1 rok temu
Amerykański Sillicon Valley Bank (SVB) upadł. Od czwartku 9 marca rynek żył tylko tym, a apogeum strachu przypadło na weekend. W piątek 10 marca bank został oficjalnie zamknięty, a kontrolę nad nim przejęli regulatorzy. Banku przymroził 200 miliardów dolarów wartości depozytów. W niedzielę 12 marca amerykański bank centralny Fed poinformował jednak, iż wszystkie depozyty będą w całości objęte ochroną. Co to wszystko znaczy dla rynku i czy powinieneś się tego obawiać?
Dlaczego Sillicon Valley Bank upadł?
Zacznijmy od krótkiej historii tego, dlaczego w ogóle Sillicon Valley Bank upadł? Skala banku SVB może dla polskiego inwestora robić wrażenie, bo 200 miliardów dolarów depozytów, to niemalże 2x więcej, co największy bank w Polsce. W Stanach jednak aż takiego wrażenia nie robi. SVB był dopiero na około 16 miejscu pod względem wielkości w USA.
To skala regionalna. Ważna głównie dla Kalifornii, a zwłaszcza dla Doliny Krzemowej. Tym bardziej, iż SVB koncentrował się na wspieraniu różnych start-upów na wczesnym etapie rozwoju oraz funduszy Venture Capital inwestujących w te start-upy.
Bank SVB nie miał nadmiernej dźwigni finansowej, a wynik jego portfela kredytowego był całkiem dobry. Mimo wszystko jednak upadł. Dlaczego? W okresie stóp procentowych bliskich zera finansowanie startupów płynęło szerokim strumieniem. SVB był naturalnym pierwszym wyborem do przechowywania tych depozytów. Jeszcze w 2020 roku depozyty banku wynosiły około 60 mld dolarów. Półtora roku później było ich już niemal 200 mld. Ekstremalnie szybki wzrost.
Bank swoje depozyty lokuje w sporym stopniu na rynku długu, zgarniając więcej odsetek, niż oferuje na depozytach. Tak kręci się zysk. Oczywiście upraszczając schemat działania banku do granic możliwości. Tak też robił SVB. Dobrze widać, iż wraz ze wzrostem bazy depozytowej mocno wzrosła ekspozycja banku na rynku długu.
Depozyty banku SVB urosły ekstremalnie szybko
Dwa problemy SVB
Od końcówki 2021 roku jednak pojawił się problem. Fed zaczął spóźnioną walkę z inflacją, podnosząc stopy procentowe najszybciej w historii. Efekt? Wartość depozytów zaczęła topnieć, a wyceny rynkowe obligacji topnieć.
Topniejące wyceny rynkowe obligacji to nie jest problem, jeżeli będziesz trzymać je do wykupu LUB jeżeli jesteś odpowiednio zabezpieczony innymi instrumentami na zmianę stóp procentowych. Problem SVB polegał na tym, iż nie był on praktycznie w żadnym stopniu zabezpieczony na ryzyko zmiany stopy procentowej. Inne duże banki są.
Bank SVB nie był praktycznie w ogóle zabezpieczony
Bez zabezpieczenia bank by przetrwał, o ile nie musiałby realizować strat z obligacji przed ich wykupem od emitenta. Problem w tym, iż pierwsze wzmianki o realizacji strat z obligacji zrealizowane po to, aby uzyskać gotówkę na wypłaty kilku depozytów, uruchomiły lawinę kolejnych osób, które chciały jak najszybciej wycofać swoją gotówkę. Skala przerosła możliwości banku i do gry weszli regulatorzy.
Obserwuj 
Subskrybuj Depozyty banku SVB w pełni ochronione
Weekendowa decyzja o tym, iż wszystkie depozyty będą gwarantowane to dobry ruch. Nie jest to klasyczny bailout, jaki pamiętają niektórzy z lat 2008-2009. Zarówno akcjonariusze banku, jak i obligatariusze mają problem, który muszą sobie rozwiązać sami. Fed zajął się tylko depozytami.
Czy dobrze zrobił? Według mnie tak. Depozyt w banku to nie inwestycja w akcje czy obligacje. Kupujący akcje lub obligacje stawiają wprost na sukces danej firmy. jeżeli biznes nie wypalił, to takie osoby powinny stracić swoje pieniądze. Takie są ryzyka.
Depozyt bankowy jednak są postrzegane społecznie jako bezpieczna forma przechowywania kapitału. Wielkie korporacje są w stanie wdrożyć rozbudowane zarządzanie swoimi środkami, ale małe firmy (głównie klienci SVB) nie mają takich możliwości. Ochrona depozytów jest kluczowa do powstrzymania rozlewania się epidemii runu na banki. Dokładnie po to powstały banki centralne. Żeby zapobiegać takim niepewnościom.
Źródło: https://www.npr.org/To nie jest 2008 rok, a SVB to nie jest ryzyko systemowe
Niesamowite ile to ja się naczytałem przez weekend, jak to DRUGI LEHMAN BROTHERS WŁAŚNIE UPADA. Obecne sytuacja nijak ma się do kryzysu z 2008 roku. Od tamtego czasu wdrożono masę regulacji, które ograniczają ryzyko.
Kluczem jest ustawa Dodd-Frank, która mocno zmniejszyła ryzyko sektora bankowe go i zwiększyła nad nim nadzór. Naprawdę z 2008 roku wyciągnięto sporo wniosków.
W 2008 roku banki były ekstremalnie zalewarowane, a do tego miały toksyczne aktywa na bilansie. To kompletnie nie jest obecna sytuacja. Bank SVB to nie jest ryzyko systemowe.
Znajdziesz tam więcej wartościowych treści o inwestowani, giełdzie i rynkach.
DNA Rynków – merytorycznie o giełdach i gospodarkach
Co to wszystko oznacza dla rynków?
Przede wszystkim większą klarowność w dalszych działaniach Fed. Ostatni okres był pod tym względem mocno niestabilny. Miesiąc temu wydawało się, iż dalsza ścieżka działań Fed jest klarowna i czytelna.
Potem Powell zasiał ziarno wątpliwości podczas swojego okresowego podsumowania działań Fed przed Kongresem. Rynek potrafił w kilka dni przejść z wyceny dwóch podwyżek o 25pb, do wyceny podwyżki o 50 pb, a potem jeszcze o 25pb zakładając raptem kompletny brak obniżek w 2023 roku.
To już przeszłość. Wróciliśmy do podwyżki o 25pb na posiedzeniu 22 marca, a następnie zakończenia cyklu z obniżkami pod koniec roku. To też odpowiada bazowemu scenariuszowi, który opisywałem po ostatnim posiedzeniu Fed we wpisie „Fed podwyższa stopy, rynki lecą do góry. Jak rozumieć Jerome Powella?”
Prawopodobieństwo poszczególnych działań Fed na kolejnych posiedzeniach
IbidemCytując siebie z powyżej przytoczonego wpisu: „Czy więc Fed podniesie stopy jeszcze o kolejne 25 pb pod koniec marca? Możliwe, ale toteż już rynek wycenia i akceptuje, a do tego czasu dostaniemy jeszcze dwa odczyty CPI. Wszystko może się do tego czasu zmienić. Czy podniesie jednak te same stopy jeszcze po marcu? To na dziś praktycznie nierealne. Zwłaszcza w sytuacji, gdy sam Powell zaczyna mówić o dezinflacji”
Fed już wie, iż hamulec został naciśnięty zbyt mocno i dalsze zacieśnianie może doprowadzić do podobnych problemów w innych regionalnych bankach. Czas powiedzieć stop i pozwolić gospodarce odetchnąć od podwyżek dając jej chwilę na zareagowanie na dotychczasowe zmiany w polityce.
Kupowanie obligacji na wyścigi
Wątpię, iż obecna sytuacja mocno odciśnie się na rynku akcji. Jasna deklaracja ochrony depozytów, sprawia, iż choćby „flash crash” jest dziś nierealny.
W przypadku rynku długu jednak otwieramy kompletnie nowy rozdział. To czas kupowania obligacji na wyścigi. Wszyscy już wiedzą, iż Fed nie dojedzie ze stopami do poziomu ponad 5.25%. Tymczasem to już wyceniały obligacje z krótszego końca krzywej rentowności.
Wydarzy się więc dokładnie to, co zapowiadaliśmy od pewnego czasu. Niezwykle dynamiczny i silny rajd na obligacjach skarbowych, który wypłaszczy krzywą rentowności. To nie będą wolne wzrosty na rynku długu. One będą szybkie i mocne. Dzieją się już teraz na naszych oczach, gdy piszę ten materiał. Dwuletnie obligacje US w kilka dni cofnęły się do poziomów ze stycznia i jestem pewien, iż to jeszcze nie koniec.
Rentowność 2-letnich obligacji skarbowych USA
Czy to jeszcze czas na zagrania pod wypłaszczenie krzywej rentowności? Tak, chociaż najlepszy już był. W dalszym ciągu jednak dla osoby, która ma większą awersję do ryzyka, będzie to dobry pomysł na najbliższy kwartał.
Czy ta hipoteza ma jakieś potencjalne ryzyka? W zasadzie jedynie najbliższe odczyty inflacji CPI, które będą miały miejsce 14 marca (wtorek). Obecny konsensus oczekiwań mówi o zmianie 0.4% (poprzednio 0.5%) w ujęciu m/m oraz 6.0% (poprzednio 6.4%) w ujęciu r/r. Odczyt istotnie gorszy od oczekiwanych może wymusić na Fed jeszcze jakiś ruch. Takiego odczytu się jednak nie spodziewam, bo ruchów dezinflacyjnych jest w dalszym ciągu cała masa w gospodarce.
Do zarobienia,
Piotr Cymcyk
