3 godzin temu
WIG20 od dołków w 2022 roku, do szczytów w sierpniu 2025 wzrósł choćby 120%. Istotnie więcej niż choćby amerykański S&P500. A podobno nie da się na GPW zarabiać?! Da się. choćby sporo. Tylko co dalej? Czy na tych poziomach WIG20 ma jeszcze sens?
Coraz więcej inwestorów zastanawia się, czy ta 3-letnia już hossa na GPW przypadkiem nie wygasa.
W tym materiale nie będzie magii wykresów ani wróżenia z oporów i wsparcia. Zamiast tego podzielę się z wami swoimi przemyśleniami w tym temacie. Czy to, co napędzało WIG20 do tej pory ma szansę robić to dalej, czy może czas na pewne zmiany?
W końcu każdy byk w końcu się zmęczy. Może więc przyszedł i czas na GPW
Czy to koniec hossy na GPW? WIG20 po 3 latach i 100% wzrostu traci impet!
Inwestuj z XTB! Podczas rejestracji podaj kod DNARYNKOW i odbierz darmowy kurs inwestowania dla początkujących
Załóż konto na: https://link-pso.xtb.com/pso/aKgIe
Historyczny kontekst i psychologia inwestora
WIG20 – najbardziej znany indeks warszawskiej giełdy jest dziś na poziomie około 2800 punktów, a niedawno przebił choćby poziom 3000. Pierwszy raz od 2008 roku! To efekt trzech lat niemal nieprzerwanej hossy. Na pierwszy rzut oka odpowiedź na pytanie „Co dalej?!” wydaje się oczywista. Wystarczy spojrzeć na historyczny wykres WIG20. Od ponad dekady indeks poruszał się w sztywnym przedziale: najpierw dynamiczny wzrost, potem spadek i tak w kółko. Byliśmy świadkami wieloletniej „huśtawki” – góra, dół, góra, dół – w zakresie między 1500 a 2500 punktów. Dziś, gdy indeks wybił się ponad te poziomy, wielu inwestorów instynktownie myśli: „to już szczyt, trzeba realizować zyski, historia zaraz się powtórzy!!!”.
Runda honorowa – czyli kto miał rację?
Tylko iż ja nie lubię patrzeć na wykresy i na dane na ślepo, jak tacy ludzie. Liczy się to, jakie spółki budują ten indeks, jakie mają perspektywy, kto może jeszcze rosnąć, a kto zbliża się do ściany?
Zamiast pytać: „czy WIG20 się zatrzyma, bo tak było kiedyś?”, postawimy sobie inne pytanie: czy fundamenty spółek wchodzących w skład indeksu pozwalają mu iść wyżej, a jeżeli tak, to jak wysoko?
ALE ZANIM to nastąpi, to czas na rundę honorową, której dawno nie było!
I zanim oskarżycie mnie o bycie wiecznie byczym, to może szybki rzut oka na kwiecień 2022 i jednoznaczną opinię „ryzyko większych spadków na GPW”.
Naprawdę mógłbym tak w nieskończoność. Tylko czy ta runda honorowa miała na celu chełpienie się i przechwalanie?
Tak.
Ale powinna też pokazać wam, iż rynek do pewnego stopnia, jeżeli chodzi o duże trendy da się prognozować.
Co napędzało ostatnią hossę?
Żeby odpowiedzieć na pytanie „ile jeszcze może rosnąć WIG20”, musimy cofnąć się o kilka lat i zobaczyć, co tak naprawdę napędzało dotychczasową hossę. To, co działało w przeszłości, nie zawsze będzie działało w przyszłości, a czasem wręcz przeciwnie, główny motor wzrostów powoli się wypala.
Od dołka w październiku 2022 roku indeks WIG20 urósł o ponad 120%. To zdecydowanie więcej niż amerykański S&P500, który w tym czasie zarobił nieco ponad 80%.
Największą siłą napędową całej tej hossy były banki, które w warunkach rekordowo wysokich stóp procentowych zaczęły notować historyczne wyniki. Marże odsetkowe rosły w tempie niespotykanym od lat, a mimo dodatkowych obciążeń podatkowych i kosztów ryzyka, sektor bankowy stał się filarem całych wzrostów. Na tle WIG20 indeks WIG-Banki wygląda niemal jak meme stock, który od dołka bessy wzrósł w szczycie choćby 320%!
Zyski banków wystrzeliły w kosmos, a za ogromnymi zyskami poszły ogromne dywidendy. choćby dziś po imponujących wzrostach stopa dywidendy PKO BP, sięga ponad 7,5%. Tyle nie zapłacą Wam już choćby najlepsze obligacje na rynku, a my nie mówimy o jakiejś bieda spółce, tylko największym podmiocie na GPW.
Dziś jednak sytuacja wygląda inaczej. Banki mają za sobą złoty okres i nie ma co oczekiwać, iż tak dynamiczny wzrost wyników uda się powtórzyć w kolejnych latach. Spadek stóp procentowych i presja polityczna wyraźnie ograniczają tu potencjał.
Ostatnio przecież choćby Minister Domański choćby zaserwował bankom newsa o wprowadzeniu podwyżki podatków, która mocno obniża zyski sektora w kolejnych latach. Zysk na akcje PKO BP ma w wyniku tego nowego opodatkowania obniżyć się choćby o 20% w 2026 roku.
Nowe fundamenty wzrostu – makroekonomia i KPO
O wiele lepiej wygląda jednak ogólna sytuacja makroekonomiczna. Konsumpcja wewnętrzna, najważniejszy filar polskiej gospodarki po trudniejszych ponownie odbija. Po latach Polacy znów zaczynają więcej wydawać, co wyraźnie widać w danych o sprzedaży detalicznej.
Na horyzoncie mamy też ciągle dodatkowy impuls w postaci środków z Krajowego Planu Odbudowy. Ogromny cykl inwestycyjny związany z KPO i infrastrukturą może w kolejnych latach zapewnić wsparcie dla całych sektorów – od budownictwa, przez przemysł, aż po spółki handlowe, które skorzystają pośrednio na poprawie nastrojów konsumentów.
Nie można też zapominać o ogromnym bodźcu fiskalnym z Niemiec, którego skutki w pewnym stopniu rozleją się też na Polskę. Niemcy przyjęli pakiet stymulacyjny o wartości 500 miliardów euro. Niemcy odpowiadają za około 27% całego polskiego eksportu. Część tych pieniędzy pośrednio spłynie również na polskie firmy.
Indeks dwóch prędkości – nowi liderzy GPW
Żeby jednak zrozumieć, dokąd może zmierzać WIG20 nie wystarczy spojrzenia na czynniki makroekonomiczne. Trzeba najpierw zrozumieć czym tak naprawdę ten indeks jest i jak bardzo się zmienił. WIG20 to dziś mieszanka spółek działających w odmiennych branżach i funkcjonujących w innych realiach rynkowych. Najlepiej mówić o nim jako indeksie „dwóch prędkości”.
Pierwsza grupa to spółki, które wciąż mają realny potencjał dalszego wzrostu przychodów i zysków.
– KGHM, który korzysta z wysokiego zapotrzebowania na miedź i srebro w związku z globalną transformacją energetyczną i elektromobilnością. Miedź staje się surowcem strategicznym, a popyt w kolejnych latach może jeszcze rosnąć, co stawia KGHM w uprzywilejowanej pozycji.
– Orlen, mimo trudności wynikających z roli spółki kontrolowanej przez państwo, także pozostaje graczem o szansach na długoterminowy rozwój, szczególnie w obszarze petrochemii i nowych projektów energetycznych. W swojej strategii zakłada wzrost EBITDA o 12% rocznie do 2027 roku. Potem już ten wzrost ma mocno wyhamować, ale cena akcji może być podtrzymywana przez atrakcyjną stopę dywidendy, która w chwili obecnej wynosi około 7,3%.
– Dino konsekwentnie buduje swoją pozycję na rynku detalicznym. Ekspansja geograficzna i rosnące udziały w rynku sprawiają, iż spółka ma przestrzeń do dalszego rozwoju – i to w branży, w której konsumpcja wewnętrzna pozostaje silnym motorem. Na koniec 2024 roku Dino miało 2688 sklepów, a strategia spółki zakłada dalsze zwiększanie tej liczby. „Kontynuacja szybkiego wzrostu organicznego liczby sklepów”, to pierwszy punkt w strategii spółki.
– Allegro korzysta na trendzie digitalizacji zakupów i nie jest już aż tak obarczone transakcjami ABB jak 2-3 lata temu. Po pierwszej średniej próbie wejścia na rynek zagraniczny, Allegro nie odpuszcza tematu i tym razem wszystko wskazuje na to, iż podchodzi do problemu zdecydowanie lepiej i ma większe szanse na sukces. W samej Polsce liczba aktywnych kupujących też cały czas rośnie, a co najważniejsze rośnie też wartość zakupów, jaką generuje pojedynczy klient w ciągu roku.
– kolejni gracze to LPP i CCC. CCC kilka lat temu uniknęło bankructwa, a dziś z sukcesem przetransformowało swój biznes, maksymalizuje marże i cały czas dokonuje nowych otwarć sklepów!
– Podobnie LPP cały czas się rozwija i otwiera nowe sklepy, a dziś motorem napędowym całej grupy jest marka Sinsey. Strategia na najbliższe trzy lata zakłada podwojenie skali biznesu pod względem skali przychodów i EBITDA. choćby jeżeli tempo okaże się nieco wolniejsze i spółka napotka po drodze problemy, to nie zmienia to ogólnego potencjału, jaki jest przed LPP.
– Kruk pozostaje regionalnym liderem, w branży zarządzania wierzytelnościami. To firma, która z lokalnego gracza wyrosła na europejskiego giganta. Dziś spółka rozpycha się na kolejnym rynku – we Francji, która podobno jest bardzo perspektywiczna, a zarząd opowiada o długoterminowych planach wejścia na rynek UK i USA.
Warto też zwrócić uwagę na Budimex, czyli spółkę budowlaną, która może być jednym z głównych beneficjentów nadchodzącego cyklu inwestycyjnego związanego z Krajowym Planem Odbudowy i środkami unijnymi. Polska infrastruktura wciąż wymaga ogromnych nakładów – i to Budimex będzie jedną z firm, które na tym skorzystają. Do tego dochodzi Żabka i CD Projekt, które też mają przed sobą spory potencjał do wzrostów biznesu. To zdecydowanie segment potencjalnych koni pociągowych WIG20.
Banki – filar, który słabnie
Druga grupa to spółki, które mają ograniczony potencjał do dalszego wzrostu. Tu przede wszystkim należy wymienić banki. Po trzech latach rekordowych wyników, wynikających głównie z wysokich stóp procentowych, trudno liczyć na powtórkę tak dobrych rezultatów. Rynek bankowy w Polsce jest dojrzały, nasycony, nie ma perspektyw na znaczącą ekspansję zagraniczną ani na ogólny długoterminowy wzrost, a dodatkowo sektor pozostaje mocno regulowany i podatny na decyzje polityczne. Warto zwrócić uwagę, iż przed drastyczną podwyżką stóp procentowych z ostatnich lat wyniki sektora bankowego przez wiele lat praktycznie stały w miejscu, albo wręcz spadały.
Nawet jeżeli bankom uda się utrzymać obecne wyniki, albo delikatnie je poprawiać, to nie zaobserwujemy już tutaj, tak niesamowitych dynamik wzrostu, jak w ostatnich latach, bo okres wysokich stóp się zakończył, a przede wszystkim zakończył się okres ich podnoszenia. Obfite dywidendy prawdopodobnie ograniczą potencjał korekty tego sektora, ale nie oczekiwałbym tutaj szczególnie silnego rajdu cenowego na północ, a raczej wychłodzenia i spowolnienia.
Z jednej strony ktoś może pomyśleć, iż mówimy tylko o kilku spółkach. W końcu sektor bankowy w głównym indeksie to zaledwie pięć podmiotów. Problem w tym, iż ich łączna wielkość sprawia, iż odpowiadają aż za około 33% kapitalizacji całego WIG20. Do tego trzeba doliczyć jeszcze PZU. Razem daje to choćby 40% całego. To segment, któremu realnie grozi stagnacja w sensie zahamowania tempa wzrostu, nie krachu biznesu.
Nie mówię tu o tym, iż żadna z tych spółek nie zwiększy jeszcze zysku w perspektywie kilku kwartałów. Mówię o tym, iż niektóre branże są już tak dojrzałe i nasycone, iż trwały wzrost biznesu w dotychczasowej skali ostatnich 3 lat jest tam po prostu niemożliwy.
Stagnacja nie oznacza krachu
ALE stagnacja biznesu to nie krach na kursach, a również ich potencjalna stagnacja. Po kilku tłustych latach banki mają dobrze dokapitalizowane bilanse, co daje im elastyczność choćby w warunkach spadających stóp procentowych. Poprawia się też jakość portfela kredytowego, bo wraz z ożywieniem konsumpcji i gospodarki maleje ryzyko niespłacalności. Dodatkowym impulsem może być cykl inwestycyjny finansowany z KPO i funduszy unijnych, zwiększający popyt na kredyt ze strony firm i samorządów.
Mimo wszystko ten umowny podział indeksu dobrze pokazuje, dlaczego WIG20 porusza się dziś w rytmie „dwóch prędkości”. Z jednej strony są spółki, które wciąż mogą mocno rosnąć na wynikach i ciągnąć indeks w górę. Z drugiej – firmy, które mogą całość hamować, bo ich najlepsze czasy prawdopodobnie już minęły. I to właśnie proporcja tych dwóch sił zdecyduje, czy WIG20 będzie miał paliwo do dalszych zwyżek, czy też ugrzęźnie w miejscu.
Obserwuj 
Subskrybuj Zmiana warty – nowa fala wzrostów?
Nawet więc przy zadyszce dotychczasowych koni pociągowych, mamy w zanadrzu kolejne, które choćby aż tak bardzo nie brały udziały w dotychczasowej hossie.
- Allegro? Dalej na tych samych poziomach co w 2023 roku.
- KGHM? Tak samo
- CDR? Analogiczną kapitalizację miał jeszcze w 2021
- Pepco? Lepiej nie gadać.
- Budimex? Handlowany tak samo jak w 2023 roku.
Ta wyliczanka ma na celu pokazać wam jedynie, iż hossa na GPW trwała i może trwać dalej, bo wygasające katalizatory dla jednych sektorów stają się powoli katalizatorami dla innych sektorów.
Czy GPW jest droga?
Nawet najlepszy biznes może być złą inwestycją, jeżeli za niego przepłacimy. Wystarczy wrócić pamięcią do hossy covidowej, żeby sobie o tym doskonale przypomnieć. Tylko sporo segmentów z polskiego rynku wcale nie jest dziś na poziomach wyceny, które można uznać za przepłacanie.
Oczywiście każda hossa prędzej czy później prowadzi do pytania: czy spółki w indeksie rosną dlatego, iż poprawiają wyniki, czy dlatego, iż inwestorzy są skłonni płacić za nie coraz wyższe ceny. Inaczej mówiąc – czy wzrosty to efekt fundamentów, czy też efekt „rozciągania” mnożników wyceny.
Patrząc na wskaźnik C/Z dla WIG20, dziś jest on w okolicach 15–16, co historycznie nie jest poziomem szczególnie wygórowanym. Dla porównania, w szczytach poprzednich hoss potrafił dochodzić powyżej 20, a choćby do 28. Wciąż jest przestrzeń do poprawy wycen wyłącznie na bazie ekspansji wskaźników wyceny, choćby gdyby fundamenty pozostawały bez zmian. Polski rynek nie jest już oczywiście tak tani jak w pandemii czy choćby w kwietniu 2025 roku, ale nie jest też drogi i to jest najważniejsza informacja.
Porównanie do rynków wschodzących i sytuacja inwestorów
Podobne wnioski można wyciągnąć, jeżeli porównamy się do innych rynków wschodzących. Szeroki indeks rynków wschodzących, do których zalicza się Polska jest dziś wyceniony podobnie do WIG20, w okolicach 15x Cena do Zysku.
WIG20 nie jest już dziś krzyczącą okazją, ale daleko mu do bycia drogim. Przy utrzymujących się pozytywnych nastrojach na rynku akcji i napływie kapitału, choćby bez poprawy wyników jest pewna przestrzeń do dalszych wzrostów.
Nie tylko zagraniczny inwestor nie wycofuje się z GPW, ale również krajowy inwestor coraz śmielej rusza na rynek. Od kilku lat bijemy kolejne rekordy, co jest jasnym sygnałem, iż inwestowanie w Polsce zaczyna się upowszechniać.
K
Również fundusze akcyjne po raz pierwszy od dawna zaczęły notować coraz mniejsze odpływy kapitału. Sierpień był już co prawda siódmym miesiącem odpływów netto z funduszy polskich akcji, ale skala jest o wiele mniejsza. Na tyle mniejsza, iż skumulowane 12-miesięczne saldo odbiło w górę.
To sytuacja bliższa startowania hossy napływowej, a nie jej zakończenia, chociaż trzeba wziąć pod uwagę, iż saldo w pewnym stopniu spadało prawdopodobnie też dlatego, iż sporo inwestorów przeszło na inwestowanie samodzielne lub pasywne. Mimo wszystko widać, iż trudno mówić o przegrzewaniu się nastrojów na GPW.
Dlaczego bessa to dziś mało prawdopodobny scenariusz
Wszystko to razem sprawia jednak, iż ciężko na dziś znaleźć racjonalne argumenty do bessy na GPW. Korekta rzędu 10–15%? Jasne, zawsze jest realna, zwłaszcza na wciąż niedojrzałych rynkach wschodzących, gdzie jest niezmiennie polska GPW. Ale bessa. No średni oto widzę.
Pierwszego stycznia 2025 roku puściłem posta, gdzie twierdziłem, iż 2800 punktów na WIG20, to coś, czego spokojnie można w tym roku oczekiwać. Wtedy był po 2200 punktów. Dziś dalej twierdzę, iż hossa na GPW się jeszcze nie skończyła.
Pamiętajcie słowa Sir John Templetona „Rynek Byka rodzi się w pesymizmie, rośnie na sceptycyzmie, dojrzewa w optymizmie, a umiera w euforii”. Peysmizmu już nie mamy, sceptycyzm też odszedł, ale do euforii jeszcze daleka droga.
WIG20 nie jest już tanim kąskiem. Ale też nie pozostało rozgrzanym do czerwoności rynkiem, który krzyczy „sprzedawaj wszystko i uciekaj”.
Ta hossa zmienia tylko konie pociągowe. Banki zwalniają? To ruszają detaliści, przemysł i spółki konsumenckie. I tak, ryzyko korekty rośnie – bo zawsze rośnie, gdy wszyscy zaczynają patrzeć w tym samym kierunku.
Ale fundamenty wciąż się bronią, mnożniki wyceny nie odstraszają, a nowy kapitał… przez cały czas płynie.
Więc jeżeli pytasz „czy WIG20 może jeszcze rosnąć?”, to ja odpowiadam: tak, może.
Inwestuj z XTB! Podczas rejestracji podaj kod DNARYNKOW i odbierz darmowy kurs inwestowania dla początkujących
Załóż konto na: https://link-pso.xtb.com/pso/aKgIe
Do zarobienia!
Piotr Cymcyk
