1 tydzień temu
Polski rynek akcji od początku maja br. znajduje się w dość zmiennym trendzie horyzontalnym, co często było jego bolączką w przeszłości. w tej chwili inwestorzy coraz częściej poszukują odpowiedzi na pytanie, które spółki czy sektory mogą odnotować dużą dynamikę zysków w przyszłym roku. Sektor bankowy niekoniecznie oferuje takie perspektywy, a deweloperzy, przy braku dalszego wsparcia bankowego (np. kredytów zero procent), również nie zachęcają, co sprawia, iż proste pomysły na inwestycje się kończą.
Na światowych rynkach obserwujemy duże zróżnicowanie reakcji amerykańskiego rynku akcji na wydawałoby się tę samą informację: o możliwym cięciu stóp procentowych przez FED. Wynika to z bardzo różnych i zmieniających się wraz z bieżącymi danymi ocen: czy obniżka jest prostym dostosowaniem stóp do faktu skutecznego obniżenia inflacji przy dobrej kondycji gospodarki, czy też jest sygnałem, iż gospodarka amerykańska może wejść w recesję, a bank centralny, spóźniony zaczyna na to reagować.
Samo AI przez cały czas budzi emocje inwestorów, jednak coraz bardziej widoczna jest chęć weryfikacji przez nich, jakie realne zyski i to w najbliższej (rocznej) przyszłości może ona przynieść konkretnym firmom, poza producentami procesorów.
OBLIGACJE SKARBOWE
Ostatni miesiąc wakacji na lokalnym rynku długu przebiegał niczym trasa kolejki górskiej. Najpierw, w wyniku powrotu obaw inwestorów o globalną recesję, która mogłaby wymusić na bankach centralnych szybki cykl obniżania stóp procentowych, rentowności obligacji skarbowych dynamicznie się obniżały (ceny rosły). Następnie narracja zmieniła się diametralnie i inwestorzy ponownie uwierzyli w teflonową odporność gospodarki światowej (a co za tym idzie konsumenta) na wysokie stopy procentowe. W rezultacie, dochodowość papierów rządowych ponownie zaczęła się wspinać na wyższe poziomy. Ostatecznie, pomimo amplitudy ruchu obligacji dziesięcioletnich o ponad 70 punktów bazowych (spadek dochodowości o 35 punktów, a następnie wzrost o 37 punktów), wyniki funduszy dłużnych długoterminowych zamknęły sierpień z niewielkimi zyskami.
Obserwowany powrót zmienności na rynki dłużne sugeruje, iż znajdujemy się w okresie wysokiej niepewności co do dalszej ścieżki koniunktury, a co za tym idzie prób antycypacji działań bankierów centralnych przez uczestników rynku. W ocenie zarządzających VIG/C-QUADRAT TFI kolejne okresy podwyższonej zmienności mogą powracać na rynek dłużny – tym bardziej, iż najbliższe miesiące upłyną w Polsce na wzroście wskaźnika inflacji. Dodatkowo ogłoszenie projektu nowego budżetu na 2025, który będzie stanowił znacznie większe wyzwaniem niż tegoroczny, będzie „trawione” przez inwestorów jeszcze przez jakiś czas, co powinno się przekładać na wyceny instrumentów rządowych.
OBLIGACJE KORPORACYJNE
W sierpniu emitenci obligacji korporacyjnych pozostawali mało aktywni na rynku pierwotnym. Pięć spółek przeprowadziło sześć emisji na łączną kwotę ok. 350 mln zł. Warto jednak zaznaczyć, iż w związku z nowymi emisjami, spółki przedterminowo wykupiły zapadające niedługo obligacje o wartości ok. 200 mln zł. Oznacza to, iż kwota netto wyemitowanych przez przedsiębiorstwa obligacji w sierpniu wyniosła jedynie ok. 150 mln zł – tyle samo, ile miesiąc wcześniej pozyskały spółki spoza sektora bankowego. Należy jednak zaznaczyć, iż niskie kwoty wynikają z relatywnie niewielkich potrzeb emitentów, a nie niskiego popytu. Popyt ponownie dopisał, zwłaszcza w przypadku emisji spółki BEST. Windykator przeprowadził dwie emisje, z których pozyskał łącznie 65 mln zł. Pierwsza emisja na kwotę 25 mln zł zakończyła się 82-procentową redukcją zapisów. W drugiej emisji spółka obniżyła marżę o 0,3 pkt proc. zwiększając jednocześnie kwotę emisji do 40 mln zł. Co więcej, emisja zakończyła się z ponad 65-procentową redukcją.
Na rynku Catalyst ceny na ogół notowały niewielkie wzrosty. Również na rynkach zagranicznych utrzymywał się pozytywny sentyment. Był to kolejny dobry miesiąc dla posiadaczy obligacji korporacyjnych.
„W wakacje na rynku pierwotnym działo się naprawdę niewiele. Spółki spoza sektora bankowego pozyskały jedynie ok. 300 mln zł netto. Bardzo duży popyt – przy mizernej podaży – przełożył się na obniżenie marż na rynku.” – podsumowuje Piotr Ludwiczak, Fund Manager, VIG/C-QUADRAT TFI.
AKCJE GLOBALNE
V-shape czy V-brake?
Bardzo słaby początek sierpnia sprawił, iż sytuację na globalnych rynkach akcji można było określić jako „reset wycen”. Często powtarzana w mainstreamie przyczyna spadków to odwrót od „yen carry trade”. Należy jednak zwrócić uwagę, iż w ostatnich dwóch latach mieliśmy dwa inne przypadki znaczącego umocnienia japońskiego yena do amerykańskiego dolara. Każdy z nich charakteryzował się znaczącymi wzrostami na rynku akcji pod wpływem luzowania polityki monetarnej Fedu. Tym razem jednak mieliśmy do czynienia ze spadkami, co zdaniem zarządzających VIG/C-QUADRAT TFI oznacza, iż były one raczej technicznym aspektem krótkoterminowego odwrotu od rynku, wynikającym ze zbyt optymistycznego pozycjonowania inwestorów. Szczególnie dotyczy to spółek z ekspozycją na rozwój AI, gdzie optymizm inwestorów był na ekstremalnych poziomach. Odwrót od transakcji carry trade zwykle jest bardzo gwałtowny i często wynika z gorszych perspektyw strony aktywnej (czyli aktywów, w które były lokowane pożyczone środki), niż strony pasywnej (czyli strony finansowania lewarowanych transakcji) i według ekspertów tak było i tym razem.
Co dalej?
Bardzo dynamiczny powrót rynków akcji sprawił, iż uśrednione poziomy wycen wróciły do punktu wyjścia, czyli z okresu czerwca i lipca. Podobnie wygląda sytuacja pod względem pozycjonowania inwestorów, które ponownie jest relatywnie optymistyczne. Krótkoterminowo jest to dla nas sygnał ostrzegawczy, który może powodować dalszą zmienność na rynku, szczególnie w spółkach z ekspozycją na AI. Niemniej, we wrześniu planowane jest posiedzenie Fed, na którym niemal przesądzona jest obniżka stóp procentowych. Zdaniem zarządzających nie należy wykluczyć obniżki o 50 punktów bazowych, co byłoby znaczącym wsparciem dla rynku, przy przez cały czas solidnych danych z gospodarki amerykańskiej. Byłoby to duże wsparcie dla bardziej ryzykownej części rynku akcyjnego, czyli spółek cyklicznych oraz o relatywnie wysokich wskaźnikach wyceny. Warto zaznaczyć, iż niższa stopa procentowa wolna od ryzyka zaimplementowana w modelu DCF (zdyskontowanych przepływów pieniężnych) oznacza wyższe wyceny przy niezmienionych warunkach. Ponadto, ciągła poprawa modeli sztucznej inteligencji może w średnim i długim terminie wyeliminować obawy inwestorów o monetyzacje nakładów na AI, co będzie wsparciem dla spółek korzystających na rozwoju AI.
„Główne ryzyka dla dalszych wzrostów na rynku kryją się w scenariuszu recesyjnym. Należy monitorować sytuację na rynku pracy. Kolejnym ryzykiem jest oczywiście geopolityka –zbliżające się wybory w USA, zaostrzenie wojny w Ukrainie, czy też niepokojący wynik wyborów lokalnych w Niemczech mogą powodować wzrost premii za ryzyko.” – komentuje Alan Witczak, Portfolio Manager, VIG/C-QUADRAT TFI
AKCJE KRAJOWE
Sierpniowa korekta na światowych rynkach akcji była katalizatorem spadków na krajowym rynku akcji. W opinii zarządzających VIG/C-QUADRAT TFI, przy braku oczywistych, zarówno pozytywnych jak i negatywnych katalizatorów, był to dobry okres do wprowadzenia zmian w portfelach akcyjnych.
Analizując wskaźnik cena/wartość księgowa, krajowy rynek akcji znajduje się wycenowo nieznacznie powyżej swojej długoterminowej średniej. Oznacza to, iż nominalna atrakcyjność polskich spółek ponownie jest relatywnie wyższa, niż miało to miejsce w poprzednich miesiącach.
Sytuacja na krajowym rynku akcji jest relatywnie stabilna, gdzie zarówno pozytywne czynniki (relatywnie atrakcyjne wyceny), jak i negatywne (płynące z rynków zagranicznych) wzajemnie się neutralizują. Eksperci obserwują sporo rotacji pomiędzy sektorami, ale nie skutkują one znaczącą zmianą w percepcji całego rynku.
Gdzie kryją się potencjalne ryzyka dla krajowego rynku akcji?
Materializują się globalne ryzyka geopolityczne, a wyższa korelacja z rynkami rozwiniętymi może wpływać bardziej negatywnie na postrzeganie Polski. Co ciekawe, po raz pierwszy można było zaobserwować negatywną reakcję rynku obligacji i rynku walutowego na planowany, wysoki deficyt budżetowy na 2025 rok. Koszty obsługi długu mają sięgnąć 75 mld zł, a potrzeby gotówkowe netto 367 mld zł. To kolejny rok z tak dużymi potrzebami finansowymi i byłoby eufemizmem stwierdzenie, iż sytuacja jest pod kontrolą.
Autor: Michał Szymański, VIG/C-QUADRAT TFI
