10 godzin temu
Europejski Bank Centralny utrzymał stopy procentowe na niezmienionym poziomie, ale zaskoczył rynki jastrzębim tonem komunikatu. Prezeska Christine Lagarde wprost przyznała, iż konflikt bliskowschodni przez kanał cen energii uderzy w inflację konsumencką – i to szybciej, niż ktokolwiek zakładał jeszcze miesiąc temu. Dla inwestorów na rynku walutowym i obligacyjnym to sygnał, którego nie sposób zignorować.
Rada Prezesów EBC na posiedzeniu zakończonym 19 marca jednogłośnie zdecydowała o utrzymaniu trzech kluczowych stóp procentowych – stopa depozytowa pozostała na poziomie 2,00%, stopa operacji refinansujących na 2,15%, a stopa kredytu na 2,40%. Była to szósta z rzędu decyzja o braku zmian w koszcie pieniądza w strefie euro. Sama decyzja nie stanowiła zaskoczenia – oczekiwał jej praktycznie każdy ankietowany ekonomista. Zaskoczeniem była natomiast skala zmiany narracji.
Jeszcze na lutowym posiedzeniu Lagarde powtarzała, iż sytuacja gospodarcza strefy euro jest „w dobrym miejscu”. Teraz – zaledwie sześć tygodni później – od tej formuły jednoznacznie się odcięła. Jak to ujęła na konferencji prasowej: strefa euro nie jest „w dobrym miejscu”, ale iż znajduje się na „odpowiedniej pozycji wyjściowej” do reagowania na poważny szok, który właśnie się rozgrywa. To subtelna, ale dla rynków niezwykle istotna zmiana retoryki.
Inflacja w górę, wzrost w dół – widmo stagflacji
Nowe projekcje makroekonomiczne personelu EBC, przygotowane wyjątkowo z uwzględnieniem danych na dzień 11 marca (później niż zwykle, by uchwycić wpływ eskalacji konfliktu), rysują obraz wyraźnie gorszy od grudniowych szacunków. W scenariuszu bazowym inflacja HICP ma wynieść średnio 2,6% w 2026 roku, wobec niespełna 2,0% prognozowanych w grudniu. Na 2027 rok EBC spodziewa się powrotu inflacji do 2,0%, a na 2028 rok – do 2,1%. Inflacja bazowa, z wyłączeniem energii i żywności, ma utrzymywać się na poziomach 2,3% w bieżącym roku i 2,2% w przyszłym, powyżej celu wyznaczonego przez bank centralny. Rewizja w górę wynika niemal w całości z wyższych cen energii powiązanych z konfliktem na Bliskim Wschodzie.
Jednocześnie prognoza wzrostu PKB strefy euro została obniżona do zaledwie 0,9% na 2026 rok, z wcześniejszych 1,2%. To poziom na granicy stagnacji. Kombinacja rosnącej inflacji i hamującego wzrostu gospodarczego natychmiast przywołuje skojarzenia ze stagflacją – scenariuszem, którego banki centralne obawiają się najbardziej, ponieważ każda decyzja w takim otoczeniu oznacza kompromis: walka z inflacją pogłębia spowolnienie, a wspieranie wzrostu podsyca presję cenową.
Lagarde podkreśliła, iż projekcje bazowe opierają się na założeniu relatywnie ograniczonych zakłóceń w dostawach energii. Zaznaczyła jednak, iż w „niekorzystnym scenariuszu” – zakładającym silniejsze i dłuższe perturbacje na szlaku przez Cieśninę Ormuz – inflacja w strefie euro mogłaby wzrosnąć do 3,5% w 2026 roku. W scenariuszu „ekstremalnym”, przy utrzymujących się wysokich cenach energii, mowa jest choćby o 4,4%.
Efekty drugiej rundy – to właśnie je EBC obserwuje najuważniej
Lagarde kilkukrotnie wracała do pojęcia „efektów drugiej rundy” – mechanizmu, w którym początkowy szok energetyczny zaczyna przenikać do płac, cen usług i oczekiwań inflacyjnych. Przyznała, iż krótkoterminowe oczekiwania inflacyjne na rynkach finansowych już wyraźnie wzrosły. Jednocześnie zaznaczyła, iż długoterminowe oczekiwania inflacyjne pozostają zakotwiczone w okolicach 2%, co daje EBC pewien margines czasu w obserwację sytuacji, zamiast natychmiastowego reagowania.
Bank centralny zapowiedział, iż w najbliższych tygodniach będzie szczególnie uważnie przyglądał się dynamice na rynkach surowców, wąskim gardłom podażowym, oczekiwaniom cenowym firm wynikającym z ankiet, a także wskaźnikom płacowym. Te ostatnie dają na razie pewną nadzieję – wynegocjowany wzrost płac w strefie euro spowalnia, a koszty pracy na pracownika obniżyły się z 4,0% do 3,7% w czwartym kwartale 2025 roku.
Rynki już wyceniają podwyżki – ekonomiści są ostrożniejsi
Reakcja rynków na decyzję EBC i towarzyszący jej komunikat była natychmiastowa. Euro umocniło się o ok. 0,5% wobec dolara, do poziomu 1,1520. Rentowności krótkoterminowych obligacji skarbowych w strefie euro wzrosły – włoskie papiery zyskały 11 punktów bazowych. Europejskie indeksy giełdowe pogłębiły spadki – DAX stracił 2,39%, a Euro STOXX 50 osunął się o 1,8%. Cena baryłki Brent oscylowała w okolicach 111 dolarów, a europejski gaz ziemny podrożał o 13% do ok. 61 euro za megawatogodzinę.
Na rynku kontraktów terminowych na stopy procentowe inwestorzy zaczęli wyceniać dwie podwyżki stóp EBC po 25 punktów bazowych do końca 2026 roku. Pięcioletni swap na stopę procentową w euro wzrósł do 2,70%, z poziomu 2,30% sprzed rozpoczęcia działań militarnych wobec Iranu. To radykalna zmiana oczekiwań – jeszcze kilka tygodni temu rynek spekulował raczej o kontynuacji łagodzenia polityki pieniężnej.
Ekonomiści są bardziej ostrożni w prognozach. Wielu z nich podkreśla, iż banki centralne historycznie nie reagują podwyżkami na szoki podażowe, ale „przyglądają się im”, czekając, aż ich efekt wygaśnie samoistnie. jeżeli jednak ceny energii utrzymają się na obecnych poziomach lub wzrosną, EBC może nie czekać zbyt długo z zacieśnieniem polityki. W komunikacie EBC już teraz można dostrzec „jastrzębi wydźwięk” – bank wprawdzie nie zobowiązuje się do podwyżki, ale w żaden sposób nie przeciwstawia się agresywnej zmianie oczekiwań rynkowych.
Następne posiedzenie Rady Prezesów EBC zaplanowane jest na 29-30 kwietnia. Do tego czasu najważniejsze będą dwie zmienne: dalszy przebieg konfliktu na Bliskim Wschodzie, w tym sytuacja w Cieśninie Ormuz, oraz odczyty inflacyjne za marzec, które po raz pierwszy w pełni uwzględnią szok paliwowy. Jeśli inflacja HICP za marzec przebije 3%, presja na EBC, by zasygnalizować podwyżkę, gwałtownie wzrośnie. Lagarde zostawiła sobie otwarte drzwi we wszystkich kierunkach – ale rynki już wybrały swoją interpretację.
Źródła: ECB, Euronews, Reuters
