Prognozy na IV kwartał: poprzeczka idzie w górę

Wzrost gospodarczy pozostaje odporny, ale ryzyko inflacyjne ponownie rośnie, a możliwość powrotu do cyklu podwyżek stóp procentowych podnosi wymagania wobec każdej klasy aktywów. W IV kwartale inwestorzy nie muszą wycofywać się z ryzyka, ale powinni oczekiwać więcej: lepszej ekonomiki inwestycji w AI w świecie drogiego pieniądza, szerszej ochrony przed inflacją, ponownego spojrzenia na obligacje oraz większej dywersyfikacji poza amerykańskie spółki technologiczne i dolara.

Kluczowe wnioski:

• AI mierzy się z drogim pieniądzem: wydatki na sztuczną inteligencję mogą pozostać wysokie, ale rosnące koszty finansowania i szybkie starzenie się technologii będą coraz wyraźniej odróżniać firmy zdolne finansować rozwój AI od tych, które inwestują głównie po to, by nie zostać w tyle.
• Ochrona przed inflacją wymaga więcej niż jednego zabezpieczenia: ropa to tylko część ryzyka. El Niño, wydatki fiskalne i rozbudowa infrastruktury AI mogą podtrzymywać presję na ceny żywności, energii i surowców oraz na rentowności obligacji.
• Obligacje znów są konkurencyjne: przy rentowności 10-letnich obligacji skarbowych USA w okolicach 5% inwestorzy nie muszą już w takim stopniu polegać na akcjach jako źródle stopy zwrotu.
• Dywersyfikacja powinna wykraczać poza sektory: Europa i Azja oferują inne źródła wzrostu zysków, odmienne uwarunkowania polityki gospodarczej i ekspozycję walutową.

#REKLAMA
Artykuł powstał w ramach płatnej współpracy edukacyjnej z Saxo Bank.

Poznaj Saxo Bank – duński bank dla inwestorów, któremu zaufało ponad 1,5 mln klientów, powierzając ponad 150 mld EUR aktywów. Dzięki platformom Saxo możesz inwestować na ponad 50 giełdach na całym świecie, m.in. w akcje, ETF-y i obligacje.
Polscy inwestorzy mają dostęp do obsługi klienta w języku polskim oraz raportu podatkowego ułatwiającego rozliczenie PIT. Sprawdź szczegóły promocji, w ramach której nowi klienci mogą otrzymać równowartość do 250 EUR na pokrycie prowizji przez pierwsze 3 miesiące: LINK.

Handel instrumentami finansowymi jest ryzykowny. Zawsze najpierw upewnij się, iż rozumiesz to ryzyko.

Poprzeczka idzie w górę

Wzrost gospodarczy przez cały czas wykazuje odporność. Międzynarodowy Fundusz Walutowy (MFW) oczekuje, iż globalna gospodarka wzrośnie w 2026 roku o około 3%. Wyniki spółek pozostają solidne, a inwestycje w AI przez cały czas napędzają aktywność gospodarczą. Im dłużej jednak rentowności pozostają na podwyższonym poziomie, tym większe ryzyko, iż wysokie koszty finansowania zaczną ciążyć gospodarstwom domowym, przedsiębiorstwom i inwestycjom.

Jednocześnie coraz trudniej ignorować inflację. W sierpniu inflacja zasadnicza w USA wzrosła do 3,4%, cena ropy ponownie przekroczyła 100 USD za baryłkę, a zakłócenia geopolityczne zwiększyły ryzyko po stronie podaży.

Kluczowe pytanie nie dotyczy już jednej czy dwóch dodatkowych podwyżek stóp przez Fed, ale tego, czy utrzymująca się inflacja oznacza, iż cały cykl zacieśniania polityki pieniężnej jeszcze się nie zakończył. W takim scenariuszu długoterminowe rentowności mogą pozostać wysokie, koszty refinansowania przez cały czas rosnąć, a wyceny akcji znaleźć się pod większą presją. Przy stopie wolnej od ryzyka przekraczającej 5% większe znaczenie dla wyników rynku akcji będą miały wzrost zysków i przepływy pieniężne.

Listopadowe wybory środka kadencji w USA zwiększą niepewność dotyczącą polityki fiskalnej i handlowej. Dla inwestorów długoterminowych najważniejsze będzie jednak to, czy decyzje polityczne zmienią trajektorię deficytu, inflacji i rentowności.

AI przechodzi test kosztu kapitału

Cykl inwestycyjny AI wchodzi w bardziej wymagającą fazę. najważniejsze pytanie nie brzmi już: kto może wydać najwięcej, ale kto jest w stanie osiągnąć odpowiednią stopę zwrotu z tych wydatków w warunkach znacznie wyższego kosztu kapitału.

Na pierwszy plan wysuwają się cztery kwestie. Spółki dysponujące dużymi zasobami gotówki i finansujące AI z przepływów operacyjnych są w lepszej sytuacji niż firmy zależne od zadłużenia lub zewnętrznego kapitału. Szybki rozwój układów scalonych i modeli może skracać ekonomiczny okres użytkowania infrastruktury, zwiększając potrzeby reinwestycyjne. Coraz ważniejsze będzie też rozróżnienie inwestycji rzeczywiście generujących wzrost od wydatków niezbędnych jedynie do utrzymania konkurencyjności.

Największym zagrożeniem dla cyklu AI nie musi być załamanie popytu, ale wydłużenie drogi od inwestycji do monetyzacji. Wolniejszy rozwój modeli, regulacje, ograniczenia eksportowe, bariery infrastrukturalne czy wolniejsze wdrażanie technologii zwiększają znaczenie kosztu kapitału i mogą utrudniać uzasadnienie ogromnych inwestycji początkowych.

Z perspektywy inwestora najważniejsze staje się więc pytanie, czy firma potrafi generować trwałe przepływy pieniężne szybciej niż postęp technologiczny zmusza ją do kolejnych inwestycji.

Co może to oznaczać dla portfeli?

Większego znaczenia nabierają spółki zdolne samodzielnie finansować inwestycje, wybrane firmy software’owe monetyzujące AI bez ogromnych nakładów infrastrukturalnych oraz przedsiębiorstwa z sektorów finansowego, przemysłowego i ochrony zdrowia wykorzystujące AI do zwiększania produktywności.

Jeśli AI będzie stopniowo przechodzić z fazy historii o nakładach kapitałowych do fazy historii o produktywności, wzrost zysków może objąć szerszą grupę spółek. Strategie równych wag mogą być jednym ze sposobów uzyskania szerszej ekspozycji na rynek amerykański bez rezygnowania z niego.

Silniejsza ochrona przed inflacją

Ryzyko inflacyjne nie sprowadza się już wyłącznie do ropy. Energia ponownie stała się zmienną geopolityczną, a zakłócenia na Bliskim Wschodzie zwiększają premię za ryzyko w momencie, gdy półkula północna wchodzi w sezon zimowy.

Równolegle kilka innych czynników może utrzymywać presję cenową. Według NOAA prawdopodobieństwo wystąpienia bardzo silnego El Niño jesienią i zimą przekracza 90%, zwiększając ryzyko zakłóceń w produkcji rolnej. Wydatki na obronność, infrastrukturę i bezpieczeństwo energetyczne zwiększają potrzeby finansowe państw, a rozbudowa infrastruktury AI podnosi zapotrzebowanie na energię elektryczną, miedź, sieci energetyczne, budownictwo i wykwalifikowanych pracowników.

AI tworzy przy tym paradoks: w dłuższej perspektywie może ograniczać inflację poprzez wzrost produktywności, ale infrastruktura potrzebna do osiągnięcia tych korzyści jest dziś bardzo zasobochłonna.

Zamiast jednego zabezpieczenia przed inflacją warto uwzględniać różne źródła ekspozycji: złoto, energię, infrastrukturę energetyczną, producentów surowców, spółki o silnej pozycji cenowej czy obligacje indeksowane inflacją. Nie wszystkie będą zachowywać się dobrze jednocześnie – i właśnie dlatego znaczenie ma dywersyfikacja.

Obligacje znów przynoszą dochód

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych USA 14 września 2026 roku osiągnęła 5% po raz pierwszy od 2023 roku. Odzwierciedlało to obawy inflacyjne, odporny wzrost gospodarczy, presję fiskalną oraz dużą skalę emisji długu.

Nie oznacza to, iż akcje stały się nieatrakcyjne. Mają jednak ponownie realną konkurencję. Skoro wysokiej jakości obligacje mogą generować istotny dochód, inwestorzy powinni ponownie ocenić, czy każda dodatkowa jednostka ryzyka akcyjnego pozostaje uzasadniona. Wysokiej jakości obligacje o krótkim i średnim terminie zapadalności mogą ponownie stanowić źródło dochodu i stabilności bez konieczności podejmowania dużego ryzyka związanego ze zmianami stóp procentowych.

Dywersyfikacja poza USA i dolara

Amerykańskie akcje i dolar przez lata przynosiły inwestorom dobre wyniki, ale koncentracja pozostaje koncentracją – choćby jeżeli dotychczas była korzystna.

Dolar może przez cały czas się umacniać, jeżeli Fed będzie podnosił stopy, rentowności w USA pozostaną wysokie lub pogorszą się nastroje rynkowe. Jednocześnie obawy fiskalne i poprawiające się perspektywy w innych częściach świata przemawiają za szerszą dywersyfikacją.

Europa oferuje ekspozycję m.in. na sektor finansowy, przemysł, infrastrukturę i obronność. W Japonii wyższe krajowe stopy i reflacja mogą wspierać sektor finansowy oraz wybrane przedsiębiorstwa krajowe. Korea Południowa i Tajwan pozostają beneficjentami popytu związanego z AI, choć są wrażliwe na ewentualne spowolnienie inwestycji. W Chinach bardziej interesującymi źródłami wzrostu pozostają technologia, AI, zaawansowana produkcja i biotechnologia niż szerokie odbicie nieruchomości.

Pięć punktów do sprawdzenia w portfelu przed IV kwartałem

1. Czy udział akcji wzrósł nadmiernie? Silne wzrosty mogły przesunąć strukturę portfela znacznie powyżej docelowej alokacji w akcje.
2. Czy ekspozycja na AI jest zbyt zależna od dalszego wzrostu nakładów inwestycyjnych? Coraz większe znaczenie mogą mieć firmy potrafiące monetyzować AI lub wykorzystywać je do zwiększenia produktywności.
3. Czy portfel jest przygotowany na uporczywą inflację? Ryzyko obejmuje dziś nie tylko ropę, ale również pogodę, politykę fiskalną i rozwój infrastruktury AI.
4. Czy obligacje powinny odgrywać większą rolę? Wysokiej jakości papiery o krótkim i średnim terminie zapadalności ponownie mogą zapewniać dochód, stabilność i dywersyfikację.
5. Czy portfel jest zbyt uzależniony od USA i dolara? Europa, Japonia i wybrane rynki azjatyckie zapewniają dostęp do innych źródeł zysków, cykli gospodarczych i ekspozycji walutowych.

W III kwartale chodziło o utrzymanie ekspozycji na AI przy jednoczesnym budowaniu wokół niej bardziej odpornego portfela. W IV kwartale poprzeczka idzie w górę.

AI musi udowodnić, iż wysokie nakłady inwestycyjne mogą przez cały czas generować atrakcyjne stopy zwrotu przy drogim finansowaniu i szybkim starzeniu się technologii. Akcje muszą konkurować z obligacjami oferującymi istotne rentowności. Ochrona przed inflacją powinna obejmować więcej niż ceny ropy, a dywersyfikacja – wykraczać poza sektory i obejmować również regiony, waluty oraz różne źródła wzrostu gospodarczego.

O Autorze

Charu Chanana, strateżka rynkowa w singapurskim oddziale Saxo Bank. Posiada ponad 10-letnie doświadczenie na rynkach finansowych, ostatnio jako Lead Asia Economist w Continuum Economics, gdzie zajmowała się analizą makroekonomiczną państw wschodzących Azji, ze szczególnym uwzględnieniem Indii i Azji Południowo-Wschodniej. Jest biegła w analizowaniu i monitorowaniu wpływu krajowych i zewnętrznych wstrząsów makroekonomicznych na region. Jest często cytowana w artykułach prasowych i regularnie pojawia się w CNBC, Bloomberg TV i Channel News Asia oraz w biznesowych kanałach radiowych Singapuru.