1 godzina temu
Wykorzystanie przez Japonię awaryjnego mechanizmu płynnościowego Rezerwy Federalnej mogłoby ograniczyć ryzyko gwałtownej wyprzedaży amerykańskich obligacji. Nie oznacza jednak, iż Tokio na stałe uniknie redukcji swojego portfela papierów skarbowych USA. Zdaniem analityków Goldman Sachs instrument FIMA przede wszystkim odracza ten moment i pozwala rozłożyć transakcje w czasie.
Dyskusja dotyczy mechanizmu Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility, czyli FIMA Repo Facility. Pozwala on zagranicznym bankom centralnym oraz innym instytucjom publicznym posiadającym rachunki w nowojorskim Fedzie tymczasowo wymieniać amerykańskie obligacje skarbowe na dolary.
Nie jest to zatem klasyczny skup aktywów ani kolejna odsłona luzowania ilościowego. W transakcji repo papiery skarbowe służą jako zabezpieczenie krótkoterminowego finansowania i mają zostać odkupione przez korzystającą z mechanizmu instytucję.
Obecne zasady przewidują limit do 60 mld dol. na kontrahenta. Sekretarz skarbu USA Scott Bessent ocenił na początku sierpnia, iż Fed mógłby rozważyć zwiększenie tej kwoty. Jak argumentował, takie zabezpieczenia mają chronić amerykańską gospodarkę i nie dopuścić, aby zagraniczna zmienność przeniosła się na rynek USA. Fed podkreśla, iż podstawowym celem mechanizmu jest zapewnienie płynności dolarowej oraz sprawnego funkcjonowania globalnych rynków finansowych.
Japonia ma ogromne rezerwy, ale większość nie leży w gotówce
Na pierwszy rzut oka możliwości interwencyjne Tokio wydają się niemal nieograniczone. Według danych japońskiego Ministerstwa Finansów na koniec lipca rezerwy kraju wynosiły 1,287 bln dol. Problem polega na ich strukturze.
Z tej kwoty 1,09 bln dol. stanowiły rezerwy walutowe, przy czym aż 927,3 mld dol. ulokowano w papierach wartościowych. Depozyty wynosiły znacznie mniej – 162,3 mld dol. Oznacza to, iż ponad 85 proc. adekwatnych rezerw walutowych Japonii nie miało formy gotówki, ale instrumentów finansowych, w dużej części denominowanych w dolarach.
Jeżeli Tokio chce kupować jeny na rynku, potrzebuje płynnych środków w walutach obcych. Może wykorzystać depozyty, zawierać transakcje repo albo sprzedawać posiadane aktywa. I właśnie ostatni wariant budzi niepokój Waszyngtonu, ponieważ większa podaż obligacji skarbowych może obniżać ich ceny i podnosić rentowności.
FIMA odracza sprzedaż, ale jej nie wyklucza
Analitycy Goldman Sachs zwracają uwagę, iż wykorzystanie FIMA może przede wszystkim wygładzić rynkowy efekt japońskich interwencji. Zamiast sprzedawać dużą partię obligacji w krótkim czasie, Tokio może zastawić papiery w Fedzie, otrzymać dolary i natychmiast przeznaczyć je na zakup jenów.
Taka operacja nie rozwiązuje jednak problemu finansowania w dłuższym terminie. Po wygaśnięciu repo Japonia musi zwrócić dolary. o ile interwencja nie zostanie gwałtownie odwrócona lub środki nie napłyną z innych źródeł, Ministerstwo Finansów będzie musiało sprzedać część obligacji albo poczekać na ich wykup i nie reinwestować otrzymanego kapitału.
Innymi słowy, FIMA kupuje czas, ale nie tworzy nowych rezerw. Pozwala uniknąć jednorazowego szoku podażowego, nie gwarantując, iż amerykańskie papiery w ogóle nie trafią później na rynek.
Tokio już zmniejszyło portfel Treasuries
Najnowsze dostępne dane amerykańskiego systemu TIC, obejmujące maj, pokazują, iż Japonia pozostawała największym zagranicznym właścicielem długu USA. Jej portfel wynosił 1,143 bln dol., wobec 1,210 bln dol. miesiąc wcześniej. Spadek sięgnął więc około 66,8 mld dol.
Danych tych nie można utożsamiać wyłącznie z transakcjami japońskiego rządu. Obejmują one również aktywa podmiotów prywatnych, podlegają zmianom wyceny oraz mogą być zaburzone przez sposób przypisywania papierów przechowywanych przez zagranicznych depozytariuszy. Skala miesięcznej zmiany pokazuje jednak, iż przepływy związane z Japonią są wystarczająco duże, aby oddziaływać na cały rynek.
Presja jest tym istotniejsza, iż rentowność dziesięcioletnich obligacji USA wynosiła w poniedziałek rano około 4,66 proc., po tym jak pod koniec lipca dochodziła do 4,75 proc. Dla amerykańskiego Departamentu Skarbu dodatkowa fala sprzedaży ze strony największego zagranicznego wierzyciela byłaby niepożądana, zwłaszcza przy wysokich potrzebach pożyczkowych Waszyngtonu.
Interwencje nie zastąpią polityki pieniężnej
Japonia w okresie od końca kwietnia do początku maja sprzedała dolary i kupiła jeny za łącznie 11,735 bln jenów – wynika z opublikowanych 7 sierpnia szczegółowych danych Ministerstwa Finansów. Pod koniec lipca Tokio ponownie weszło na rynek, tym razem przy bezprecedensowym wsparciu Stanów Zjednoczonych. Ostateczna wartość najnowszych japońskich operacji nie została jeszcze oficjalnie rozliczona; pojawiające się na rynku szacunki opierają się głównie na zmianach sald w Banku Japonii.
Amerykańska część wspólnej operacji była znacznie mniejsza. Departament Skarbu USA sprzedał euro, aby kupić jeny, co pozwoliło uniknąć bezpośredniej sprzedaży dolara i sygnału, iż Waszyngton dąży do szerokiego osłabienia własnej waluty.
Efekt interwencji okazał się jednak częściowo przejściowy. W poniedziałek rano za dolara płacono około 158,2-158,4 jena. Kurs pozostawał wprawdzie poniżej czterdziestoletnich ekstremów notowanych przed wspólną operacją, ale jen oddał część wcześniejszego umocnienia.
Rynek patrzy teraz na Bank Japonii
Trwała poprawa sytuacji jena wymagałaby przede wszystkim zmniejszenia różnicy między stopami procentowymi w Japonii i USA. Fed utrzymuje główną stopę w przedziale 3,50-3,75 proc., podczas gdy Bank Japonii pozostawił 31 lipca stopę overnight na poziomie 1 proc.
Opublikowane w poniedziałek podsumowanie opinii z ostatniego posiedzenia Banku Japonii pokazało jednak rosnące obawy o inflację. Część członków rady wskazała, iż tempo podwyżek może okazać się szybsze, niż zakłada rynek. Słaby jen, wyższe koszty importu oraz utrzymująca się presja cenowa zwiększają prawdopodobieństwo dalszego zacieśniania polityki.
To właśnie decyzje Banku Japonii, a nie sam mechanizm FIMA, zdecydują o trwałości obrony jena. Fed może pomóc Tokio uniknąć chaotycznej sprzedaży obligacji USA. Nie jest jednak w stanie usunąć fundamentalnej przyczyny presji: dużej różnicy stóp procentowych oraz konieczności finansowania kolejnych interwencji. o ile działania walutowe będą kontynuowane na dużą skalę, część japońskich Treasuries prawdopodobnie i tak zostanie sprzedana lub nie zostanie odnowiona po terminie wykupu.
Źródła: japońskie Ministerstwo Finansów – rezerwy walutowe i interwencje,U.S. Treasury TIC, Rezerwa Federalna, Bank Japonii, Reuters
