Pułapki przy wycenianiu inwestycji – nie popełniaj tych błędów!

1 tydzień temu

Każdy z Was z pewnością wielokrotnie stosował wskaźniki, takie jak P/E, P/FCF, P/S i tym podobne do określania wyceny danej spółki. Inwestorzy mają z nimi do czynienia w zasadzie codziennie. Wskaźniki, choć często stosowane do oceny, czy dane aktywo jest drogie czy tanie, są w rzeczywistości nieraz źle interpretowane. Jakie pułapki czyhają przy ich stosowaniu? O tym w dzisiejszej analizie!

Niższy mnożnik nie oznacza, iż jest taniej

Na wstępie warto zaznaczyć kluczową kwestię, o której nie można zapominać. Poziom mnożnikowy wyceny, czy to P/E=20, czy P/E=30, jest wysoce subiektywny. Nie ma jednego, uniwersalnego wzoru na określenie „uczciwej” wyceny. W tej analizie skupimy się jednak na najczęściej popełnianych błędach oraz pułapkach, których warto być świadomym.

Najczęściej popełnianym błędem u inwestorów jest interpretowanie bezwzględnych poziomów wskaźników wyceny i porównywanie ich między spółkami w celu określenia, która jest droga lub tania. Rzeczywistość rynkowa jest jednak zupełnie inna i wiele dowodzi na to, iż taki skrót myślowy jest błędem.

Przykładowo, badania McKinsey podkreślają stopień, w jakim wyniki finansowe i poziom mnożników wyceny są nierozerwalnie ze sobą powiązane. Firmy z branży pakowanej żywności i mięsa (przykład w badaniu) zwykle handlują się przy mnożnikach poniżej 15x EV/EBITDA. Jednak te, które konsekwentnie osiągają lepsze zwroty z zainwestowanego kapitału i wyższy wzrost przychodów, handlują się przy mnożniku powyżej 15x EV/EBITDA. Co więcej, mnożniki są bardzo zmienne w obrębie różnych branż, odzwierciedlając różne tempo wzrostu i rentowność różnych części gospodarki. Wniosek? jeżeli koncentrujemy się na mnożnikowo tańszych firmach, to istnieje pewne prawdopodobieństwo, iż analizujemy gorsze operacyjnie biznesy – te bowiem często są tańsze z jakiegoś powodu!

Dlaczego porównywanie mnożników może być zwodliwe

Żaden wskaźnik, taki jak P/E (Cena/Zysk) czy CAPE, nie uwzględnia kluczowych elementów, takich jak marże, tempo wzrostu, zadłużenie czy zwroty z kapitału. Pokazują one jedynie, jak rynek widzi wartość firmy, a to często nie jest zgodne z rzeczywistością, bo rynek to przecież suma wielu różnych opinii. Na przykład, jeżeli wierzysz, iż Nvidia utrzyma monopol w segmencie akceleratorów AI i nie dojdzie do spadku marż, obecna wycena może wydawać się uzasadniona. Z kolei, jeżeli zakładasz wzrost konkurencji i spadek marż, wycena nie wygląda już tak atrakcyjnie. Podobnie jest z Alphabet – jeżeli uważasz, iż rozwój LLM (takich jak ChatGPT) zaszkodzi wyszukiwarce Google, to ocenisz wartość firmy inaczej niż ktoś, kto tak nie myśli.

Porównywanie wskaźników P/E czy CAPE między różnymi od siebie firmami to jak porównywanie „jabłek do pomarańczy”. Każda firma i rynek mają swoje unikalne wskaźniki, bo różnią się fundamentami. Ponadto, spółki wchodzące w skład indeksu S&P500 również się ciągle zmieniają, co sprawia, iż porównywanie obecnych wskaźników do tych sprzed 10 lat może być mylące. W końcu 10 lat temu wśród top 10 spółek S&P 500 znajdowały się takie firmy jak ExxonMobil, General Electric, Procter & Gamble, Chevron i AT&T. Dziś w czołówce są Microsoft, Apple, Amazon, Alphabet i Nvidia. Porównując więc poziom wskaźnika wyceny S&P500 z jego historycznym poziomem, nie porównujemy z .

To samo dotyczy indeksów giełdowych różnych krajów. Dodatkowo, różnią się one nie tylko strukturą branżową, ale także poziomem ryzyka, np. politycznego, co może wpływać na wyceny. Niższy wskaźnik nie oznacza, iż aktywa są bardziej atrakcyjne. Przykładowo, byłoby błędem myśleć, iż ETF na Nigerię jest „tańszy” niż ETF na S&P500 tylko dlatego, iż ma niższy wskaźnik P/E.