Dywersyfikacja vs. koncentracja – jak handlują najwięksi traderzy?

Jedną z podstawowych decyzji stojących przed każdym inwestorem jest wybór między dywersyfikacją, a koncentracją portfela. Z jednej strony podręczniki i doradcy finansowi często powtarzają mantrę: „nie wkładaj wszystkich jaj do jednego koszyka”. Szerokie rozproszenie inwestycji ma zmniejszać ryzyko i łagodzić wahania wartości portfela. Z drugiej strony, wielu legendarnych inwestorów zbiło fortuny dzięki skoncentrowanym zakładom na swoje najlepsze pomysły. Powszechne jest stwierdzenie, iż dywersyfikacja to świetny sposób na ochronę majątku, ale koncentracja bywa lepszą drogą do jego zbudowania. Przyjrzyjmy się zatem, na czym polegają obie strategie, jakie mają zalety i wady oraz jak podchodzili do nich najsłynniejsi gracze giełdowi.

Czym jest dywersyfikacja?

Dywersyfikacja to strategia inwestycyjna polegająca na podzieleniu kapitału między wiele różnych aktywów, sektorów lub rynków, tak aby ograniczyć ryzyko inwestycji. Idea jest prosta: spadki wartości niektórych inwestycji mogą zostać zrównoważone przez zyski na innych, dzięki czemu portfel jako całość jest mniej zmienny. W praktyce dywersyfikować można na różne sposoby: na przykład geograficznie (inwestując w spółki z różnych krajów) lub międzysektorowo (dobierając akcje firm z różnych branż), a także poprzez zróżnicowanie klas aktywów (np. akcje, obligacje, surowce) o odmiennych charakterystykach.

Celem dywersyfikacji jest zminimalizowanie tzw. ryzyka specyficznego, związanego z konkretną firmą czy branżą. Dzięki rozproszeniu portfela negatywne wydarzenie dotyczące pojedynczej spółki (np. skandal księgowy lub upadłość) nie przekłada się w dużym stopniu na wartość całego majątku inwestora. Należy jednak pamiętać, iż istnieje też ryzyko systematyczne (rynkowe), które dotyka całego rynku, czyli ogólny trend na giełdzie (hossa vs bessa) lub na przykład pojedyncze wydarzenia mające duży wpływ nań, takie jak globalny kryzys finansowy czy załamanie koniunktury, które odbiją się na większości aktywów. Dywersyfikacja nie jest w stanie wyeliminować ryzyka rynkowego, a jedynie ogranicza ryzyka swoiste poszczególnych pozycji. Innymi słowy, choćby doskonale zdywersyfikowany portfel akcji ucierpi przy ogólnym załamaniu giełd, choć i tak prawdopodobnie mniej niż portfel skoncentrowany tylko w najbardziej dotkniętych sektorach.

Warto podkreślić, iż dywersyfikacja ma też swoje granice. Rozproszenie inwestycji na zbyt wiele pozycji może prowadzić do efektu „rozwodnienia” portfela. Im bardziej szeroki i zbliżony do całego rynku jest portfel, tym bardziej jego wyniki upodabniają się do średniej rynkowej. Posiadanie setek różnych akcji sprawia, iż praktycznie stajemy się własnym funduszem indeksowym – ryzyko spada, ale maleje również szansa na ponadprzeciętny zysk, bo zyski z najlepszych strzałów zostaną rozmyte przez resztę przeciętnych inwestycji. Co więcej, bardzo szeroka dywersyfikacja wymaga dużo pracy: inwestor musi stale monitorować dziesiątki spółek, co jest czasochłonne i utrudnia dogłębne zrozumienie każdej z nich.

Mimo tych ograniczeń, rozsądnie przeprowadzona dywersyfikacja jest ważnym narzędziem ochrony kapitału przed nieprzewidywalnymi zdarzeniami i z reguły warto ją stosować, przynajmniej w ramach części portfela.

Czym jest koncentracja?

Koncentracja portfela to strategia odwrotna, która polega na ulokowaniu kapitału w wąskiej grupie wybranych inwestycji, co oznacza posiadanie zaledwie kilku pozycji o dużych wagach. Zamiast „rozsiewać” środki po wielu aktywach, inwestor koncentruje je tam, gdzie dostrzega największą szansę na sukces. Taki skoncentrowany portfel może składać się, przykładowo, z 5-7 starannie wyselekcjonowanych spółek, a bywa iż jeszcze mniej. Celem koncentracji jest zmaksymalizowanie potencjału zysku z najlepszych pomysłów inwestycyjnych. Dzięki dużemu zaangażowaniu kapitału w te najbardziej obiecujące aktywa, udana inwestycja wywiera znaczący wpływ na cały portfel. Innymi słowy, jeżeli inwestor „trafi w dziesiątkę”, skoncentrowany portfel pozwoli mu zarobić o wiele więcej, niż gdyby ta sama inwestycja stanowiła tylko niewielki ułamek szeroko zdywersyfikowanego koszyka. Wśród traderów na rynku często można usłyszeć stwierdzenie, iż “jeśli miałeś rację, ale zainwestowałeś niewiele, to równie dobrze mogłeś tej racji nie mieć i rezultat byłby podobny”. Koncentracja służy unikaniu takich sytuacji.

Strategia koncentracji wymaga jednak dużej pewności co do swoich decyzji oraz odporności na ryzyko. Główną wadą koncentracji jest podwyższona zmienność wyników i ryzyko błędu. Gdy w portfelu mamy tylko kilka pozycji, nietrafiona inwestycja może mocno uderzyć w całościowy wynik i każdy błąd „boli” proporcjonalnie bardziej. Portfel skupiony na kilku spółkach może w krótkim okresie wykazać się wynikami zupełnie oderwanymi od rynku, zarówno znacznie lepszymi, jak i znacznie gorszymi, zależnie od tego, jak radzą sobie te wybrane firmy. Trzeba więc mieć odpowiednią tolerancję na ryzyko i dobrze przemyślany system zarządzania ryzykiem, by znieść okresy słabszych wyników bez panicznego wyprzedawania pozycji. Strategia koncentracji wymaga również dogłębnej analizy i przekonania do swoich wyborów. Inwestor z kilkoma spółkami w portfelu musi być co do nich absolutnie pewny. Na rynku jednak nigdy nie ma czegoś takiego jak 100% pewność (no chyba iż mowa o insider tradingu), a w związku z tym, poza odpowiednim przygotowaniem się do zawarcia takiej pozycji, inwestor musi być zwyczajnie gotowy na poniesienie zakładanej straty w przypadku negatywnego scenariusza.

Koncentracja wymaga również stałego śledzenia wyników giełdowych tych firm, ale dzięki temu inwestor zyskuje głęboką wiedzę i większą kontrolę nad sytuacją każdej pozycji. Zwolennicy koncentracji argumentują, iż lepiej znać dokładnie pięć spółek, w które się zainwestowało, niż pobieżnie sto. Z kolei krytycy wskazują, iż choćby najlepszym zdarzają się błędne decyzje, a skoncentrowany portfel nie wybacza błędów, czego dowodzi wiele spektakularnych bankructw funduszy czy traderów, którzy postawili wszystko na jedną kartę. Mimo to odpowiednio stosowana koncentracja, połączona z dyscypliną i metodami ograniczania strat (np. stop-loss, zabezpieczenia), pozwoliła wielu znanym (i również tym nieznanym) inwestorom osiągnąć wyniki daleko wykraczające ponad rynkową średnią.

Tabela porównawcza – dywersyfikacja vs koncentracja. Źródło: Opracowanie własne.

Dywersyfikacja vs koncentracja – co wybrać?

Jak więc wybrać podejście? Decyzja zależy przede wszystkim od celu inwestycji i profilu inwestora. o ile naszym priorytetem jest ochrona kapitału i stabilność portfela, a ewentualne zyski powyżej średniej rynkowej to sprawa drugorzędna, lepszym wyborem może być dywersyfikacja. Szeroki portfel sprawi, iż nasze wyniki nie będą znacznie odbiegać od giełdowej średniej (ani in plus, ani in minus), co dla wielu osób jest komfortową sytuacją. Taka strategia jest też wskazana dla mniej doświadczonych inwestorów, którzy nie czują się na siłach przewidywać, które aktywa wygrają z rynkiem.

Z kolei inwestorzy nastawieni na agresywny wzrost wartości portfela, gotowi zaakceptować podwyższone ryzyko i ewentualność gorszych wyników, mogą skłaniać się ku koncentracji. jeżeli ktoś ma przekonanie co do swoich analiz oraz strategii i potrafi zidentyfikować kilka naprawdę świetnych okazji rynkowych, koncentracja pozwoli mu wykorzystać je do maksimum. najważniejsze jest, by stosować taką strategię, przy której inwestor czuje się komfortowo i którą rozumie. Niektórzy śpią spokojniej wiedząc, iż ich oszczędności są rozproszone po całym świecie, a inni wolą postawić na kilka zakładów niż „kupować po trochu wszystkiego”.

Wybór ten może być determinowany nie tylko przez strategię i stosunek do ryzyka danego inwestora, ale również przez wartość jego majątku. Inwestor, który ma dużo do stracenia może nie chcieć ponosić zbyt dużego ryzyka angażując istotną część portfela w pojedynczą pozycję. Z kolei jeżeli mówimy o inwestorze, który jest młody, ma kilka lub kilkanaście tysięcy złotych i chce rozpocząć inwestowanie i/lub trading i który zajmuje na rynku pozycje z perspektywą maksymalnie dwóch lat, to czy jest sens, aby taki inwestor rozdrabniał swój portfel na kilkadziesiąt różnych pozycji? Choć nie ma na to pytanie jednoznacznej odpowiedzi, to jednak łatwo można sobie wyobrazić, iż dywersyfikacja w takim przypadku nie będzie miała za dużo sensu. Ostatecznie bez zajmowania skoncentrowanych pozycji nie da się z małej kwoty pieniędzy zrobić dużej, no chyba, iż mówimy o inwestowaniu z bardzo długim horyzontem czasowym, ale wtedy to już znów bardziej kwestia obranej strategii.

Dywersyfikacja vs koncentracja – zdanie znanych traderów oraz inwestorów

Wielu najsłynniejszych inwestorów i traderów zajmowało wyraziste stanowisko w dyskusji o dywersyfikacji i koncentracji. Co ciekawe, większość z nich skłania się ku koncentracji w okresie budowania bogactwa, a dopiero po osiągnięciu dużych zysków przechodzi w bardziej defensywny, zdywersyfikowany tryb dla ochrony kapitału. Niemal zgodnie przyznają oni, iż trudno jest gwałtownie pomnożyć majątek, stosując szeroką dywersyfikację – największe fortuny rodziły się zwykle z odważnych, skoncentrowanych posunięć. Poniżej przytaczamy poglądy kilku legend rynków finansowych na ten temat.

Warren Buffett od dekad krytykuje ślepe poleganie na dywersyfikacji. Sam w swoich listach do akcjonariuszy pisał, że:

„Szeroka dywersyfikacja jest potrzebna tylko inwestorom, którzy nie wiedzą, co czynią.”

Buffett uważa, iż lepiej dokładnie poznać kilka świetnych biznesów i zainwestować w nie znaczącą część kapitału, niż rozpraszać środki na dziesiątki przeciętnych pomysłów. Praktyka Buffetta odzwierciedla te słowa. Choć Berkshire Hathaway przez większość czasu posiadało akcje kilkudziesięciu spółek, to większość pieniędzy skupiona była w zaledwie garstce z nich.

We wrześniu 2023 roku ponad 84% portfela Warrena Buffeta stanowiło jedynie 6 spółek. Źródło: forbes.com

Już na początku kariery Buffett stawiał śmiałe, skoncentrowane zakłady: w latach 70. ogromną część portfela ulokował w akcjach GEICO (towarzystwa ubezpieczeniowego), co opłaciło się znakomicie. Pod koniec 1976 roku trzy spółki stanowiły łącznie 80% jego portfela – GEICO, Washington Post oraz Kaiser Industries. Ta koncentracja pozwoliła mu w stosunkowo krótkim czasie zbudować dużą wartość portfela.

Buffett nie odrzuca jednak całkowicie dywersyfikacji i często podkreśla, iż dla przeciętnych ludzi najlepszym rozwiązaniem jest tani fundusz indeksowy (czyli maksymalnie zdywersyfikowany koszyk akcji), bo większość nie ma ani czasu, ani wiedzy, by aktywnie wybierać najlepsze spółki. Natomiast on sam, jako profesjonalista, „wkłada wszystkie jajka do niewielu koszyków, ale za to uważnie tych koszyków pilnuje”.

Jego legendarny partner, nieżyjący już Charlie Munger, szedł jeszcze dalej. Munger to wręcz ikona strategii koncentracji – w swoim osobistym portfelu zwykle trzymał tylko kilka spółek naraz. Otwarcie mówił, iż nadmierna dywersyfikacja to „szaleństwo” i iż “na rynku jest bardzo mało naprawdę dobrych okazji, więc należy lokować kapitał tylko w te najlepsze”. Takie podejście ma dużo sensu, ostatecznie, jeżeli inwestor miałby równe przekonanie co do inwestycji w powiedzmy 20 walorów, to naturalnym krokiem byłaby proporcjonalna inwestycja, wynosząca 5%, w każdy z nich. Jak często się to jednak zdarza?

Podejście duetu Buffett-Munger można więc streścić następująco:

Koncentruj, gdy wiesz co robisz i chcesz się dorobić, dywersyfikuj, gdy nie masz pewności lub chcesz zachować to, co już masz.

Inny znakomity inwestor, Peter Lynch, prezentował nieco odmienny styl, choć i on widział pułapki nadmiernej dywersyfikacji. Lynch zasłynął jako zarządzający funduszem Magellan w latach 1977-1990 i w szczytowym momencie miał w portfelu choćby ponad tysiąc różnych spółek. Mimo takiej pozornej „szarży” inwestycyjnej, Magellan pod jego wodzą osiągał fenomenalne wyniki bijąc rynek. Jak to możliwe przy tak rozbudowanym portfelu?

Lynch poświęcał ogrom czasu w analizę i śledzenie spółek, a wiele pozycji w portfelu to były tzw. „tracking positions”, czyli malutkie udziały kupione po to, by monitorować dane przedsiębiorstwo z bliska. Znaczna część kapitału była jednak skupiona w jego najwyżej ocenianych walorach. Sam Lynch powiedział kiedyś pół-żartem, że:

“Jeśli masz dość spółek, to statystycznie rzecz biorąc część z nich będzie mierna, część przeciętna, ale wystarczy, iż jedna czy dwie okażą się strzałem w dziesiątkę, a całokształt portfela da fantastyczny wynik”.

W ten sposób bronił posiadania wielu akcji: rozkładając sieć szeroko, zwiększasz szansę, iż złapiesz kilka prawdziwych okazji. Z drugiej strony Lynch ukuł termin „diworsification” (zbitka słów diversification i worse), krytykując firmy, które poprzez nieprzemyślane dywersyfikowanie działalności szkodzą swoim wynikom. To pojęcie przeniknęło też do inwestowania i oznacza sytuację, gdy inwestor dla samej zasady dokłada do portfela coraz to nowe pozycje, które wcale nie są już tak atrakcyjne, przez co obniża ogólną jakość portfela. Lynch podkreślał, iż najważniejsze to “wiedzieć co się posiada i dlaczego się to posiada”. Innymi słowy, niezależnie od liczby posiadanych akcji najważniejsze jest, by każda decyzja była oparta na solidnych podstawach.

Jego podejście można uznać za wyważone. Nie bał się mieć szerokiego portfela, ale pilnował, by wśród wielu pozycji znalazły się te nieliczne perełki, które pociągną wyniki w górę. Dla przeciętnego inwestora Lynch również zaleca podstawową dywersyfikację, jednak przestrzega przed posiadaniem więcej spółek, niż jest się w stanie sensownie obserwować.

Kolejnym przykładem jest George Soros, słynny inwestor i spekulant giełdowy. Soros zbudował swoją legendę na kilku spektakularnych, skoncentrowanych zagraniach. Najgłośniejsze z nich to oczywiście „rozbicie Banku Anglii” w 1992 roku. Soros dostrzegł wówczas, iż funt szterling jest przewartościowany, więc postanowił zagrać va banque i za pośrednictwem swojego funduszu Quantum zajął ogromną pozycję na spadek funta. Rzucił wyzwanie Bankowi Anglii, który bronił kursu, i wygrał. W ciągu zaledwie kilku tygodni Soros zarobił na tej transakcji około 1 miliarda dolarów, co przyniosło mu przydomek człowieka, który złamał brytyjską walutę. Takiego wyniku nie dałoby się osiągnąć drobnymi, rozproszonymi zakładami – tu potrzebna była koncentracja środków, skrupulatna analiza i odwaga. Jego ówczesny partner biznesowy, Stanley Druckenmiller, wspominał, iż Soros nauczył go fundamentalnej zasady:

„Jeśli masz ogromne przekonanie do transakcji, rzucasz na szalę wszystko, co możesz”.

Soros powtarzał mu też, iż kiedy masz rację, nie możesz mieć „za dużej” pozycji.

Ta filozofia, tzn. filozofia maksymalnego wykorzystania okazji, idealnie oddaje ducha koncentracji. Równocześnie Soros przykładał wielką wagę do zarządzania ryzykiem. Słynne jest jego powiedzenie: „to nie ma znaczenia, czy masz rację czy się mylisz – ważne, ile zarabiasz, gdy masz rację, i ile tracisz, gdy się mylisz”. Dlatego Soros bez wahania ucinał straty, jeżeli rynek nie szedł po jego myśli, bo miał pewność, iż pojawią się inne okazje.

Po latach jego fundusz również bywał bardziej zdywersyfikowany między różne klasy aktywów (akcje, obligacje, waluty), co wpisuje się w schemat: koncentracja do pomnażania kapitału, dywersyfikacja do jego ochrony.

Paul Tudor Jones to kolejny inwestor, który zasłynął dzięki skoncentrowanemu obstawieniu wydarzeń rynkowych. W 1987 roku przewidział krach na giełdzie (tzw. Czarny Poniedziałek) i agresywnie zagrał na spadki indeksów tuż przed załamaniem. Gdy 19 października 1987 Dow Jones runął o 22% jednego dnia, Tudor Jones zarobił na swoich pozycjach około 100 milionów dolarów, zyskując tym samym status legendy Wall Street. Jego fundusz w jednym roku zyskał dzięki temu ponad 200%, podczas gdy wielu innych straciło majątek. Transakcja ta została uwieczniona w filmie dokumentalnym „Trader”.

Równocześnie jednak Tudor Jones zawsze silnie akcentował znaczenie ochrony kapitału. Jego dewiza brzmi: „Najpierw nie trać pieniędzy” – brzmi znajomo? Podobne słowa powtarzał wspomniany już Warren Buffett. W praktyce Tudor Jones stosował ścisłe zasady kontroli ryzyka i gwałtownie ucinał nietrafione pozycje oraz nigdy nie pozwalał pojedynczej stracie wymknąć się spod kontroli. Powtarzał, iż kluczem jego sukcesu jest „grać świetną obronę, nie tylko atak”. Co interesujące Tudor Jones utrzymał i pomnożył swój majątek przez kolejne dekady, a jego fundusz Tudor Investment Corporation działa z powodzeniem do dziś.

Podsumowanie

Jak widać, najwięksi inwestorzy różnią się stylem, ale łączy ich jedno – świadome zarządzanie ryzykiem.

Ci, którzy wybierali koncentrację, robili to wtedy, gdy byli niemal pewni swojej racji i mieli plan awaryjny na wypadek pomyłki. Wielu z nich po osiągnięciu sukcesu przyznaje, iż w fazie akumulacji kapitału opłacało się zaryzykować i postawić mocno na wybrane okazje, ale gdy cel stał się bardziej defensywny (utrzymanie bogactwa), większy nacisk położyli na dywersyfikację. Jednocześnie podkreślają oni, iż bardzo mało prawdopodobne jest, iż w danym momencie w czasie dany inwestor znajdzie więcej niż kilka naprawdę dobrych okazji (nie mówiąc już o kwestii pilnowania dużej ilości pozycji), a co za tym idzie, skoncentrowany portfel jest logicznym następstwem wcześniejszej analizy rynku. Duża część wspomnianych profesjonalistów z reguły bardziej stawiała zatem na koncentrację niż na dywersyfikację.

Koncentracja i dywersyfikacja to również po prostu dwa różne narzędzia w arsenale inwestora, ale niekoniecznie wykluczające się wzajemnie – bardziej takie, których zastosowanie zależeć będzie od okoliczności, w których znalazł się dany inwestor.

Innymi słowy, gdy trzeba unikać wielkich strat (dywersyfikacja, hedging, ostrożność), ale gdy pojawi się szansa na wielki zysk – uderzyć z pełną mocą (koncentracja). Każdy inwestor musi sam ocenić, na ile czuje się na siłach i w jakiej sytuacji finansowej się znajduje, by znaleźć adekwatną proporcję między tymi strategiami. A doświadczenia legend rynkowych mogą służyć za drogowskaz: dywersyfikuj, aby chronić to, co masz, ale koncentruj, aby zbudować to, czego pragniesz – ale zawsze z rozwagą i przemyślaną strategią.