Collar Trade, czyli czym jest kołnierz opcyjny?

Rynki finansowe są nieprzewidywalne, a gwałtowne spadki cen aktywów mogą zniweczyć miesiące lub choćby lata konsekwentnie budowanego portfela. Z tego powodu inwestorzy instytucjonalni, a coraz częściej także inwestorzy indywidualni, sięgają po zaawansowane strategie zabezpieczające. Jedną z najbardziej efektywnych i zarazem elastycznych technik zarządzania ryzykiem jest strategia collar trade, znana w Polsce jako kołnierz opcyjny.

Strategia ta pozwala z góry zdefiniować dopuszczalny poziom strat i zysków, przekształcając zmienność rynku w kontrolowany obszar ryzyka. W tym artykule przyjrzymy się dokładnie, czym jest strategia kołnierza opcyjnego, jak działa, kiedy może być stosowana, jakie niesie za sobą korzyści i ograniczenia, oraz jak wygląda jej praktyczne zastosowanie w zarządzaniu wielomiliardowym portfelem akcji.

PRZECZYTAJ KONIECZNIE: Czym są opcje – wprowadzenie

Czym jest kołnierz opcyjny (collar trade)?

Strategia collar trade, znana też jako kołnierz opcyjny, to technika zabezpieczająca stosowana w inwestycjach, która pozwala ograniczyć ryzyko dużych strat, jednocześnie określając górny pułap potencjalnych zysków. W praktyce polega ona na tym, iż inwestor posiadający akcje (lub inny instrument bazowy) kupuje opcję put (sprzedaży) out-of-the-money jako ochronę przed spadkiem kursu, a równocześnie wystawia (sprzedaje) opcję call (kupna) out-of-the-money o tym samym terminie wygaśnięcia – rezygnując z zysków powyżej ustalonego poziomu w zamian za otrzymaną premię. Innymi słowy, inwestor nabywa polisę ubezpieczeniową (opcja put), którą finansuje poprzez sprzedanie części przyszłych zysków (opcja call). Taka konstrukcja zapewnia ochronę przed gwałtownymi spadkami cen (ograniczając maksymalną stratę), ale również ogranicza potencjał wzrostowy – zyski powyżej poziomu call są z definicji zablokowane.

Zalety strategii collar wynikają głównie z tego balansu między ryzykiem, a zyskiem. Inwestor zyskuje pewność, iż ewentualna strata na chronionej pozycji nie przekroczy określonego poziomu (strike kupionej opcji put), co istotnie ułatwia planowanie finansowe i zarządzanie portfelem w trudnych warunkach rynkowych. Jednocześnie, dzięki premii uzyskanej ze sprzedaży opcji call, koszt takiego ubezpieczenia może być znacznie zredukowany – często da się zbudować tak zwany kołnierz zerokosztowy, w którym premie z wystawionych opcji w całości pokrywają wydatki na opcje kupione. Inwestor zachowuje ekspozycję na wzrost cen instrumentu bazowego (nie sprzedaje akcji), tyle iż jedynie do z góry ustalonego pułapu. Ograniczenia tej strategii to właśnie utrata części potencjalnego zysku: o ile kurs akcji gwałtownie wzrośnie powyżej poziomu call, inwestor nie skorzysta z tej nadwyżki (musi odsprzedać akcje po cenie wykonania call lub zrekompensować kontrahentowi wzrost wartości powyżej tej ceny).

Kołnierz opcyjny wymaga zawierania transakcji opcyjnych, co wiąże się z kosztami (prowizje, spread) oraz koniecznością monitorowania i ewentualnego odnawiania pozycji (rolowania opcji) po upływie ich terminu. Mimo tych ograniczeń strategia collar cieszy się popularnością wśród inwestorów instytucjonalnych jako relatywnie niedrogie narzędzie do zabezpieczania portfeli akcji – zapewnia spokojniejszy przebieg inwestycji, chroniąc przed głębokimi spadkami, a jednocześnie pozwalając uczestniczyć (częściowo) we wzrostach.

Jak duże instytucje finansowe wykorzystują kołnierz opcyjny?

Aby to zrozumieć, posłużymy się przykładem banku J.P. Morgan, który jako jedna z największych instytucji finansowych, mocno wykorzystuje tę strategię w części codziennych operacji.

Fundusz JP Morgan Hedged Equity Fund, każdego kwartału stosuje ochronny kołnierz dla zabezpieczenia swojego portfela akcji. W praktyce, na koniec każdego kwartału fundusz sprzedaje znaczną pulę (rzędu kilkudziesięciu tysięcy) opcji call na indeks S&P 500 z ceną strike około 3–5% powyżej bieżącego poziomu rynku, a uzyskane w ten sposób premie przeznacza na zakup opcji put (bądź struktury put spread) ok. 5% poniżej rynku. W efekcie powstaje struktura collar: portfel ma zabezpieczenie przed umiarkowanym spadkiem indeksu, sfinansowane kosztem ograniczenia zysków powyżej określonego poziomu. Transakcje te obejmują ogromne nominały (liczone łącznie w miliardach dolarów) i są przeprowadzane regularnie, co może wpływać przejściowo na rynek w dniu rolowania pozycji. Strategia funduszu zakłada, iż rezygnacja z części potencjalnego wzrostu jest ceną za istotne zmniejszenie wahań wartości portfela w dół – dzięki czemu wyniki dla inwestorów są bardziej przewidywalne i odporne na załamania rynku.

Diagram opisujący strategię kołnierza opcyjnego, którą wykorzystuje J.P. Morgan HEF. Źródło: spotgamma.com

Powyższy diagram ilustruje mechanizm takiego zabezpieczenia portfela dzięki tak zwanego put-spread collar. W tym ujęciu jednocześnie: A – kupowana jest opcja put out-of-the-money (np. ~5% poniżej rynku) w celu ochrony portfela przed spadkiem cen akcji, B – wystawiana jest dalej out-of-the-money opcja put (np. ~20% poniżej rynku) dla częściowego sfinansowania kosztu ochrony z punktu A, oraz C – wystawiana jest opcja call out-of-the-money (np. ~+4% powyżej rynku) przynosząca dodatkową premię. Poprzez zastosowanie takiej kombinacji fundusz zapewnia sobie częściową osłonę przed spadkami (pełna ochrona działa w określonym przedziale spadku, do poziomu put sprzedanej), a równocześnie rezygnuje z zysków powyżej poziomu call (oddaje wzrost powyżej tej granicy). Takie podejście gwarantuje, iż przy umiarkowanych wahaniach rynku portfel zachowa się stabilniej niż portfel niezabezpieczony – ewentualne straty są ograniczone, podczas gdy zyski powyżej ustalonego pułapu nie będą realizowane. Strategia kołnierza opcyjnego w wykonaniu funduszu Hedged Equity wpisuje się w szerszą filozofię ochrony kapitału: celem jest wygładzenie stóp zwrotu z portfela akcyjnego, tak aby unikać dotkliwych obsunięć, choćby jeżeli ceną jest rezygnacja z części ponadprzeciętnych zysków.

Podsumowanie

Zastosowanie kołnierza opcyjnego w zarządzaniu ryzykiem portfela ma duże znaczenie dla inwestorów instytucjonalnych, takich jak banki, fundusze hedgingowe czy towarzystwa ubezpieczeniowe. Pozwala ono zabezpieczyć portfel przed skrajnymi ruchami cen, które mogłyby zagrozić stabilności finansowej instytucji lub realizacji długoterminowych celów inwestycyjnych.

Przykład J.P. Morgan pokazuje systematyczne stosowanie tej strategii w ramach funduszu w każdym kwartale, by stale utrzymywać profil ryzyka portfela na pożądanym poziomie. Strategia ta pełni rolę bufora ochronnego: chroni inwestorów przed skutkami poważniejszych załamań rynku akcji.

Wielkie instytucje finansowe, operujące miliardowymi portfelami, często stoją przed dylematem jak pogodzić udział w zyskach rynkowych z ograniczaniem ryzyka strat – strategia kołnierza opcyjnego jest jednym z narzędzi, które umożliwiają wyważenie tego kompromisu. Oczywiście, implementacja kołnierza opcyjnego wymaga specjalistycznej wiedzy (dobór odpowiednich opcji, poziomów strike i terminów zapadalności, uwzględnienie korelacji z rynkiem i tak dalej), ale stosowana prawidłowo może znacząco zredukować zmienność portfela przy akceptowalnym obniżeniu oczekiwanej stopy zwrotu. Dlatego też strategia ta pozostaje popularnym rozwiązaniem w arsenale metod zarządzania ryzykiem na rynku kapitałowym.