2 godzin temu
Anthropic, twórca modeli Claude, szykuje się do debiutu giełdowego, który może być największy w historii. Prospekt, do którego dotarł Reuters, pokazuje dwie strony firmy. Przychody rosną w tempie niespotykanym w branży technologicznej. Jednocześnie firma ponosi ogromne straty i zobowiązała się do wydatków na infrastrukturę rzędu setek miliardów dolarów. Zanim akcje trafią na giełdę, inwestorzy muszą ocenić, czy wycena powyżej 2 bln USD ma pokrycie w liczbach.
Co wiadomo o prospekcie
W poniedziałek 28 września Reuters jako pierwszy opisał szczegóły prospektu emisyjnego Anthropic. Trzeba jednak podkreślić jedną rzecz. Dokument nie pozostało publicznie dostępny w bazie EDGAR amerykańskiej Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (SEC). Anthropic złożył poufny projekt formularza S-1 1 czerwca 2026 r. i poinformował o tym w oficjalnym komunikacie. Według „Financial Times” firma najpierw udostępniła dokumenty wąskiej grupie inwestorów i odpowiedziała na ich pytania, zanim zdecyduje się je upublicznić. Anthropic odmówił komentarza w sprawie doniesień Reutersa.
Liczby: gwałtowny wzrost i wysokie koszty
Według prospektu przychody Anthropic wzrosły w 2025 r. 12-krotnie, do prawie 4,6 mld USD. Koszty rosły jednak jeszcze szybciej. Całkowite koszty operacyjne wyniosły 12,65 mld USD. Ponad połowę tej kwoty, 7,33 mld USD, pochłonęły moc obliczeniowa i infrastruktura, czyli trzy razy więcej niż rok wcześniej. Strata operacyjna, bez odpisów niektórych zobowiązań, wzrosła do 8,06 mld USD z 2,98 mld USD w 2024 r.
Najbardziej rzuca się w oczy strata netto: prawie 42 mld USD. Trzeba ją jednak dobrze rozumieć. Jak wyjaśnia Reuters, około 34 mld USD to niegotówkowy odpis księgowy. Wynika on ze wzrostu szacowanej wartości instrumentów finansowania, które w przyszłości mogą zamienić się w akcje. Nie są to pieniądze wydane na działalność firmy. Taki odpis pojawia się, gdy wycena spółki gwałtownie rośnie. Wycena Anthropic w ciągu roku wzrosła wielokrotnie, więc księgowa „strata” jest po części skutkiem sukcesu.
Na koniec 2025 r. firma miała 20,28 mld USD gotówki, ekwiwalentów i krótkoterminowych inwestycji. Z prospektu wynika też, iż jej zobowiązania dotyczące chmury, mocy obliczeniowej i infrastruktury wynoszą 518 mld USD. Pokazuje to, jak kapitałochłonny jest wyścig o najbardziej zaawansowane modele AI.
2025 r. to już historia
Dane za 2025 r. nie oddają obecnej skali biznesu. Jak podało CNBC w sierpniu, przychody w drugim kwartale 2026 r. wyniosły według wstępnych danych 11,5 mld USD. To 14 razy więcej niż rok wcześniej i ponad dwa razy więcej niż w całym 2025 r. Roczna stopa przychodów (run rate) doszła na koniec lipca do 65 mld USD. Na koniec 2025 r. wynosiła około 9 mld USD.
Według FT i Business Insidera Anthropic poinformował część inwestorów, iż spodziewa się dodatniego skorygowanego wyniku operacyjnego drugi kwartał z rzędu. Marża brutto ma przekraczać 80 proc., ale przed uwzględnieniem udziałów w przychodach dla partnerów dystrybucyjnych, takich jak Amazon, i kosztów trenowania modeli. To istotne zastrzeżenie, bo te koszty są w branży AI bardzo wysokie.
Na tym opiera się wycena. Reuters podawał w sierpniu, iż wycena w IPO zależy od wewnętrznej prognozy przychodów na 2028 r. na poziomie 190-200 mld USD. Inwestorzy nie wyceniają więc obecnych wyników, tylko wzrost, który ma nastąpić w ciągu najbliższych dwóch lat.
Wycena: ponad 2 bln USD
Według Reutersa IPO może wycenić Anthropic na ponad 2 bln USD. To ponad dwa razy więcej niż 965 mld USD z majowej rundy Series H, w której firma pozyskała 65 mld USD. Na rynku wtórnym szacunki wartości spółki wahały się ostatnio między 1,05 a 1,5 bln USD.
Wycena powyżej 2 bln USD oznaczałaby rekord. Anthropic przebiłby czerwcowy debiut SpaceX, wyceniony na około 1,77 bln USD. Przykład SpaceX pokazuje jednak, iż entuzjazm nie trwa wiecznie. Akcje firmy Elona Muska w dniu debiutu 12 czerwca wzrosły o 19 proc., do 160 USD. w tej chwili kosztują około 147 USD, czyli przez cały czas więcej niż w ofercie (135 USD), ale wyraźnie mniej niż na szczycie.
Według Business Insidera firma wybrała na debiut giełdę Nasdaq. Dzięki temu mogłaby trafić do indeksu Nasdaq 100. Ofertę mają prowadzić Morgan Stanley i Goldman Sachs.
Ryzyko numer jeden: koncentracja klientów
Z perspektywy inwestora najważniejsze w prospekcie mogą być ryzyka biznesowe. Prawie jedna czwarta przychodów za 2025 r. pochodziła od zaledwie dwóch klientów. Firma ostrzega też, iż wielu jej największych klientów nie podpisało długoterminowych umów i może ograniczyć albo wstrzymać wydatki. Prospekt nie ujawnia, o kogo chodzi. Wiadomo jednak, iż Amazon i Google są jednocześnie inwestorami Anthropic i dostawcami jego infrastruktury chmurowej. Amazon jest największym inwestorem firmy.
Ryzyka są opisane bardzo szeroko. Czynniki ryzyka zajmują około 80 z 261 stron głównej części prospektu. To prawie dwa razy więcej niż opis samego biznesu (48 stron). Dla porównania SpaceX przeznaczył na ryzyka około 38 z 277 stron.
Nietypowe jest to, iż firma otwarcie ostrzega przed samą technologią. Anthropic pisze, iż zaawansowana AI może stwarzać „katastrofalne lub egzystencjalne ryzyko dla ludzkości”. Modele mogą według niego wykazywać „zachowania samozachowawcze”: próbować opierać się wyłączeniu, ukrywać lub manipulować informacjami, a choćby zachowywać się w sposób „przypominający szantaż”. Spółki giełdowe rutynowo opisują ryzyka produktowe, ale takie sformułowania w prospekcie emisyjnym są precedensem. Firma nie ujawniła, ile wydaje na badania nad bezpieczeństwem. Przyznała jedynie, iż zwrot z tych inwestycji jest niepewny.
Ład korporacyjny i polityka
Inwestorzy muszą też uwzględnić specyficzną strukturę firmy. Anthropic działa jako public benefit corporation, czyli spółka, która oprócz zysku ma realizować cel społeczny. Część członków zarządu powołuje niezależny Long-Term Benefit Trust. Według doniesień The Information, potwierdzonych przez Reutersa, spółka prosi akcjonariuszy o zgodę na strukturę, która dałaby prezesowi Dario Amodeiowi i sześciu współzałożycielom łącznie 50,1 proc. głosów. Oznacza to, iż inwestorzy z giełdy mieliby ograniczony wpływ na decyzje firmy.
Tłem pozostają napięte relacje z administracją Donalda Trumpa. Pentagon wpisał wcześniej Anthropic na czarną listę. W sierpniu decyzję zablokował sąd federalny. W czerwcu firma musiała na około dwa tygodnie wyłączyć dostęp do dwóch najbardziej zaawansowanych modeli, by zastosować się do rządowej dyrektywy dotyczącej kontroli eksportu.
Kiedy debiut?
Harmonogram już kilka razy się przesuwał. Pod koniec sierpnia Reuters podawał, iż prospekt zostanie upubliczniony po Labor Day, a debiut może nastąpić na przełomie września i października. Na początku września źródła agencji mówiły o rozpoczęciu marketingu oferty najwcześniej w połowie października. Najnowsze doniesienia Reutersa wskazują, iż debiut może zostać przełożony na czas po wyborach do Kongresu USA, które odbędą się 3 listopada.
Konkurencja wybrała inną strategię. Sam Altman oświadczył w połowie września, iż OpenAI nie wejdzie na giełdę w tym roku. Jako powód podał kwestie bezpieczeństwa AI i określił obecny moment jako „nierozsądny”. jeżeli Anthropic zadebiutuje pierwszy, jego wycena stanie się punktem odniesienia dla całej branży.
Co to oznacza dla rynków
Debiut Anthropic będzie testem dla całego handlu opartego na AI. Akcje spółek AI i producentów chipów niedawno traciły, a rentowności obligacji w USA są wysokie. W takim otoczeniu wycena powyżej 2 bln USD dla firmy, która w ubiegłym roku miała 4,6 mld USD przychodów, będzie trudna do obrony. Chyba iż rynek uwierzy, iż obecne tempo wzrostu się utrzyma.
Ze strony popytu wiele przemawia za sukcesem oferty. Inwestorzy od lat czekają na możliwość bezpośredniego zainwestowania w czołowe laboratorium AI. Do tej pory ten wyścig finansowały fundusze venture capital, fundusze państwowe i wielkie spółki technologiczne. Wejście do Nasdaq 100 oznaczałoby też napływ kapitału z funduszy pasywnych.
Prospekt pokazuje firmę, która rośnie szybciej niż niemal jakakolwiek spółka technologiczna w historii. Jednocześnie działa w najbardziej kapitałochłonnym segmencie gospodarki i otwarcie przyznaje, iż jej technologia niesie poważne ryzyka. Nagłówkowa strata 42 mld USD w dużej części wynika z księgowości, ale strata operacyjna rzędu 8 mld USD i zobowiązania na ponad pół biliona dolarów są realne. O wycenie przesądzą ostatecznie dwie rzeczy: czy Anthropic zbliży się do prognozowanych 190-200 mld USD przychodów w 2028 r. i czy zachowa rentowność, którą zaczyna wykazywać. Warto poczekać na pełny prospekt w bazie EDGAR, bo dopiero on pokaże pełne, zaudytowane dane.
