadłego banku Lehman Brothers. Nowa nazwa: Blue Owl Capital.
W ciągu kilku lat Ostrover i Lipschultz stali się supergwiazdami Wall Street. Niezbędny blask zapewniła im drużyna hokejowa NHL Tampa Bay Lightning, którą obaj pozyskali dodatkowo.
Obecnie ich firma inwestycyjna opiera się na trzech głównych obszarach działalności. W sektorze nieruchomości Blue Owl oferuje przede wszystkim rozwiązania finansowe w ramach modeli sale-and-leaseback; w ramach tych transakcji inwestorzy nabywają budynki od firm i wynajmują je z powrotem. Blue Owl zarządza w tym segmencie aktywami o wartości około 80 miliardów dolarów, posiadając ponad 6000 nieruchomości. Drugi oddział – zarządzający aktywami o wartości około 69 miliardów dolarów w ramach odpowiednich funduszy – nosi nazwę GP Strategic Capital; za pośrednictwem tego oddziału nowojorski inwestor oferuje udziały mniejszościowe i inne rozwiązania finansowe. Największy oddział stanowią jednak prywatne fundusze kredytowe, w których Blue Owl ostatnio zarządzał kwotą 158 miliardów dolarów – prawie dwukrotnie większą niż dwa lata wcześniej. Kapitał ten pochodzi z funduszy emerytalnych, firm ubezpieczeniowych i oczywiście od zamożnych osób fizycznych, podobnie jak Ostrover był pionierem dekadę wcześniej.
Bonanza na rynku kredytowym
Dla firm rynek kredytów prywatnych z biegiem lat ugruntował swoją pozycję jako integralna część finansowania korporacyjnego. Całkowitą wartość tego segmentu szacuje się na dwa biliony dolarów. Proces uzyskania kredytu jest zwykle szybszy i mniej uciążliwy niż w przypadku tradycyjnych banków. Te fundusze kredytowe są zwykle skłonne do podejmowania wyższego ryzyka – ale w zamian żądają również wyższych stóp procentowych. Działają zatem podobnie jak banki, choć w rzeczywistości nimi nie są.
Szef Blue Owl, Ostrover, stwierdził niedawno, iż siła tego segmentu była szczególnie widoczna w okresie niskich stóp procentowych i pandemii: „Na normalnych rynkach nasz kapitał jest w dobrej kondycji. Na rynkach zmiennych, gdy nikt inny nie chce pożyczać, sytuacja staje się znakomita”.
Dostawcy odnotowali ostatnio prawdziwy boom. Ogromne zapotrzebowanie na kapitał w budowie infrastruktury AI otworzyło nowe możliwości biznesowe. Na przykład Blue Owl zobowiązał się do finansowania wielomiliardowych projektów centrów danych dla Meta i Oracle. Oczekuje się, iż deregulacja sektora w USA i Europie za pośrednictwem nowego instrumentu finansowego ELTIF (Europejski Długoterminowy Fundusz Inwestycyjny) dodatkowo ożywi rynek. Jednak w ostatnich miesiącach wzrosła również nerwowość. Blue Owl wycofał się z wielomiliardowego projektu z Oracle w połowie grudnia; inne projekty AI w branży również wydają się być na niepewnym gruncie. Prywatne fundusze kredytowe również znalazły się w niebezpieczeństwie podczas spektakularnych bankructw amerykańskiego dostawcy motoryzacyjnego First Brands i firmy finansującej kredyty samochodowe Tricolor późną jesienią 2025 roku .
Blue Owl określił wówczas bankructwa jako „odosobnione incydenty”. Na Wall Street narastały jednak obawy, iż w słabo regulowanym sektorze mogą nastąpić kolejne bankructwa. „Jeśli widzisz jednego karalucha, prawdopodobnie jest ich kilka” – skomentował w listopadzie prezes JP Morgan, Jamie Dimon (69). To nastawienie znalazło następnie odzwierciedlenie w cenach akcji. Ostatnio ceny akcji różnych prywatnych firm pożyczkowych znalazły się pod znaczną presją.
Sam model biznesowy Blue Owl jest rentowny. W 2025 roku firma zebrała około 2,5 miliarda dolarów z tytułu opłat za zarządzanie swoimi funduszami. Zysk netto wyniósł ponad 305 milionów dolarów. Działalność ta wiąże się jednak również z szeregiem powiązanych ze sobą ryzyk.
Trzy powiązane ze sobą ryzyka
Kluczowym ryzykiem, jak się w tej chwili okazuje, jest kwestia płynności. Inwestorzy zwykle mogą regularnie wypłacać swoje środki z funduszy pożyczkowych („wykupy”). Jednak pożyczki udzielone przez Blue Owl firmom są długoterminowe i niełatwe do sprzedaży. jeżeli wielu inwestorów będzie chciało odzyskać swoje pieniądze jednocześnie, na przykład z powodu obaw o pęknięcie bańki spekulacyjnej na rynku sztucznej inteligencji lub korektę wycen firm programistycznych, system może się załamać. jeżeli wykupy środków z funduszu zostaną wstrzymane, zaufanie inwestorów może zostać zachwiane, co potencjalnie może wywołać spiralę spadkową.
Ten scenariusz jest szczególnie istotny, gdy oprócz inwestorów instytucjonalnych, wśród inwestorów funduszu znajduje się wielu inwestorów prywatnych, przyzwyczajonych do znacznie większej elastyczności. Paradoksalnie, wczesna decyzja Ostrovera, która napędzała wzrost Blue Owl, może okazać się katastrofalna w skutkach.
Bezpośrednim impulsem do restrukturyzacji Blue Owl były trzy fundusze pożyczkowe: Blue Owl Capital Corp II (OBDC II) o wartości 600 milionów dolarów, Blue Owl Technology Income Corp o wartości 400 milionów dolarów oraz Blue Owl Capital Corp o wartości 400 milionów dolarów. Pozycje w tych funduszach zostaną teraz zlikwidowane, a uzyskane środki zostaną częściowo przeznaczone na wypłaty dla inwestorów i redukcję zadłużenia. Regularne wykupy z funduszu OBDC II również zostały zawieszone. „Nie wstrzymujemy wykupów; po prostu zmieniamy metodę ich udzielania” – wyjaśniła firma po początkowym zamieszaniu. Firma ma nadzieję na szybki zwrot kapitału inwestorom.
Drugie ryzyko dotyczy wyceny aktywów. Ile tak naprawdę warte są pożyczki w księgach rachunkowych? W przeciwieństwie do akcji, nie ma dziennej ceny rynkowej. Co więcej, jesienny upadek amerykańskich dostawców samochodów pokazał wyraźnie, iż mniejsze agencje ratingowe często oferują stosunkowo nieprzejrzyste „ratingi prywatne”, aby przyspieszyć transakcje pożyczkowe dla funduszy.
Blue Owl oświadczył, iż otrzymał od funduszy 99,7% wartości nominalnej aktywów już sprzedanych. Cena ta odzwierciedla wycenę, po jakiej Blue Owl utrzymuje aktywa w swoich księgach. Blue Owl stwierdził, iż cena sprzedaży była „niezwykle mocnym sygnałem”, zwłaszcza gdyby „inwestorzy mieli kwestionować wyceny i jakość portfela”.
Co prowadzi do trzeciego ryzyka: ryzyka sektorowego. Blue Owl zainwestował znaczne środki w sektor systemu i technologii. Współzałożyciele, Ostrover i Lipschultz, zabiegali o względy prezesów i kluczowych postaci branży podczas wydarzeń promocyjnych. Gdyby firmy, którym Blue Owl pożyczył pieniądze, popadły w trudności, mogłyby nie być w stanie spłacić swoich pożyczek. Taki scenariusz wstrząsnął ostatnio rynkami kapitałowymi: globalne zawirowania na rynku akcji firm z branży systemu w ostatnich tygodniach z pewnością zwiększyły nerwowość inwestorów, a akcje firm z branży systemu należały do tych, które odnotowały największe spadki. Szczególnie w centrum uwagi znalazł się najwyraźniej jeden bank cieni: Blue Owl Capital.
