Stabilny rajd złota, chaos na srebrze, a dolar pod presją

Osiągnięcie przewidywanego poziomu cen dla złota na 2026 rok, wynoszącego 5 000 USD, już w pierwszym miesiącu roku to potwierdzenie, jak silny i trwały stał się popyt na złoto – obok srebra i innych twardych aktywów. To, co początkowo przedstawiano jako długoterminowe zabezpieczenie przed dewaluacją pieniądza, rozluźnieniem dyscypliny fiskalnej i niepewnością geopolityczną, przyspieszyło i stało się działaniem podjętym z wyprzedzeniem, zmuszając inwestorów do ponownej oceny nie tylko celów cenowych, ale także trwałości i jakości popytu.

W pigułce:

• Złoto przebija poziom 5 200 USD, a słabość dolara wzmacnia „handel dewaluacyjny”.
• Zmienność srebra gwałtownie rośnie.
• Ryzyka polityczne, obawy o zamknięcie rządu i spekulacje wokół Fed utrzymują presję na dolara amerykańskiego.
• Popyt strategiczny na twarde aktywa może ostatecznie koncentrować się na złocie, gdy zacznie spadać przemysłowy popyt na srebro.

Czynniki stojące za tym wzrostem są dziś dobrze znane i w dużej mierze wynikają z obaw. Nieograniczona kreacja długu publicznego przez cały czas podważa zaufanie do walut fiducjarnych, a dolar amerykański osłabł, gdy narracja o wyjątkowości USA blednie i kapitał zaczyna rotować w inne miejsca. Niepewność geopolityczna pozostaje podwyższona, wzmacniana przez coraz bardziej nieprzewidywalne tło polityczne w USA, a obawy inflacyjne okazały się bardziej trwałe niż wielu decydentów miało nadzieję.

Ta zmiana jest już widoczna także poza rynkami surowcowymi. Wyniki globalnych rynków akcji odzwierciedlają stopniową realokację z aktywów amerykańskich – rynki wschodzące w tym roku jak dotąd przewyższają rozwiniętych konkurentów. Równolegle rola złota jako stabilizatora portfela i zabezpieczenia przed ryzykiem systemowym ponownie się potwierdziła, przyciągając napływy od inwestorów poszukujących ochrony, a nie dochodu.

Dolar amerykański słabnie w wyniku nasilających się obaw przed dewaluacją

Kluczowym czynnikiem przyspieszającym ponowny wzrost popytu na twarde aktywa był dolar amerykański, który w ostatnich tygodniach znalazł się pod rosnącą presją. Krótkoterminowe obawy o potencjalne zamknięcie administracji rządowej w Stanach Zjednoczonych powróciły w związku ze sporami dotyczącymi finansowania Departamentu Bezpieczeństwa Krajowego, co dodatkowo pogorszyło i tak już niestabilną sytuację waluty. Jednocześnie zaczęła się umacniać szersza narracja „Sell America”, napędzana obawami o względny wzrost gospodarczy, rosnącym deficytem fiskalnym i ponowną oceną przepływów kapitałowych do aktywów amerykańskich.

Osłabienie dolara przyspieszyło we wtorek, gdy waluta spadła do najniższego poziomu od czterech lat po komentarzach prezydenta Trumpa sugerujących, iż jego administracja akceptuje słabszego dolara. Wypowiedzi te zbiegły się z narastającymi spekulacjami o możliwej koordynacji walutowej między Stanami Zjednoczonymi a Japonią, ponieważ władze obu państw monitorują umocnienie jena i jego implikacje dla handlu oraz stabilności finansowej.

Do tej narracji dokłada się fakt, iż Rick Rieder z BlackRock – głośny zwolennik agresywnych cięć stóp procentowych – coraz częściej jest postrzegany jako jeden z głównych kandydatów na następnego przewodniczącego Rezerwy Federalnej. Perspektywa bardziej wyraźnie gołębiego nastawienia polityki pieniężnej, połączona z polityczną tolerancją dla słabości waluty, dodatkowo wzmocniła przekonanie, iż dewaluacja pieniądza pozostaje akceptowanym narzędziem polityki.

Łącznie te wydarzenia przez cały czas dolewają paliwa do „handlu dewaluacyjnego”, wspierając popyt na fizyczne sposoby przechowywania wartości, takie jak złoto – i, w konsekwencji, srebro.

Widać obawy, ale część z nich jeszcze się nie ziściła

Co istotne, wiele ryzyk napędzających popyt na złoto nie zmaterializowało się jeszcze w pełni. Zadłużenie fiskalne USA przez cały czas rośnie, ale stres rynkowy jak dotąd wyrażał się głównie w bardziej stromej krzywej dochodowości, a nie w chaotycznych ruchach stóp procentowych czy kredytu. Dolar osłabł, ale nie załamał się, a napięcia geopolityczne nie eskalowały jeszcze do poziomu zakłóceń na tyle poważnych, by wstrzymać globalny wzrost.

Jednocześnie popyt banków centralnych – wyjątkowo silny w latach 2022–2024 – spowolnił w ubiegłym roku, a zakupy netto zbliżyły się do poziomów sprzed pandemii. Nie podważa to strukturalnych argumentów za złotem, ale oznacza, iż prywatne i instytucjonalne napływy odgrywają teraz większą rolę w utrzymaniu cen.

Na tym tle wzrost popytu na twarde aktywa może zacząć słabnąć. W przypadku aktywów nieprzynoszących zysków, takich jak złoto, aby uzasadnić coraz wyższe ceny, konieczne są ciągłe napływy. Dynamika może przez cały czas napędzać ceny w kierunku 6000 USD, jeżeli nasilą się ryzyka makroekonomiczne lub polityczne, ale powyżej tego poziomu wzrasta ryzyko konsolidacji, a nie rychłej poważnej korekty.

Obok banków centralnych znaczącym źródłem popytu stała się także Tether Holdings SA, stając się największym znanym właścicielem złota poza instytucjami oficjalnymi, z raportowanymi zasobami ok. 140 ton. Cotygodniowe zakupy stanowią dodatkowy, nietradycyjny filar wsparcia rynku, wzmacniając zakres popytu stanowiącego podstawę cen złota.

– W obecnym rajdzie złota nie widzimy spekulacyjnej anomalii, ale wyraźny sygnał narastających napięć w globalnej gospodarce. Dynamiczny wzrost cen złota i srebra wynika z polityki administracji Trumpa, która poprzez tolerancję słabszego dolara, ekspansję fiskalną i presję na bardziej gołębi Fed podważa zaufanie do walut niemających pokrycia w kruszcu. W odpowiedzi kapitał coraz szybciej kieruje się ku twardym aktywom, postrzeganym jako ochrona przed dewaluacją pieniądza, ryzykiem politycznym i spadkiem realnej wartości oszczędności. Szybkie dotarcie złota do poziomu 5 000 USD potwierdza, iż inwestorzy z wyprzedzeniem dyskontują ryzyka związane z zadłużeniem i nieprzewidywalnością polityki gospodarczej. W tym otoczeniu dywersyfikacja portfela – obejmująca różne waluty, regiony i klasy aktywów – ma fundamentalne znaczenie – mówi Aleksander Mrózek, Manager ds. relacji z kluczowymi klientami regionu CEE w Saxo Banku.

Japonia jako potencjalny czynnik wpływający na płynność

Jedną z niedocenianych zmiennych jest Japonia. W ostatnich tygodniach rynki musiały na nowo ocenić sytuację fiskalną Japonii przed wyborami 8 lutego oraz to, co rosnące rentowności japońskich obligacji skarbowych i potencjalnie silniejszy jen mogą oznaczać dla globalnych przepływów kapitału. Przez dwie dekady Japonia była źródłem zarówno taniego finansowania, jak i stabilności finansowej, wspierając globalną płynność w wielu klasach aktywów.

Odwrócenie tych przepływów miałoby wpływ. Silniejszy jen i wyższe krajowe rentowności mogłyby zachęcić kapitał do powrotu do Japonii, skutecznie wyczerpując część globalnej puli płynności, która wspierała inwestycje zagraniczne w akcje, obligacje i nieruchomości. Choć nie jest to jeszcze scenariusz bazowy, jest to ryzyko, które warto uważnie monitorować – tym bardziej, iż w scenariuszu skrajnym mogłoby ono ciążyć akcjom, jednocześnie podbijając rentowności obligacji, potencjalnie wzmacniając popyt na twarde aktywa z perspektywy bezpiecznej przystani.

Złoto pozostaje stabilne; srebro – nie

Podczas gdy wzrost złota jak dotąd przebiegał stosunkowo uporządkowanie, z niewielkimi oznakami klasycznej bańki spekulacyjnej, tego samego nie można powiedzieć o srebrze. Srebro coraz wyraźniej wykazuje oznaki wejścia w strefę bańki, gdzie udział inwestorów detalicznych, spekulacyjne pozycjonowanie i obawa przed utratą okazji (FOMO) są głównymi czynnikami napędzającymi wzrost cen do historycznie wysokich poziomów, zarówno w stosunku do złota, jak i platyny.

To momentum, a nie fundamenty, ma w tej chwili największy wpływ. Dodatkowo rajd podbiło domykanie krótkich pozycji przez producentów przemysłowych: rosnące ceny wywołały wezwania do uzupełnienia depozytu na zabezpieczeniach futures, co sprawia, iż utrzymanie zabezpieczenia przed przyszłą produkcją staje się coraz bardziej bolesne. Dynamika ta może utrzymać się w krótkim okresie, ale jest z natury niestabilna.

W normalnych warunkach około 60% popytu na srebro pochodzi od użytkowników przemysłowych, a popyt ten jest wrażliwy na ceny. Przy obecnych poziomach rośnie ryzyko spadku popytu, szczególnie w sektorze energii słonecznej, gdzie coraz bardziej atrakcyjne staje się zastąpienie srebra miedzią. W tym względzie stare powiedzenie, iż „najlepszym lekarstwem na wysoką cenę jest wysoka cena” przez cały czas ma zastosowanie w przypadku srebra. Z kolei złoto jest przede wszystkim metalem monetarnym, traktowanym jako środek przechowywania wartości, i dlatego jest znacznie mniej wrażliwe na spadki popytu spowodowane cenami.

Zmienność jako sygnał ostrzegawczy

Obecny poziom zmienności srebra staje się coraz mniej zrównoważony i zwiększa ryzyko wystąpienia nieuporządkowanych warunków rynkowych, potencjalnie skutkujących gwałtownymi ruchami cen w obie strony. Zarówno dla byków, jak i niedźwiedzi rynek stał się trudny do handlu: szerokie dzienne wahania podważają zarządzanie ryzykiem i dobór wielkości pozycji.

Obecne, intensywne zainteresowanie „białym metalem” – dziś to częsty temat w mediach, przy stołach podczas kolacji, a choćby w miejscach pracy, co nie jest typowe – pokazuje, jak daleko zaszła ta historia. Zainteresowanie to przełożyło się na ekstremalną aktywność w zakresie produktów oferujących ekspozycję na srebro, zwłaszcza popyt detaliczny na monety i małe sztabki. Innym przykładem jest rynek opcji na ETF iShares Silver (SLV), gdzie w poniedziałek łączny wolumen opcji wzrósł do niemal półtora raza w stosunku do bardzo popularnego QQQ ETF śledzącego Nasdaq 100. Co ciekawe, krótka pozycja w SLV spadła do najniższego poziomu od pięciu lat, wynoszącego zaledwie 0,7%, co jest kolejnym sygnałem, iż ryzyko związane z pozycjonowaniem staje się coraz bardziej jednokierunkowe.

W perspektywie długoterminowej, przez cały czas oczekujemy poprawy bilansu podaży i popytu na srebro, co zmniejszy jego wspierający wpływ na ceny. Popyt przemysłowy prawdopodobnie spowolni przy podwyższonych cenach, podczas gdy konsumenci na całym świecie mogą skorzystać z hossy, aby sprzedać długo przechowywane sztabki, biżuterię i srebrne wyroby po siedmiokrotnym wzroście cen w ciągu ostatniej dekady. Podaż wtórna, często pomijana podczas hossy napędzanej dynamiką, będzie potrzebowała czasu, aby się ujawnić, ale kiedy to nastąpi, narracja może się gwałtownie zmienić.

Implikacje strategiczne

W skrócie: choć srebro może pozostać zbyt atrakcyjne, by część inwestorów mogła je ignorować w krótkim terminie – zwłaszcza ci stosujący podejście taktyczne lub oparte na dynamice – profil ryzyka i zysku uległ znacznemu pogorszeniu. Cechą charakterystyczną rynku stała się zmienność, a nie kierunek zmian.

Dla inwestorów szukających strategicznej ekspozycji na twarde aktywa przez cały czas postrzegamy złoto jako bardziej solidny wybór. Chociaż po szybkim wzroście powyżej 5000 USD rośnie ryzyko konsolidacji w najbliższym czasie, popyt ze strony banków centralnych, utrzymujące się obawy fiskalne i niepewność geopolityczna powinny przez cały czas chronić złoto przed znaczącą korektą. W świecie, który przez cały czas boryka się z zadłużeniem, nieprzewidywalnością polityki i kruchym zaufaniem do systemów fiducjarnych, złoto pozostaje dojrzałą inwestycją – choćby jeżeli w tej chwili to srebro przyciąga uwagę mediów.

O Autorze

Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank. Dołączył do grupy Saxo Bank w 2008 r.. Koncentruje się na dostarczaniu strategii i analiz globalnych rynków towarowych określonych przez fundamenty, nastroje rynkowe i rozwój techniczny. Hansen jest autorem cotygodniowej aktualizacji sytuacji na rynku towarów, a także zapewnia klientom opinie dotyczące handlu towarami pod marką #SaxoStrats. Regularnie współpracuje zarówno z mediami telewizyjnymi, jak i drukowanymi, w tym z CNBC, Bloomberg, Reuters, Wall Street Journal, Financial Times i Telegraph.