9 godzin temu
Dokładnie cztery lata temu, 24 lutego 2022 roku, rosyjskie wojska przekroczyły granicę Ukrainy, uruchamiając największy konflikt zbrojny w Europie od 1945 roku. W rocznicę, która otwiera piąty rok wojny, jej ekonomiczne konsekwencje rozlewają się daleko poza strony konfliktu – przebudowując europejską politykę fiskalną, globalną architekturę handlu surowcami i strategiczną alokację kapitału na rynkach od Frankfurtu po Seul. Tymczasem Bank Światowy publikuje zaktualizowany szacunek kosztów odbudowy Ukrainy, a kolejna runda rozmów pokojowych – pierwszych od miesięcy z realnym udziałem wszystkich trzech stron – jest planowana na 26–27 lutego.
Rosja: od wojennego boomu do stagnacji
Zachodni liderzy w 2022 roku prognozowali ekonomiczny upadek Rosji. Ówczesny prezydent USA Joe Biden mówił, iż rosyjska gospodarka „zostanie przecięta na pół”. Tak się nie stało – co więcej, napędzana wydatkami wojskowymi gospodarka Rosji w latach 2023–2024 przeżywała boom, awansując na dziewiątą pozycję wśród największych gospodarek świata, wyprzedzając Kanadę i Brazylię.
Jednak w 2026 roku sytuacja wygląda już radykalnie inaczej. Międzynarodowy Fundusz Walutowy w styczniu obniżył prognozę wzrostu rosyjskiego PKB do zaledwie 0,6% na 2025 r. i 0,8% na 2026 r. – to najniższe odczyty od recesji wywołanej sankcjami po aneksji Krymu w 2014 r., jeżeli wyłączyć pandemiczne lata 2020–2022. The Economist mówi wprost o „strefie śmierci” rosyjskiej ekonomii, RAND konstatuje, iż „wojna wraca do Rosji”.
Kluczowym czynnikiem jest załamanie przychodów ze sprzedaży ropy i gazu. Cena flagowej rosyjskiej mieszanki Ural spadła z ok. 90 USD za baryłkę na początku 2022 r. do ok. 50 USD pod koniec 2025 r. Udział wpływów z paliw kopalnych w budżecie federalnym skurczył się z 40% w 2022 r. do ok. 25% w trzech pierwszych kwartałach 2025 r. W styczniu 2026 r. rosyjskie przychody naftowo-gazowe spadły o 50% rok do roku, sięgając najniższego poziomu od 2020 roku.
Moskwa próbuje łatać dziurę budżetową podwyżkami podatków: stawka CIT wzrosła z 20% do 25%, wprowadzono wyższe progi podatku dochodowego, a od stycznia 2026 r. obowiązuje podwyżka VAT z 20% do 22% – więcej niż w USA, Wielkiej Brytanii, Francji czy Niemczech. Inflacja w Rosji pozostaje uporczywie wysoka, a bank centralny utrzymuje stopę referencyjną na poziomie 21%. Wydatki wojskowe pochłaniają ok. 7% PKB (wobec 3,6% w 2021 r.) i wraz z bezpieczeństwem wewnętrznym stanowią ok. 38% budżetu federalnego, wypierając nakłady na edukację, zdrowie i infrastrukturę cywilną. Niemiecki wywiad BND szacuje, iż rzeczywiste wydatki militarne Rosji mogły sięgnąć choćby 282 mld USD w 2025 r. – co odpowiadałoby 10% PKB.
A mimo to, jak zauważa Vladislav Inozemtsev, ekonomista i współzałożyciel think-tanku CASE, Putin „będzie drukował pieniądze, podnosił podatki, sprzedawał mienie państwowe i nacjonalizował korporacje. To pozwoli mu finansować wojnę w 2026 r. i najprawdopodobniej w 2027 r.”
Ukraina: trwanie wbrew ekonomicznej grawitacji
Ukraińska gospodarka, choć głęboko zraniona, wykazuje nadzwyczajną odporność. PKB kraju w 2025 r. wzrósł o ok. 1,8–2%, po odbiciu o 3,2% w 2024 r. – ale wciąż pozostaje o 21% niżej niż przed inwazją. Bank Światowy w raporcie opublikowanym w przededniu czwartej rocznicy – 23 lutego 2026 r. – podniósł szacunek kosztów odbudowy i naprawy Ukrainy o 12%, do niemal 588 mld dolarów w perspektywie dekady. To blisko trzykrotność prognozowanego ukraińskiego PKB na 2025 rok. Bezpośrednie zniszczenia materialne wyceniono na 200 mld USD
Wydatki obronne Ukrainy eksplodowały z 6 mld USD w 2021 r. do 70 mld USD w 2025 r. – co oznacza, iż mniej więcej co trzecia hrywna w budżecie trafia na obronność (ok. 34% PKB). Przy kontynuacji wojny wzrost PKB w 2026 r. szacowany jest na ok. 2%, z możliwością przyspieszenia do 4–4,5% w 2027 r. – ale tylko jeżeli dojdzie do zawieszenia broni lub znaczącego ograniczenia działań bojowych.
Europa: przebudowa fiskalna pod presją geopolityki
Wojna stała się katalizatorem najbardziej fundamentalnej zmiany europejskiej polityki fiskalnej od dekad. Wydatki obronne państw członkowskich UE wzrosły z ok. 1,3% PKB (średnia w 2023 r.) do szacowanych 2,1% PKB w 2025 r. (381 mld euro), a na szczycie NATO w Hadze europejscy sojusznicy zobowiązali się do podniesienia bazowych wydatków obronnych do 3,5% PKB do 2035 roku. Unia Europejska wyemitowała 90 mld euro nowego wspólnego długu, zobowiązując się do pokrycia deficytów budżetowych Ukrainy w latach 2026–2027.
Dla rynków kapitałowych ta zmiana paradygmatu jest fundamentalna. Europejski sektor obronny – z Rheinmetall, BAE Systems, Leonardo i Thales na czele – przeżywa wieloletni boom, który analitycy Bloomberga szacują na dalszy potencjał wzrostu rzędu 20% w 2026 roku. Ale konsekwencje sięgają dalej: Goldman Sachs wskazuje, iż niemiecki pakiet wydatków obronnych zaczyna przenikać do realnej gospodarki, wspierając zamówienia przemysłowe i będąc jednym z czynników stojących za rekordowymi napływami kapitału do europejskich funduszy akcyjnych.
Surowce i „wielcy wygrani”
Raport Global Witness opublikowany 24 lutego 2026 r. – dokładnie w czwartą rocznicę inwazji – ujawnia, iż pięć zachodnich supergigantów naftowych (BP, Shell, Chevron, ExxonMobil i TotalEnergies) zarobiło łącznie 467 mld USD zysku od początku konfliktu. Ich marże w 2022 r. skoczyły o 125% (z 87 mld do 195 mld USD), napędzane szokiem cenowym wywołanym inwazją. Choć w 2025 r. ceny ropy spadły, skumulowane zyski zbliżają się do pół biliona dolarów – co stawia pytanie o „dywidendę wojenną” i przyszłość polityki klimatycznej.
Jednocześnie dla samej Rosji te same spadki cen ropy są destrukcyjne. Rosyjskie przychody z eksportu paliw kopalnych w 2025 r. były o 13% niższe niż przed wojną, a presję pogłębiają ukraińskie ataki dronami na infrastrukturę energetyczną, trudności ze znalezieniem nowych odbiorców gazu i ograniczanie zakupów przez Indie pod groźbą amerykańskich ceł.
Dyplomacja: okno negocjacyjne i rynkowe implikacje
Na tym ekonomicznym tle toczy się najintensywniejsza od początku wojny dyplomacja. W 2026 roku odbyły się już trzy rundy trójstronnych rozmów (USA–Ukraina–Rosja): dwie w Abu Zabi (23–24 stycznia i 4–5 lutego) oraz jedna w Genewie (17–18 lutego). Żadna nie przyniosła przełomu, ale sam fakt powrotu Rosji do stołu negocjacyjnego – po miesiącach odmowy – jest istotnym sygnałem. Szef ukraińskiego biura prezydenckiego Kyryło Budanow przekazał, iż kolejna runda „prawdopodobnie odbędzie się 26–27 lutego” i może przynieść „finalne decyzje” w niektórych kwestiach, w tym znaczącą wymianę jeńców.
Dla rynków potencjalne zawieszenie broni lub porozumienie pokojowe byłoby wydarzeniem o ogromnym wpływie na wyceny: od spadku premii ryzyka geopolitycznego na europejskich aktywach, przez dynamikę cen surowców energetycznych, po odblokowanie gigantycznego popytu inwestycyjnego związanego z odbudową Ukrainy – szacowanego przez Bank Światowy na 588 mld USD. Jednocześnie przedłużanie się konfliktu oznacza dalsze utrzymywanie się podwyższonej zmienności, presji fiskalnej na budżety europejskie i niepewności w globalnym handlu surowcami.
Bilans i perspektywy
Po czterech latach wojna w Ukrainie pozostaje najważniejszym pojedynczym czynnikiem geopolitycznym kształtującym europejskie rynki kapitałowe. Rosja płaci coraz wyższą cenę ekonomiczną, ale dysponuje jeszcze narzędziami pozwalającymi finansować konflikt przez kolejne kwartały. Ukraina trwa dzięki zachodniej pomocy i nadzwyczajnej odporności, ale jej PKB pozostaje o jedną piątą niższy niż przed inwazją, a rachunek za odbudowę rośnie z każdym miesiącem. Europa przebudowuje swoją architekturę fiskalną i obronną w tempie bezprecedensowym od czasów zimnej wojny – z bezpośrednimi konsekwencjami dla struktury indeksów giełdowych i kierunku przepływów kapitałowych.
Najbliższe dni, z kolejną rundą rozmów pokojowych i raportem Nvidii, który zdefiniuje nastroje na rynkach technologicznych, mogą okazać się kluczowe. Ale niezależnie od krótkoterminowej dynamiki, jedno jest jasne: ekonomiczne konsekwencje 24 lutego 2022 roku będą kształtować globalne rynki przez lata, jeżeli nie dekady.
Źródła: Bank Światowy, The Economist, Bloomberg, RAND, Global Witness, The Moscow Times