Budżet Francji 2027: najtrudniejsza batalia Macrona i jej skutki dla euro oraz rynków obligacji

Druga gospodarka strefy euro wkracza w decydującą fazę negocjacji budżetowych, które mogą zdecydować o kierunku europejskich rynków finansowych w nadchodzących miesiącach. Francja – z długiem publicznym przekraczającym 3,5 biliona euro, rentownością 10-letnich obligacji skarbowych powyżej 4% i parlamentem sparaliżowanym od ponad dwóch lat – stoi przed fiskalnym testem, jakiego nie widziała od dekad.

Punkt wyjścia: budżetowy paraliż trwa od 2024 roku

Aby zrozumieć skalę obecnego problemu, trzeba cofnąć się do czerwca 2024 roku, kiedy Emmanuel Macron podjął kontrowersyjną decyzję o rozwiązaniu parlamentu. Wynikające z niej przyspieszone wybory przyniosły kompletny pat – lewicowy sojusz zdobył najwięcej mandatów, ale daleko mu było do większości; skrajnie prawicowe Zgromadzenie Narodowe (Rassemblement National) zebrało najwięcej głosów, ale również nie uzyskało samodzielnej władzy; centryści Macrona stracili mandaty.

Od tamtego momentu Francja przeszła przez prawdziwą karuzelę premierów. Michel Barnier został obalony po zaledwie trzech miesiącach – w grudniu 2024 – w trakcie sporu o budżet na 2025 rok. François Bayrou utrzymał się dziewięć miesięcy, zanim i on padł ofiarą wotum nieufności w związku z projektem budżetu na 2026 rok, który zakładał 44 miliardy euro oszczędności. Dopiero Sébastien Lecornu, bliski sojusznik Macrona, zdołał w lutym 2026 roku przepchnąć budżet na 2026 rok przez parlament – nie poprzez głosowanie, ale dzięki kontrowersyjnego artykułu 49.3 konstytucji, który pozwala rządowi przyjąć ustawę budżetową bez formalnego głosowania, o ile gabinet przetrwa wotum nieufności. Przetrwał – ale wyłącznie dlatego, iż Partia Socjalistyczna zgodziła się wstrzymać od głosu w zamian za zawieszenie niepopularnej reformy emerytalnej Macrona.

Taki tryb uchwalania budżetu – nie przez demokratyczną debatę, ale przez konstytucyjny fortel i polityczny barter – stał się niestety normą. I to właśnie w tym kontekście Francja wchodzi teraz w negocjacje nad projektem budżetu na 2027 rok.

Liczby, które niepokoją rynki

Dane fiskalne Francji prezentują obraz, który z każdym kwartałem wygląda gorzej. Dług publiczny przekroczył w pierwszym kwartale 2026 roku granicę 3,5 biliona euro, osiągając 3,536 bln EUR na koniec marca – jak podał Le Monde, powołując się na dane INSEE. Relacja długu do PKB sięga 118,5%, co plasuje Francję na trzecim miejscu wśród najbardziej zadłużonych państw UE – za Grecją i Włochami.

Deficyt budżetowy w 2025 roku wyniósł 5,1% PKB (wobec 5,4% rok wcześniej). Rząd planował obniżyć go do 5% w 2026 roku, ale jeszcze przed letnimi wakacjami sygnalizował, iż choćby ten skromny cel może być trudny do osiągnięcia. Wojna na Bliskim Wschodzie (konflikt z Iranem) hamuje wzrost gospodarczy i podsyca inflację, co komplikuje zarówno stronę dochodową, jak i wydatkową.

Koszty obsługi długu rosną w zastraszającym tempie. W 2025 roku same odsetki pochłonęły 52 miliardy euro. W 2026 mają wynieść ponad 64,8 mld EUR, a w 2027 – według szacunków Ministerstwa Finansów opublikowanych w lipcu – aż 74,2 miliarda euro. To pieniądze, które nie trafiają na szkoły, szpitale czy infrastrukturę – i które w żaden sposób nie zmniejszają samego długu.

Projekt budżetu 2027: ambitny cel, krucha większość

Premier Lecornu i jego ekipa zaprezentowali w sierpniu wstępne założenia budżetu na 2027 rok. Według informacji Le Monde cel deficytowy wyznaczono na 4,9% PKB – czyli zaledwie 0,1 punktu procentowego mniej niż w bieżącym roku. Minister finansów Roland Lescure mówił wcześniej o ambicji obniżenia deficytu „poniżej 5%”, co samo w sobie jest dalece niewystarczające z perspektywy zobowiązań unijnych. Francja obiecała Brukseli zejście poniżej 3% PKB do 2029 roku, a to wymagałoby redukcji deficytu o około 0,7 punktu procentowego rocznie – tempo, które przy obecnych uwarunkowaniach politycznych wydaje się nierealistyczne.

Rząd planuje ścisłą kontrolę wydatków ministerialnych – poza obronnością i obsługą długu budżety resortów mają wzrosnąć łącznie o zaledwie 1,5 miliarda euro, czyli poniżej inflacji. To de facto realne cięcia. Wydatki na obronę rosną o 6,4 mld EUR (Macron chce podwoić budżet obronny do 64 mld EUR do 2027 roku), a same koszty odsetkowe pochłaniają lwią część nowych środków. Wydatki socjalne – najcięższy element budżetu – mają wzrosnąć o 17 mld EUR do 838,3 mld EUR, napędzane kosztami opieki zdrowotnej i emerytur.

Projekt trafi do parlamentu na początku października. I tu zaczynają się prawdziwe schody.

Parlamentarny labirynt i widmo kolejnego 49.3

Lecornu nie dysponuje większością w Zgromadzeniu Narodowym. Żaden blok polityczny jej nie ma. Każdy projekt budżetu jest więc de facto zakładnikiem taktycznych sojuszy, a te potrafią się rozpaść z dnia na dzień. Artykuł 49.3 – narzędzie, po które rząd sięgał już przy dwóch ostatnich budżetach – jest wciąż w arsenale, ale każde jego użycie prowokuje wotum nieufności i dalej pogłębia kryzys legitymacji.

Bloomberg w swoim najnowszym raporcie z 26 sierpnia zwraca uwagę, iż nieprzyjęcie budżetu przed wyborami prezydenckimi (pierwsza tura 18 kwietnia, druga 2 maja 2027) oznaczałoby „dalsze rozjechanie się deficytu, na którego naprawę nowa administracja potrzebowałaby miesięcy”. Scenariusz, w którym Francja wchodzi w wybory prezydenckie bez uchwalonego budżetu na dany rok, nie jest już abstrakcją – to realne ryzyko, które rynki muszą wyceniać.

Rynki finansowe: spread OAT-Bund w centrum uwagi

Rentowność 10-letnich francuskich obligacji skarbowych (OAT) oscyluje wokół 4,06-4,09% – poziomu najwyższego od niemal dwóch dekad. Sama w sobie ta wartość mogłaby nie budzić paniki, gdyby nie kontekst: niemieckie Bundy o analogicznym terminie zapadalności wyceniane są na ok. 3,22-3,24%.

Spread OAT-Bund – najważniejszy barometr ryzyka w strefie euro – sięga 85-86 punktów bazowych. To wartość bliska najwyższemu poziomowi od 2012 roku na bazie zamknięcia. Dla porównania: jeszcze w połowie sierpnia spread wynosił ok. 65 pb, a gwałtowne poszerzenie nastąpiło w ostatnich dwóch tygodniach, napędzane globalną wyprzedażą obligacji i narastającym ryzykiem politycznym.

Mike Riddell z Fidelity International trafnie ujął problem w rozmowie z Bloombergiem:

„Francja jest dość alarmująca. Jesteśmy tu od kilku letnich sezonów z rzędu, z ogromną niepewnością co do budżetu, a spready są szerokie nieprzerwanie od 2024 roku. Ale to, co mnie niepokoi, to jak bardzo szerokie one teraz są”.

Warto podkreślić, iż ponad połowa zbywalnego francuskiego długu jest w rękach inwestorów zagranicznych. Oznacza to, iż jakiekolwiek zachwianie zaufania może przełożyć się na gwałtowną wyprzedaż, której skala i dynamika będą trudne do kontrolowania.

Agencje ratingowe: piątek może być przełomowy

Tydzień, który właśnie się rozpoczął, ma najważniejsze znaczenie. W piątek 28 sierpnia zaplanowany jest przegląd ratingu Francji przez agencję Fitch. Aktualna ocena to A+ z perspektywą stabilną (po obniżeniu z AA- we wrześniu 2025). Moody’s ocenia Francję na Aa3 z perspektywą negatywną, a kolejny przegląd wyznaczony jest na 23 października. S&P utrzymuje A+ z perspektywą stabilną od października 2025.

Analitycy Citi Research ostrzegali już na początku sierpnia, iż „wzrost ryzyka politycznego nie wróży dobrze nadchodzącym przeglądom ratingowym”. Ewentualna obniżka ze strony Fitch – choć nie jest scenariuszem bazowym – mogłaby uruchomić kaskadę: wyższe koszty finansowania, dalsze poszerzenie spreadów i presję na papiery powiązane z ratingiem suwerena, w tym obligacje agencji takich jak SFIL czy Agence France Locale.

Cień wyborów prezydenckich 2027

Cała batalia budżetowa rozgrywa się na tle zbliżających się wyborów prezydenckich. Macron – po dwóch kadencjach – nie może startować ponownie i skupia się niemal wyłącznie na polityce zagranicznej. Sondaże z lipca 2026 (Ifop dla LCI i Le Figaro, Toluna Harris Interactive dla M6 i RTL) konsekwentnie wskazują Marine Le Pen jako faworytkę – z poparciem 36% w pierwszej turze i zwycięstwem w drugiej w większości konfiguracji, mimo podtrzymania w apelacji wyroku skazującego za sprzeniewierzenie funduszy Parlamentu Europejskiego.

Z perspektywy rynków finansowych jest to informacja daleka od neutralnej. Program ekonomiczny Rassemblement National oznacza luźniejszą politykę fiskalną, prawdopodobne wycofanie reformy emerytalnej i eurosceptyczny kurs, który mógłby pogłębić napięcia z Brukselą. Ale i scenariusz lewicowy (Jean-Luc Mélenchon z Nowego Frontu Ludowego) nie jest dla rynków pocieszeniem – oznaczałby nowe podatki majątkowe i ekspansję wydatków socjalnych.

Były premier Édouard Philippe, reprezentujący centroprawicę, jest jedynym kandydatem, który w sondażach oferuje program dyscypliny fiskalnej. Jego ewentualna wygrana byłaby prawdopodobnie najbardziej pozytywnym scenariuszem z punktu widzenia rynku obligacji – ale sondaże dają mu jedynie drugie miejsce w pierwszej turze i przegraną z Le Pen w dogrywce (choć w granicach błędu statystycznego).

Co to oznacza dla euro?

Para EUR/USD notowana jest w okolicach 1,1670 (stan na godz. 10:00, 26 sierpnia), po tym jak euro osiągnęło 20 sierpnia trzymiesięczne maksimum na poziomie 1,171 wobec dolara. Osłabienie dolara po globalnym przeszacowaniu obligacji skarbowych i interwencji sekretarza skarbu Scotta Bessenta wspiera europejską walutę, ale ryzyko francuskie działa w przeciwnym kierunku.

Analitycy MUFG w swoim styczniowym raporcie oceniali, iż niepewność polityczna we Francji nie będzie miała dużego wpływu na EUR w 2026 roku, zastrzegając jednocześnie, iż „2027 będzie większym rokiem z powodu wyborów prezydenckich”. Ta ocena może wymagać rewizji, jeżeli jesienne negocjacje budżetowe zakończą się kolejnym politycznym impasem.

EBC w swoim czerwcowym raporcie o stabilności finansowej zwracał uwagę, iż euro zachowywało się jak waluta bezpiecznej przystani podczas kilku epizodów risk-off w 2025 i na początku 2026 roku. Paradoksalnie – problemy fiskalne Francji mogą podważyć tę rolę, jeżeli inwestorzy zaczną postrzegać ryzyko strefy euro jako systemowe, a nie jedynie jako problem jednego kraju.

Francja znajduje się w punkcie, w którym zbiegają się trzy potężne siły: narastający dług, paraliż polityczny i zbliżające się wybory, które mogą fundamentalnie zmienić kurs polityki gospodarczej. Budżet na 2027 rok nie jest tylko kolejnym dokumentem fiskalnym – jest testem zdolności drugiej gospodarki strefy euro do samorządzenia się w warunkach głębokiego podziału politycznego.

Emmanuel Macron wchodzi w ostatni odcinek swojej prezydentury z budżetem, który może albo ocalić resztki fiskalnej wiarygodności Francji, albo definitywnie ją podważyć.