6 godzin temu
Podpisanie ustawy o podatku od nadzwyczajnych zysków jest dla Orlenu wyraźnie negatywnym sygnałem. Dla inwestorów oznacza to przede wszystkim ryzyko istotnej presji na przyszłe wyniki netto spółki. W przypadku producentów paliw stawka podatku ma wynosić 60 proc. od zysku uznanego za nadzwyczajny, co przy skali działalności Orlenu może oznaczać bardzo duże obciążenie.
Rynek patrzy przede wszystkim na przyszłe przepływy pieniężne i zyski, a nie na samą wysokość przychodów. o ile część wypracowanego wyniku zostanie dodatkowo przejęta przez państwo, naturalną konsekwencją jest obniżenie oczekiwań dotyczących zysku netto, a tym samym presja na wycenę. Dlatego w krótkim i średnim terminie należy spodziewać się podwyższonej presji na kurs Orlenu. Inwestorzy będą musieli uwzględnić nie tylko wysokość samego podatku, ale również większą niepewność dotyczącą przyszłych przepływów pieniężnych i potencjału dywidendowego.
Podobny problem dotyczy Unimotu, choć oczywiście w znacznie mniejszej skali. Spółka również prowadzi działalność objętą nowymi regulacjami i sama wskazuje, iż podatek może wpłynąć na wyniki segmentu paliw ciekłych. W przypadku Unimotu potencjalne obciążenie nie powinno jednak mieć takiego znaczenia dla wyceny jak w przypadku Orlenu. To Orlen pozostaje zdecydowanie największym beneficjentem wyników sektora paliwowego i jednocześnie największym podatnikiem, dlatego właśnie jego akcjonariusze mają najwięcej powodów, aby obawiać się wpływu nowych regulacji.
Jest to pod pewnym względem sytuacja podobna do tej, którą obserwowaliśmy wcześniej w sektorze bankowym. Banki mogły poprawiać wyniki operacyjne, ale dodatkowe obciążenia fiskalne ograniczały część korzyści, które ostatecznie trafiały do akcjonariuszy. W przypadku Orlenu mechanizm może być podobny. Spółka może przez cały czas generować bardzo wysokie wyniki, ale inwestorzy będą patrzeć na to, jaka ich część pozostanie ostatecznie w spółce.
Nie oznacza to oczywiście, iż sam podatek przesądza o dalszym kierunku notowań. Z punktu widzenia inwestorów najważniejsze jest jednak to, iż ustawa została podpisana i stała się realnym elementem otoczenia regulacyjnego spółek. Sam fakt skierowania jej do Trybunału Konstytucyjnego nie sprawia, iż rynek może po prostu pominąć ten koszt w swoich prognozach.
Oczywiście istnieje możliwość, iż w przyszłości przepisy zostaną zakwestionowane. Trudno jednak dzisiaj budować wycenę Orlenu na założeniu, iż tak się stanie. Dla rynku bardziej racjonalne jest uwzględnienie podatku jako realnego obciążenia wyników, a ewentualne późniejsze zakwestionowanie przepisów traktować jako dodatkowy scenariusz.
W praktyce oznacza to, iż inwestorzy będą patrzeć na Orlen przez pryzmat niższego potencjalnego zysku netto i mniejszej części wyniku, która może pozostać w spółce. W przypadku Unimotu skala problemu jest mniejsza, ale mechanizm pozostaje podobny.
Dlatego w krótkim i średnim terminie widziałbym ten podatek przede wszystkim jako czynnik ograniczający wycenę obu spółek, szczególnie naszego paliwowego giganta. o ile rynek uzna, iż dodatkowe obciążenie rzeczywiście będzie pobierane, będzie musiał uwzględnić je zarówno w prognozach wyników, jak i w oczekiwaniach dotyczących przepływów pieniężnych oraz dywidendy. Samo postępowanie przed Trybunałem nie powinno więc w tej chwili przesłaniać podstawowego faktu: dla inwestorów podatek stał się realnym ryzykiem finansowym.
Autor: Mikołaj Sobierajski, analityk rynku akcji w XTB
