Market Making – czym jest i jak działa animacja rynku?

W dynamicznym świecie giełdy jednym z najważniejszych, choć często niedostrzeganych uczestników rynku, są tzw. market makerzy, czyli animatorzy rynku. To oni stoją za płynnością, która pozwala inwestorom kupować i sprzedawać aktywa w dowolnym momencie, bez konieczności długiego oczekiwania na drugą stronę transakcji. Gdy otwieramy aplikację inwestycyjną i widzimy, iż możemy natychmiast sprzedać akcję czy inny instrument po określonej cenie, dzieje się tak właśnie dzięki nim. Market makerzy są niczym cichy mechanizm utrzymujący w ruchu złożony organizm giełdy – bez ich obecności rynki byłyby znacznie mniej płynne, a ceny bardziej niestabilne.

Mimo, iż ich działalność jest fundamentem współczesnego handlu, sposób, w jaki działają, bywa dla wielu zagadką. Jak to możliwe, iż animatorzy rynku są w stanie nieustannie wystawiać oferty kupna i sprzedaży, reagować na każdy ruch cen w ułamku sekundy i jednocześnie na tym zarabiać? Na czym dokładnie polega ich rola i jakie ryzyka się z nią wiążą?

W tym artykule przyjrzymy się bliżej, czym jest market making, jak funkcjonuje zarówno na tradycyjnych giełdach papierów wartościowych, jak i na rynku kryptowalut, w jaki sposób rozwój technologii całkowicie odmienił tę działalność oraz dlaczego animatorzy rynku są niezbędni dla stabilności i efektywności współczesnych rynków finansowych.

Czym jest Market Making?

Market making (po polsku nazywany także animowaniem rynku) to praktyka zapewniania płynności na rynku finansowym poprzez nieustanne wystawianie ofert kupna i sprzedaży danego instrumentu. Mówiąc prościej, market maker (animator rynku) to instytucja, która jednocześnie kwotuje cenę, po której jest gotowa kupić oraz cenę, po której jest gotowa sprzedać dane aktywo (np. akcje, waluty, kryptowaluty), korzystając przy tym z własnego kapitału i zapasów danego instrumentu. Celem takiego podmiotu jest osiągnięcie zysku na różnicy między tymi cenami – czyli na spreadzie bid-ask (różnicy między ceną kupna, a sprzedaży). Działalność market makera pełni przy tym istotną funkcję stabilizującą rynek – poprzez stałe utrzymywanie wąskiej różnicy pomiędzy ofertami kupna i sprzedaży zmniejsza on nadmierne wahania notowań i zapewnia łatwość dokonywania transakcji inwestorom na rynku. Innymi słowy, dzięki animatorom rynku handel przebiega sprawnie, a na rynku zawsze „jest druga strona” gotowa do zawarcia transakcji.

Jak działa Market Maker? Źródło: Opracowanie własne.

Historia Market Makingu

Idea animowania rynku nie jest nowa i sięga początków zorganizowanych giełd papierów wartościowych. Już przed dekadami dostrzeżono, iż dla zachowania płynności potrzebni są gracze gotowi w każdej chwili odkupić lub odsprzedać instrumenty finansowe. Na tradycyjnych giełdach akcji pojawili się więc oficjalni animatorzy, których zadaniem było ułatwianie zawierania transakcji między inwestorami. Przykładowo na NYSE animator miał obowiązek dbać o ciągłość obrotu danym walorem i jeżeli zabrakło kupujących lub sprzedających, wkraczał i realizował zlecenia z własnych środków, by zapobiec przestojom. W zamian specjaliści otrzymywali pewne przywileje (np. dostęp do dodatkowych informacji czy możliwości techniczne, które ułatwiały im pełnienie tej roli). Model ten sprawił, iż handel akcjami stał się bardziej płynny i ciągły zamiast odbywać się jedynie w określonych sesjach czy aukcjach.

Z czasem, zwłaszcza pod koniec XX wieku, rynki finansowe uległy elektronizacji. Powstały giełdy elektroniczne, które od początku opierały się na konkurencyjnej obecności wielu market makerów. Na takich platformach każdy z kilku wyznaczonych animatorów utrzymuje dwustronne oferty kupna i sprzedaży dla danego instrumentu przez cały czas trwania sesji. Rywalizacja między nimi sprawia, iż spready (różnice między cenami kupna i sprzedaży) są minimalizowane i inwestorzy otrzymują lepsze ceny, a rynek staje się bardziej efektywny. Dawni maklerzy na parkietach giełdowych stopniowo ustąpili miejsca ekranom komputerów i algorytmom. Szczególnie od lat 90 i 2000, wraz z rozwojem handlu elektronicznego, rola ludzi na giełdach zmniejszyła się, a handel algorytmiczny przejął pałeczkę w animowaniu rynku. Dziś za płynnością w dużej mierze stoją wyspecjalizowane firmy tradingowe wykorzystujące zaawansowane technologie. Zjawisko to dotyczy nie tylko giełd akcji, ale i innych rynków – od forexu po instrumenty pochodne i kryptowaluty.

Jak działa market maker? Rola animatora rynku

Podstawowym zadaniem market makera jest dostarczanie płynności, czyli stałe wystawianie w arkuszu zleceń jednoczesnych ofert kupna i sprzedaży danego instrumentu. Dzięki temu każdy inwestor może w ułamku sekundy sprzedać aktywa po cenie bid lub je kupić po cenie ask, a animator rynku działa jak pośrednik wyrównujący chwilowe dysproporcje między popytem a podażą. Zyskiem market makera jest różnica między ceną sprzedaży, a kupna, czyli spread, zaś korzyścią dla rynku jest płynniejszy handel i mniejsza zmienność. Konkurencja między animatorami dodatkowo zawęża spready, bo lepsze kwotowania przyciągają większą część obrotu.

Dobrym odpowiednikiem jest kantor walutowy: kupuje walutę taniej i sprzedaje ją drożej, inkasując marżę, ale przyjmując na siebie ryzyko, iż kurs zmieni się zanim odsprzeda towar. Podobnie market maker utrzymuje zapas instrumentu i naraża się na niekorzystny ruch ceny, jednak jego stała obecność w arkuszu sprawia, iż choćby większe zlecenia mogą być realizowane bez gwałtownych skoków notowań. W efekcie ograniczany jest poślizg cenowy, a przebieg handlu staje się bardziej uporządkowany. Animator nie eliminuje ryzyka ani naturalnych zmian wywołanych informacjami rynkowymi, ale zapewnia ciągłość obrotu także w okresach przejściowej nierównowagi stron.

Strategie i automatyzacja w market makingu

We współczesnym market makingu kluczową rolę odgrywa technologia. Dawni animatorzy rynku działali intuicyjnie na parkietach giełdowych, dziś ich miejsce zajęły algorytmy podejmujące decyzje w ułamkach sekund. Większość firm market makingowych wykorzystuje handel algorytmiczny i strategie wysokiej częstotliwości (ang. High-Frequency Trading, HFT), oparte na modelach matematycznych i ultraszybkich łączach, które pozwalają natychmiast reagować na najmniejsze ruchy cen. W tym wyścigu wygrywa najszybszy, czyli ten, którego oferta jako pierwsza pojawi się w arkuszu. Dlatego konkurencja technologiczna jest ogromna: firmy inwestują w serwery, infrastrukturę o minimalnych opóźnieniach i algorytmy optymalizujące decyzje w mikrosekundach.

Strategie market makerów koncentrują się na utrzymaniu równowagi między zyskiem a ryzykiem. Animatorzy wystawiają jednocześnie oferty kupna i sprzedaży, nieustannie korygując je w zależności od zmienności, sytuacji na innych rynkach i własnej ekspozycji. Celem jest zrealizowanie transakcji po obu stronach z niewielkim zyskiem, zanim rynek zmieni kierunek. W razie braku natychmiastowego kontrahenta (drugiej strony transakcji), market maker zabezpiecza się – np. sprzedając kontrakty futures lub wykorzystując arbitraż między giełdami – by ograniczyć straty wynikające z niekorzystnych ruchów cen. Wymaga to błyskawicznych obliczeń, w czym przewagę dają szybkie algorytmy i zaawansowana analiza danych.

Coraz większe znaczenie ma automatyzacja i uczenie maszynowe, które pozwalają algorytmom rozpoznawać wzorce zachowań rynku i dynamicznie dostosowywać strategię. Na rynku kryptowalut pojawiła się też nowa forma animowania rynku, a więc tzw. automatyczni market makerzy (ang. automated market makers, AMM), czyli algorytmy działające jako smart kontrakty, które same ustalają ceny w oparciu o proporcje aktywów w tzw. pulach płynności. Uczestnicy handlują tu bezpośrednio z algorytmem, a dostawcami płynności są użytkownicy, którzy deponują środki w zamian za część opłat transakcyjnych. To całkowicie zautomatyzowana wersja market makingu, popularna w zdecentralizowanych finansach (DeFi). Na tradycyjnych giełdach kryptowalut wciąż jednak dominują klasyczne, wyspecjalizowane firmy wykorzystujące algorytmy w order bookach, zapewniając płynność w sposób zbliżony do tego znanego z rynków akcji.

Jak market maker zarabia?

Model biznesowy market makera opiera się na wielu szybkich transakcjach zawieranych z niewielkim zyskiem jednostkowym. Podstawowym źródłem dochodu jest wspomniany spread, czyli różnica między ceną, po jakiej animator kupuje aktywa a ceną, po jakiej je sprzedaje. jeżeli np. market maker wystawia ofertę kupna akcji po 100 zł, a jednocześnie ofertę sprzedaży po 100,10 zł, to zarabia 0,10 zł na każdej akcji sprzedanej inwestorom (zakładając, iż wcześniej kupił je za 100 zł). Ta marża może wydawać się mała, ale w warunkach dużego wolumenu handlu drobne zyski z pojedynczych transakcji składają się na pokaźny zarobek. W praktyce animator rynku może w ciągu dnia zawrzeć setki tysięcy transakcji i jeżeli na każdej zarabia parę groszy, łącznie daje to znaczną sumę.

Spread można traktować jako wynagrodzenie market makera za podjęcie ryzyka i zapewnienie płynności. Kiedy animator rynku kupuje od kogoś akcje czy kryptowaluty, bierze na siebie ryzyko, iż zanim znajdzie kolejnego nabywcę, cena tych aktywów spadnie. jeżeli faktycznie kurs się osunie, może sprzedać je taniej i ponieść stratę. Natomiast gdy cena stoi w miejscu lub rośnie, market maker sprzeda papier z zyskiem (o ile zdąży zanim cena się zmieni). Różnica bid-ask jest zatem premią za to, iż animator „stoi po środku” i gotów jest handlować zawsze, niezależnie od kierunku rynku. W okresach większej niepewności czy zmienności spready zwykle się zwiększają. To naturalne, bo ryzyko market makera rośnie, więc oczekuje on większej rekompensaty za wystawianie ofert. Z kolei na bardzo płynnych i spokojnych rynkach spready bywają minimalne, czasem wręcz ułamkowe (np. na głównych parach walut na rynku forex różnica między kursem kupna, a sprzedaży może wynosić kilka setnych procenta).

Ryzyka i wyzwania związane z market makingiem

Choć działalność market makera może wyglądać na bezpieczną, wiąże się z istotnym ryzykiem. Największym jest ryzyko rynkowe, gdzie animator może utknąć z aktywami kupionymi drożej, gdy ceny gwałtownie spadają. W czasie krachów czy nagłych zmian cen bywa, iż wycofuje swoje oferty, co chwilowo pogłębia brak płynności. Dlatego najważniejsze jest zarządzanie ryzykiem poprzez hedging, arbitraż czy ograniczanie wielkości pozycji. Mimo to zdarzają się przypadki, gdy firmy market makingowe bankrutują wskutek ekstremalnej zmienności.

Kolejnym zagrożeniem jest asymetria informacji. Market maker handluje z każdym, także z inwestorami lepiej poinformowanymi. jeżeli taki uczestnik sprzedaje duży pakiet, może to oznaczać zbliżające się spadki. Aby się chronić, animatorzy analizują strukturę i tempo napływu zleceń, czasem rozszerzając spready, ale w szybkim rynku nie zawsze zdążą zareagować.

Choć jest to w teorii nielegalne działanie, w praktyce animatorzy rynku mierzyć się muszą także z manipulacjami przy użyciu fikcyjnych zleceń (tzw. spoofing) czy schematów pump-and-dump, które zniekształcają kursy. Spoofing polega na składaniu dużych zleceń kupna lub sprzedaży bez zamiaru ich realizacji, wyłącznie po to, by wprowadzić innych uczestników rynku w błąd co do faktycznego poziomu popytu lub podaży. Manipulant tworzy wrażenie silnego zainteresowania daną stroną rynku, przez co inni inwestorzy zaczynają reagować i np. podbijają ceny. Gdy kurs przesunie się w pożądanym kierunku, sprawca błyskawicznie wycofuje fikcyjne zlecenia i realizuje prawdziwą transakcję po korzystniejszej cenie. Giełdy i próbują z tym walczyć, jednak wykrycie takich działań jest trudne.

Istotnym ryzykiem są także problemy technologiczne. Awaria algorytmu lub opóźnienia w aktualizacji ofert mogą w sekundę wygenerować duże straty. Dlatego firmy inwestują w niezawodne systemy i infrastrukturę o minimalnych opóźnieniach, bez której dziś rentowne działanie w tym segmencie rynku jest po prostu niemożliwe.

Nie można pominąć również ryzyk regulacyjnych, które mają duże znaczenie dla działalności animatorów. Na rynkach tradycyjnych market makerzy funkcjonują w ścisłych ramach prawnych – muszą spełniać wymogi kapitałowe, utrzymywać ciągłość kwotowań i raportować swoje działania organom nadzoru. Przepisy te mają chronić inwestorów i zapobiegać nadużyciom, ale jednocześnie zwiększają koszty i złożoność operacyjną.

Dodatkowo rynki mogą stać się zależne od ograniczonej liczby dostawców płynności. jeżeli jeden lub kilku dużych market makerów nagle wycofa swoje kwotowania – np. z powodu awarii, zmiany strategii lub kłopotów finansowych – rynek może niemal natychmiast odczuć skutki w postaci gwałtownego spadku płynności, rozszerzenia spreadów i zwiększenia zmienności cen. Dlatego giełdy i platformy handlowe starają się przyciągać wielu animatorów jednocześnie, oferując im ulgi w opłatach, specjalne programy partnerskie czy techniczne udogodnienia. Zróżnicowana baza dostawców płynności zmniejsza ryzyko przestojów w handlu i zapewnia większą stabilność całego ekosystemu.

Market making na giełdach tradycyjnych vs. na rynku kryptowalut

Choć zasada działania market makerów jest podobna na wszystkich rynkach, różni się sposób jej realizacji między giełdami tradycyjnymi, a rynkiem kryptowalut.

Na tradycyjnych giełdach akcji i instrumentów pochodnych rola animatorów jest sformalizowana i ściśle regulowana. Giełdy wyznaczają oficjalnych dostawców płynności dla poszczególnych instrumentów, którzy mają obowiązek utrzymywać dwustronne kwotowania i zapewniać równowagę między popytem, a podażą. Na NYSE działają tzw. Designated Market Makers, którzy dbają o płynność i ustalają ceny otwarcia sesji, otrzymując w zamian określone przywileje i wynagrodzenie. Na innych giełdach, jak Nasdaq czy LSE, działa wielu konkurujących ze sobą animatorów, co sprzyja zawężaniu spreadów i poprawie warunków handlu.

Firmy pełniące te funkcje to zwykle duże instytucje finansowe np.:

• Citadel Securities,
• Virtu Financial,
• Jane Street, IMC
• Optiver.

Operują one na wielu rynkach równocześnie, wykorzystujące algorytmy i zaawansowaną infrastrukturę technologiczną do utrzymywania płynności w czasie rzeczywistym.

Na rynku kryptowalut handel trwa tam nieprzerwanie 24 godziny na dobę, co wymaga całkowicie zautomatyzowanych systemów i botów działających bez przerwy. Zmienność jest znacznie większa niż na giełdach akcji, więc również ryzyko market makera rośnie, choć potencjalne zyski ze spreadów mogą być wyższe. Giełdy kryptowalut, takie jak Binance czy Coinbase, oferują programy zachęt w modelu maker-taker, nagradzając animatorów niższymi opłatami lub bonusami za utrzymywanie płynności, zwłaszcza dla nowych lub mniej popularnych tokenów.

Specyficznym obszarem kryptowalut są zdecentralizowane giełdy (DEX), na których nie ma firm-animatorów w klasycznym sensie. Płynność dostarczają użytkownicy poprzez wspomniany już mechanizm automatycznych market makerów (AMM). Ten model eliminuje pośredników, ale wprowadza nowe ryzyka, jak błędy w kodzie czy ataki hakerskie. Brak centralnego nadzoru daje uczestnikom większą swobodę, ale utrudnia ochronę przed manipulacjami i nadużyciami.

W efekcie market making w kryptowalutach łączy innowacyjność i automatyzację z wysokim ryzykiem, zmiennością oraz niepewnością regulacyjną.

Market Making: rynki tradycyjne vs. kryptowalutowe. Źródło: Opracowanie własne.

Podsumowanie

Market making stanowi fundament nowoczesnych rynków finansowych. Zarówno na giełdach akcji, rynku walutowym, jak i na giełdach kryptowalut, animatorzy rynku odgrywają kluczową rolę w zapewnianiu płynności i sprawnym przebiegu handlu. Dzięki nim inwestorzy mogą kupować i sprzedawać aktywa dokładnie w momencie, gdy tego potrzebują, bez konieczności czekania na pojawienie się drugiej strony transakcji. Market makerzy zarabiają na różnicy cen kupna i sprzedaży, ale w zamian biorą na siebie ryzyko i odpowiedzialność za utrzymanie ciągłości rynku, choćby w niesprzyjających warunkach. Ich praca, choć często niewidoczna na pierwszy rzut oka, przekłada się na mniejsze spready, większą głębokość rynku i stabilniejsze ceny, z korzyścią dla wszystkich uczestników obrotu.

W ciągu dziesięcioleci rola ta ewoluowała: od parkietowych animatorów, po algorytmy komputerowe operujące z niesłychaną prędkością. Wraz z postępem technologicznym i narodzinami nowych rynków, takich jak kryptowaluty, market making zyskał nowe formy, na przykład w postaci AMM na zdecentralizowanych giełdach kryptowalut. Niezależnie jednak od formy, podstawowa idea pozostaje niezmienna: zapewnienie płynności i łączenie kupujących ze sprzedającymi. Zrozumienie mechanizmów market makingu pozwala lepiej pojąć, co dzieje się „pod maską” giełdy i docenić, jak złożony ekosystem umożliwia nam na co dzień zawieranie transakcji w ułamkach sekund.