1 rok temu
Wielu inwestorów zadaje sobie pytanie, jak wybierać dobre akcje do portfela inwestycyjnego. Fosa ekonomiczna (Economic Moat) jest potocznym określeniem spopularyzowanym przez Warrena Buffetta. Inwestor potocznie określany mianem „Wyroczni z Omaha” określa za jego pośrednictwem siłę i atrakcyjność przewag konkurencyjnych. CEO Berkshire Hathaway porównał kiedyś biznesy giełdowe do zamków, których potencjał inwestycyjny zależy głównie od tego, jak dobrze są chronione przez ”fosę”. Metafora ta doskonale obrazuje istotę trwałej przewagi konkurencyjnej, która stanowi najważniejszy warunek dla sukcesu biznesowego i inwestycyjnego. Fosa pełnić ma rolę ochronną i oddzielać biznes spółki od konkurencji z zewnątrz, a zarazem uniemożliwiać jego zniszczenie.
Silna fosa ekonomiczna tworzy wyjątkową pozycję biznesową dla spółki. Ułatwia ona zwiększanie zysków i przychodów. Umożliwia również utrzymywanie wysokich marż i udziałów w rynku. To właśnie dlatego Warren Buffett skrupulatnie selekcjonuje jakościowe biznesy pełne przewag konkurencyjnych do swojego portfela. W świecie inwestycji, istotną kwestią jest umiejętność dostrzeżenia i zrozumienia fosy danej firmy. Kluczem do osiągnięcia sukcesu inwestycyjnego w długim horyzoncie czasowym jest identyfikacja przewag konkurencyjnych. Ważny jest ich potencjał do umocnienia oraz trwałość.
Cytat Warrena BuffettaFosa w spółce niesie dla inwestora szereg korzyści, z których najważniejsza to pokonywanie w długim terminie szerokiego rynku.Wykres poniżej przedstawia zestawienie stóp zwrotu na przestrzeni ostatnich 10 lat między indeksami Morningstar Wide Moat Focus TR US a MSCI World oraz S&P 500. Widać na nim zdecydowaną przewagę spółek posiadających silną i utrzymującą się fosę ekonomiczną.
Fosa ekonomiczna daje spółkom mocną przewagę
Znajdziesz tam więcej wartościowych treści o inwestowani, giełdzie i rynkach.
DNA Rynków – merytorycznie o giełdach i gospodarkach
Fosa ekonomiczna ma różne formy
Na szerokim polu konkurencji można dostrzec siedem kluczowych rodzajów przewag konkurencyjnych, z których każda wykazuje swoją wyjątkową specyfikę. Przedsiębiorstwa zależnie od branży kształtują swoje fosy na wiele sposobów, dostosowując się do unikalnych wymagań i okoliczności w niej panujących. Im więcej niżej wymienionych cech spółka posiada, tym lepiej.
Fosa zbudowana na aktywach niematerialnych i prawnych
To cecha uwzględniająca wszelkiego rodzaju wartościowe elementy składowe biznesu, których nie można bezpośrednio dotknąć. Obejmują one rozpoznawalność i renomę marki, jej patenty, znaki towarowe, wartość intelektualną czy licencje regulacyjne. Wartości niematerialne i prawne, choć nie zawsze łatwe do wyceny, są jednym z głównych źródeł przewag konkurencyjnych. Utrudniają one konkurentom powielanie i kopiowanie produktów.
Pozycja biznesowa oparta na wartościowych aktywach niematerialnych niesie ze sobą większą siłę cenową, co znamy jako „pricing power”. Biznesy takie jak Apple, Nike, Ferrari, Coca-Cola czy LVMH są w stanie z łatwością przyciągać klientów dzięki sile swoich marek. Dobrą miarą ich oceny jest próba określenia, czy konkurent byłby w stanie powielić lub osłabić pozycje firmy na rynku dzięki ogromnych inwestycji. W przypadku tak silnych marek jak Ferrari czy Coca-Cola jest to praktycznie niemożliwe.
Aktywa niematerialne stają się coraz bardziej istotne we współczesnej gospodarce
Fosa ekonomiczna związana z siłą cenową
To element wspomnianych wartości niematerialnych, ale zasługujący na oddzielną kategorię ze względu na swoją wyjątkową wartość. Firmy o silnych „intangible assets” często mają również możliwość do łatwego podnoszenia cen i uzależniania swoich klientów od swoich produktów i usług. jeżeli jesteś w stanie podnieść ceny bez utraty biznesu na rzecz konkurencji, to twoja fosa jest niezwykle silna. Spółki o takich cechach mają łatwość do pokonywania szerokiego rynku w długim terminie. Wyszukiwanie firmy, która byłaby w stanie hipotetycznie wygenerować znaczący wzrost zysków poprzez gwałtowne i drastyczne podwyżki cen, jest niezwykle trudnym zadaniem.
Warto wspomnieć o kilku wyjątkowych spółkach, które poprzez swoją silną pozycję na rynku byłyby w stanie to osiągnąć. Przykładami firm o silnej władzy cenowej są:
- ASML (ASML), światowy lider w dziedzinie produkcji zaawansowanego sprzętu dla branży półprzewodnikowej i monopolista w obszarze technologii EUV (bez której nie można dzisiaj produkować najbardziej zaawansowanych digital chips, a co za tym idzie, całej nowoczesnej technologii).
- S&P Global (SPGI), renomowana instytucja specjalizująca się w analizach rynków finansowych i ratingach kredytowych.
- Nvidia (NVDA), innowacyjny producent układów graficznych i technologii związanych ze sztuczną inteligencją. Spółka jako pierwsza stworzyła przez ostatnie lata kompleksowy ekosystem do trenowania sztucznej inteligencji oparty m.in. na akceleratorach GPU oraz specjalistycznym oprogramowaniu.
Sektory gospodarki o największej i najmniejszej sile cenowej
Obserwuj 
Subskrybuj Wysokie koszty zmiany po stronie klienta
Siła kosztów przejścia (switching cost) to czynnik, który może mieć znaczący wpływ na zachowanie klientów i utrzymanie ich lojalności wobec danej firmy. Uwzględniamy tutaj wszelkiego rodzaju wydatki, które poniesie klient w wyniku zmiany dostawcy usług, narzędzi lub produktu na alternatywny oferowany przez innego dostawcę. Straty te uwzględniają dodatkowe wydatki pieniężne oraz utracony czas i potencjalne korzyści z niego płynące.
Platformy chmurowe takie jak Amazon Web Services (AWS), Microsoft Azure i Google Cloud są przykładem usług, które mogą wiązać się z wysokimi kosztami przejścia. Dobrą ilustracją tego jest migracja Netflixa do chmury AWS, która rozciągnęła się na kilka lat. Ten długi okres przejścia był konieczny ze względu na skalę i złożoność infrastruktury firmy oraz potrzebę zapewnienia ciągłości usługi dla użytkowników. Innymi przykładami spółek, które dobrze ilustrują koncept wysokich kosztów przejścia, są Arista Networks i Intuitive Surgical.
- Arista Networks (ANET) oferuje zaawansowane technologie sieciowe, które są zintegrowane z infrastrukturą klientów. Konfiguracje sprzętowe i oprogramowanie wymagają specjalistycznego szkolenia i certyfikacji. Generuje to wysokie koszty. Implementacja sieci wymaga również czasu i zasobów, co sprawia, iż przejście do innego dostawcy jest trudne, kosztowne i czasochłonne. Więcej o spółce pisałem w pełnej analizie „Arista Networks – cichy zwycięzca rewolucji AI” .
- Intuitive Surgical (ISRG) z kolei posiada niezwykle złożony system chirurgiczny, który wymaga specjalistycznego szkolenia lekarzy oraz dostosowania infrastruktury. Ponadto, często w różnych krajach rozmaite procedury medyczne są współfinansowane przez Państwo. To dotyczy niejednokrotnie jedynie zabiegów wykonywanych przez wymienione z nazwy urządzenie. Te wysokie koszty utrudniają szpitalom zmianę dostawcy i wymuszają ich lojalność. Spółka ta również została szerzej opisana w pełnej analizie „Analiza Premium spółki Intuitive Surgical”
Fosa ekonomiczna zbudowana na efekcie sieciowym
Cecha ta staje się coraz bardziej istotnym elementem przewag konkurencyjnych we współczesnym świecie. Zyskuje ono na znaczeniu głównie na skutek cyfryzacji. Opisuje zjawisko, w którym wartość produktu lub usługi wzrasta wraz z ilością korzystających z niej użytkowników. Każdy dodatkowy klient zwiększa wartość wykładniczo. Efekt sieciowy może prowadzić do tworzenia silnej i trwałej pozycji rynkowej, ponieważ im większa baza użytkowników, tym trudniej dla konkurencji wejść na ten rynek.
Przykładem efektu sieciowego jest rozwój mediów społecznościowych, gdzie większa liczba użytkowników przyciąga ich więcej, tworząc w ten sposób rosnącą wartość platformy. Innym sektorem, z którego spółki charakteryzują się wyjątkowym efektem sieciowym jest cyberbezpieczeństwo. Przykładowo Falcon od Crowdstrike to platforma do zabezpieczania endpointów (urządzeń końcowych) oparta na sztucznej inteligencji (AI). Korzysta z efektu sieciowego, który sprawia, iż staje się lepsza wraz ze wzrostem liczby użytkowników. Im więcej osób korzysta z platformy, tym większy dostęp do danych i lepsza skuteczność w wykrywaniu zagrożeń. To przekłada się na bardziej kompleksową i skuteczną ochronę przed zagrożeniami cybernetycznymi.
Fosa oparta na efektach sieciowych jest jedną z najsilniejszych, jakie firmy mogą stworzyć, ze względu na jej skalowalność. Przykładami sektorów i spółek z silnym efektem sieciowym są:
- Social media (Meta Platforms).
- Usługi płatnicze (Visa, Mastercard). Akceptacja płatności kartami rośnie wraz z ilością osób ich używających.
- Cyberbezpieczeńswo (np. Crowdstrike, Fortinet).
- Oprogramowania w modelu SaaS (np. Adobe, Microsoft, The Trade Desk). Analizowanie takich podmiotów to trudna sztuka, więcej o tym jak analizować spółki SaaS pisałem w osobnym wpisie.
- Platformy sprzedażowe (np. Amazon, Mercadolibre, Allegro, Airbnb).
- Wyszukiwarka internetowa (Alphabet).
Efektywna duża skala działalności
To fosa występująca w sytuacjach, gdy spółka operuje na rynku o ograniczonej wielkości. Nowi konkurenci często nie mają możliwości oraz motywacji do wejścia na taki rynek. Firmy działające w takich branżach generują ponadprzeciętne zyski, a nowe podmioty na rynku mogłyby spowodować, iż zwroty dla wszystkich graczy spadłyby do poziomu zbliżonego do kosztów kapitału. Tego rodzaju rynki nazywane są rynkami monopolistycznymi (tylko jedna firma) lub oligopolistycznymi (tylko kilka firm).
- Świetnym przykładem są akcje amerykańskich kolei Union Pacific (UNP). Firma posiada rozległe sieci i zdolność do obsługi dużej ilości przewozów. Naturalnie ogranicza to atrakcyjność wejścia na rynek dla potencjalnych nowych firm.
- Innym przykładem są oligopolistyczne firmy z branży ratingów kredytowych S&P Global (SPGI) i Moody’s (MCO). Spółki te ze względu na swoją renomę i szerokie zaufanie ze strony inwestorów mają znaczący wpływ na ocenę wiarygodności kredytowej.
- Podobnie jest na rynku insuliny, gdzie Eli Lilly (LLY) i Novo Nordisk (NVO) tworzą praktycznie oligopol, gdzie ich leki są powszechnie stosowane w leczeniu cukrzycy na całym świecie.
Fosa oparta o przewagi kosztowe
Firma dzięki możliwości oferowania produktów i usług porównywalnych do konkurencji, ale w niższych kosztach produkcji ma sporo przewag kosztowych. Firmy posiadające taką strukturalną przewagę mogą zdobywać rynek oferując ceny niższe niż konkurenci uzyskując przy tym podobne marże. Alternatywnie mogą oferować identyczne ceny jak konkurenci, uzyskując wyższe marże.
To jedna z najsłabszych fos. Powodem jest fakt, iż firmy posiadające przewagi kosztowe często nie mają wcześniej omówionej siły cenowej, która jest bardzo istotną cechą firm wysokiej jakości. Przykładami spółek posiadającej silną fosę związaną z przewagami kosztowymi są np. Walmart (WMT) i Pepco (PCO). Firmy te są bowiem synonimami tanich produktów.
Wysokie tempo innowacji
Ostatni, najmniej przewidywalny a zarazem niezwykle istotny rodzaj przewagi konkurencyjnej związany jest z tempem innowacji i przewagą produktową. Elon Musk pewnego razu wyraził swoją opinię na temat fos ekonomicznych stwierdzając, iż :
„Jeśli twoją jedyną obroną przed konkurencją jest sama fosa, nie przetrwasz długo. To, co jest najważniejsze, to tempo innowacji, które jest podstawowym wyznacznikiem konkurencyjności”.
Elon MuskSzybkość wprowadzania innowacyjnych rozwiązań oraz ich jakość pozwala firmom wyprzedzać konkurencję i zapewniać najwyższą wartość dla swoich klientów. Przykładami firm, które przez ostatnie lata zbudowały fosę swoim tempem innowacji są:
- Tesla (TSLA) – samochody elektryczne.
- Enphase Energy (ENPH) – technologia energetyczna do paneli fotowoltaicznych.
- Nvidia (NVDA) – sztuczna inteligencja.
Dzięki temu spółki te stały się niekwestionowanymi gwiazdami ostatnich lat, a ich akcje były jednymi z najlepszych inwestycji. Ocena tempa innowacji stanowi jednak wyzwanie, ponieważ przyszłość firmy nie może być ze stuprocentową pewnością przewidziana na podstawie jej przeszłych osiągnięć.
Brak odpowiednich zabezpieczeń na przykładzie Intela i Nokii
Historia spółki Intel, która od początku rewolucji technologicznej związanej z półprzewodnikami była jedną z najistotniejszych firm w dziedzinie produkcji układów scalonych i procesorów stanowi świetny przykład tego, o czym mówi Elon Musk. Firma odniosła duży sukces dzięki wprowadzaniu innowacyjnych rozwiązań i wysokiej jakości produktów. W ostatniej dekadzie napotkała jednak wyzwania konkurencji na istotnym dla siebie rynku procesorów. Utraciła znaczny udział kosztem firmy AMD.
AMD vs Intel (wszystkie procesory)
Konsekwencje tych zmian odbiły się na kursie akcji obu spółek na przestrzeni ostatnich 20 lat.
Przewaga konkurencyjna nie jest dana na zawsze. Żeby utrzymać pozycję na rynku, każda spółka musi koncentrować się na innowacyjności i nie popadać w zachwyt nad sobą. Dotyczy to szczególnie branży technologicznej.
Nokia również jest przykładem firmy, której spadek tempa innowacji był powodem dynamicznej utraty pozycji konkurencyjnej. Przez długi czas była uważana za lidera w produkcji telefonów komórkowych. Zetknęła się jednak z wyzwaniami wynikającymi z szybkiego postępu technologicznego i narodzin telefonów. Niestety, firma nie była w stanie odpowiednio dostosować się do zmieniających trendów. Nie zainwestowała w wystarczającym stopniu w najważniejsze innowacje, takie jak dotykowe ekrany czy rozwinięte systemy operacyjne. Efekty tego błędu idealnie widać na porównawczym wykresie cen akcji Nokii i Apple.
Jak zainwestować w spółki z ekonomiczną fosą?
Znalezienie spółek o silnych przewagach konkurencyjnych nie jest łatwe. Kapitalizm jest bowiem bezlitosny. W większości przypadków firmy zarabiające ponadprzeciętne stopy zwrotu z zainwestowanego kapitału zetkną się z problemem konkurencji. Jako inwestor chcesz odnajdywać firmy, które tą konkurencję skutecznie odpierają. Dzięki temu będą w stanie generować wysokie ROIC i wykorzystywać magię procentu składanego.
Precyzyjne kryteria i metodologię oceny fos ekonomicznych firm przedstawię w kolejnym artykule. Jeśli cały proces selekcji pojedynczych spółek Cię przerasta, najlepszym rozwiązaniem jest inwestycja w fundusze ETF skupiające się na tej strategii inwestycyjnej. Na rynkach europejskich znajdują się dwa ETF-y replikujące indeksy od Morningstar. Koncentrują się one na spółkach z kategorii „Wide Moat”, posiadających, według analityków firmy, atrakcyjne wyceny rynkowe.
- VanEck Morningstar Global Wide Moat UCITS ETF (GOAT) – ekspozycja na rynek globalny.
- VanEck Morningstar US Sustainable Wide Moat UCITS ETF (MOAT) – ekspozycja na rynek amerykański.
W przypadku funduszu ETF GOAT ciężko jest ocenić jego realną zdolność do bicia światowego indeksu akcji (MSCI World Index). To konsekwencja stosunkowo krótkiego czasu istnienia na rynku.
ETF MOAT z kolei notowany jest od 2015 roku. Przez ostatnie 8 lat zdołał pobić indeks S&P 500, co jest sporym osiągnięciem.
Fosa ekonomiczna to świetna strategia inwestycyjna!
Spółki o trwałych i silnych przewagach konkurencyjnych tworzą ponadprzeciętną wartość dodaną dla akcjonariuszy. Umiejętność ich identyfikacji, zwłaszcza na wczesnym etapie rozwoju, może niezwykle pomóc inwestorom poszukującym tak zwanych „multibaggerów”. Więc jeżeli chcesz być w grze, warto zwrócić uwagę na spółki, które wyróżniają się na tle konkurencji i inwestować w ich sukcesy.
Wielu najbardziej utytułowanych inwestorów na świecie opiera swoje strategie inwestycyjne na wykorzystaniu ekonomicznych fos. Dlaczego więc nie zaczerpnąć od nich inspiracji? Inwestowanie w spółki z trwałymi przewagami konkurencyjnymi może być kluczem do osiągnięcia długoterminowego sukcesu na rynkach finansowych.
Do zarobienia,
Jurek Tomaszewski
