Europejskie akcje? Zdaniem Saxo Bank niedowartościowane

Lepsze od oczekiwań prognozy wzrostu w połączeniu z impulsem związanym z ponownym otwarciem chińskiej gospodarki, a także wyceny poniżej średniej – oto argumenty przemawiające za przewagą akcji spółek europejskich nad ich amerykańskimi odpowiednikami w bieżącym roku. Ryzyko związane z eskalacją wojny lub nierównomiernym ożywieniem w Chinach nie zniknęło, może ono jednak zapewnić atrakcyjne okazje do zakupu, biorąc pod uwagę strukturalną przewagę większego zaangażowania w aktywa trwałe na indeksach europejskich. Postępująca deglobalizacja oraz wyższe stopy procentowe przez dłuższy czas jedynie przechylają szalę na korzyść wartościowych akcji spółek europejskich w porównaniu z ich wzrostowymi odpowiednikami zza oceanu.

Po dobrej passie na początku tego roku amerykańskie indeksy akcji ponownie wykazują techniczny trend spadkowy. Również z fundamentalnego punktu widzenia argumenty przemawiające za kolejnymi podwyżkami stóp procentowych są coraz silniejsze, a akcje spółek amerykańskich prawdopodobnie pozostaną pod presją wyższych rentowności. Ponadto tematem, który wychodzi na prowadzenie w kontekście zysków w IV kwartale i prawdopodobnie będzie dalej negatywnie wpływać na akcje amerykańskie, jest kompresja marż.

Często podkreślamy znaczenie zrównoważonego portfela oraz zalety uwzględniania w portfelu surowców jako zabezpieczenia przed inflacją. Ponadto bieżący rok wiąże się również z możliwością dywersyfikacji poprzez rozłożenie inwestycji na różne regiony geograficzne. Podczas gdy indeks S&P500 od początku roku poszedł w górę o ~4%, MSCI Europe odnotował wzrost na poziomie ~9%. Znaczna część tego wzrostu to efekt bardzo dobrych wyników francuskiego indeksu CAC 40, który poszedł w górę o ~13% w ujęciu rok do dnia, natomiast indeks Euro Stoxx 50 wzrósł o ~12%.

Poprawa fundamentów makroekonomicznych

Po tym, jak w ubiegłym roku Stary Kontynent przetrwał kryzys energetyczny bez większych strat, od początku tego roku wskaźniki wyprzedzające dla Europy stale się umacniają. Opublikowane w tym tygodniu wskaźniki flash PMI S&P za luty wykazały, iż PMI dla sektora usługowego w tym regionie ponownie rośnie; poprawia się również produkcja. Wskaźniki nastrojów również są przez cały czas pozytywne, a ceny gazu ziemnego spadły o ponad 60% w porównaniu z grudniowym maksimum i o ponad 80% w porównaniu z maksimum z sierpnia, co złagodziło presję na koszty przedsiębiorstw. Ponadto ze względu na bardziej zacieśnione stosunki handlowe Europa jest w lepszej pozycji do korzystania z pozytywnych skutków ponownego otwarcia chińskiej gospodarki niż Stany Zjednoczone. Zasadniczo gospodarka europejska wydaje się być stosunkowo bardziej odporna w porównaniu z 2022 r., kiedy recesja była uwzględniana w wycenach.

Potencjalny wzrost zysków

Złagodzona na skutek spadku cen energii presja kosztowa umożliwiła spółkom europejskim osiągnięcie w IV kwartale lepszych zysków niż przewidywano. Znakomite wyniki odnotowały również banki, a marki luksusowe powróciły do gry wraz z oczekiwanym ożywieniem popytu w Chinach. Na dzień 23 lutego spółki notowane na indeksie Euro Stoxx 600 w IV kwartale osiągnęły wzrost zysków wynoszący 8,5%; dla porównania, zyski spółek z indeksu S&P 500 w ubiegłym kwartale poszły w dół o 1,4%.

Lepsza prognoza dotycząca chińskiego popytu i ograniczenie cen energii przyczyniają się do dalszej poprawy prognozowanych zysków. Równocześnie przewiduje się, iż Europejski Bank Centralny będzie kontynuował podwyżki stóp, ich najwyższy poziom to jednak 3,5% w porównaniu z 5-5,50% w przypadku Stanów Zjednoczonych. Mimo to potencjał do korekty w górę ścieżki Fed jest większy niż w przypadku EBC, co sugeruje relatywnie mniejszy negatywny wpływ na wycenę europejskich akcji.

Wartość contra wzrost

Lepsze wyniki akcji spółek europejskich w porównaniu z amerykańskimi wynikają również z lepszych prognoz dla akcji wartościowych, takich jak spółki z branży finansowej i z sektora towarowego, w aktualnym otoczeniu wysokiej inflacji w porównaniu z amerykańskimi indeksami zdominowanymi przez spółki technologiczne. Oznacza to początek odwracania się trendu zapoczątkowanego po światowym kryzysie finansowym, w ramach którego lepsze wyniki osiągały indeksy amerykańskie bazujące na spółkach wzrostowych.

Większy udział sektorów materialnych w gospodarce europejskiej zapewnia jej strukturalną przewagę nad amerykańską, ponieważ wyższe stopy procentowe wymagają bardziej produktywnych inwestycji. Pandemia i wojna ujawniły również słabości strony podażowej, zapoczątkowując cykl nakładów kapitałowych ukierunkowany na rozwój realnej gospodarki. Oznacza to, iż inwestycje w gospodarkę materialną będą rosnąć w celu zapewnienia odpornych łańcuchów dostaw, bezpieczeństwa energetycznego i żywnościowego oraz silnego cyklu infrastrukturalnego i obronnego. Pojawianie się tego rodzaju trendów będzie oznaczać nowe ratingi akcji spółek europejskich.

Atrakcyjne wyceny

Pomimo ostatniego wzrostu indeksów europejskich wyceny przez cały czas wydają się atrakcyjne. Wskaźnik wyprzedzający cena/zysk indeksu Euro Stoxx 600 wynosi w tej chwili 13,5x, w porównaniu z dziesięcioletnią średnią na poziomie 14,4x. Europejski indeks wykazuje również dyskonto względem S&P 500, którego wskaźnik wyprzedzający C/Z plasuje się w tej chwili na poziomie 18,1x. Różnicę w wycenie można po części tłumaczyć różnicami w rozkładzie sektorowym – amerykański indeks zawiera więcej akcji spółek technologicznych, a mniej akcji wartościowych z takich branż jak materiały, przemysł czy finanse. Jednak choćby przy uwzględnieniu wag skorygowanych sektorowo, akcje europejskie są przez cały czas tańsze od swoich amerykańskich odpowiedników. Stopa dywidendy dla indeksu europejskiego, wynosząca w tej chwili 3,6%, jest również bardziej korzystna niż w przypadku indeksu S&P (1,7%). W związku ze znacznym odpływem inwestycji z rynków europejskich w ubiegłym roku, spowodowanym obawami o niedobory energii i możliwą recesję, wielu inwestorów przez cały czas zachowuje ostrożność w stosunku do akcji europejskich, jest zatem ciągle szansa na nadrobienie zaległości.

Ryzyko w przyszłości

Kluczowym ryzykiem dla europejskich akcji może się wiązać z kolejnym nasileniem problemów z energią w związku z eskalacją wojny w Ukrainie. Nierównomierne ożywienie w Chinach może również sprawić, iż prognozy wzrostu w Europie okażą się w przyszłości bardziej umiarkowane. Słabość EUR, która może zostać przyspieszona w wyniku wyjątkowo agresywnej polityki Rezerwy Federalnej lub choćby gwałtownego wzrostu obaw przed globalną recesją powodującego napływ bezpiecznych inwestycji w dolara amerykańskiego, może pogorszyć stopy zwrotu z europejskich aktywów.

Implikacje rynkowe

Biorąc pod uwagę powyższe czynniki, szeroka ekspozycja na europejskie indeksy lub fundusze notowane na giełdzie z ochroną przed spadkami wygląda zachęcająco. Ze względu na fakt, iż coraz więcej inwestorów rozważa dywersyfikację i odejście od ekspozycji wyłącznie na akcje amerykańskie, różnica w wycenie europejskich indeksów w stosunku do ich amerykańskich odpowiedników może ulec zmniejszeniu. W przypadku eskalacji ryzyka w najbliższym czasie może to oznaczać jeszcze bardziej atrakcyjne okazje dotyczące kupna akcji spółek europejskich, umożliwiające zajęcie dobrej pozycji pod kątem wzmocnienia świata fizycznego kosztem wartości niematerialnych. Wszystko – od niemieckich przedsiębiorstw przemysłowych po francuskie marki luksusowe – pozostaje atrakcyjne, biorąc pod uwagę bezpośrednie korzyści związane z ponownym otwarciem chińskiej gospodarki na świat. Akcje spółek europejskich z branży obronnej również stanowią istotne zabezpieczenie przed gwałtownie postępującą deglobalizacją, natomiast półprzewodniki i energia są przedmiotem szeroko zakrojonych inwestycji zgodnie z aktualnymi priorytetami politycznymi.

O Autorze

Charu Chanana, strateżka rynkowa w singapurskim oddziale Saxo Bank. Posiada ponad 10-letnie doświadczenie na rynkach finansowych, ostatnio jako Lead Asia Economist w Continuum Economics, gdzie zajmowała się analizą makroekonomiczną państw wschodzących Azji, ze szczególnym uwzględnieniem Indii i Azji Południowo-Wschodniej. Jest biegła w analizowaniu i monitorowaniu wpływu krajowych i zewnętrznych wstrząsów makroekonomicznych na region. Jest często cytowana w artykułach prasowych i regularnie pojawia się w CNBC, Bloomberg TV i Channel News Asia oraz w biznesowych kanałach radiowych Singapuru.