Sytuacja na giełdzie – komentarz – 03.04.2025

Donald Trump ogłosił nowy pakiet ceł, który — wbrew początkowym oczekiwaniom rynku — okazał się znacznie ostrzejszy niż przewidywano. W szczególności dotknął on kraje rozwijające się, a jego struktura kompletnie odstaje od jakichkolwiek oczekiwań, co w efekcie wywołało prawdziwy rynek kangura natychmiast po zakończeniu wczorajszej sesji, ostatecznie doprowadzając do ogromnej wyprzedaży na amerykańskim rynku akcji, w trakcie której w szczytowym momencie indeks Nasdaq zaliczał spadek ponad 5,5%, największy od czasów COVID. Ponadto, miał miejsce również dalszy spadek rentowności obligacji skarbowych. Rynek zaczął grać story recesyjne.

Głównym problemem nowego podejścia Trumpa jest brak spójności i przewidywalności. Cła nie są ustalane na podstawie obiektywnych i jednolitych kryteriów, jak stawki VAT, cła celne czy jakiekolwiek normy regulacyjne. Zamiast tego, oparte są głównie na dwustronnych deficytach handlowych. To czyni amerykańską politykę handlową całkowicie nieczytelną dla partnerów międzynarodowych, którzy nie są w stanie skonstruować adekwatnej odpowiedzi. To nie tyle wojna handlowa, co prawdziwy celny chaos.

Z punktu widzenia rynku walutowego, oznaczało to nic innego jak znaczące osłabienie dolara. Co ciekawe, przed tym wszystkim dość sporo hedgefundów grało na… jego umocnienie(auć).

Nieprzewidywalność polityki gospodarczej, połączona z rosnącym według rynku ryzykiem stagflacji i spowolnienia gospodarczego, czyni USD aktywem coraz mniej atrakcyjnym, szczególnie w oczach zagranicznych inwestorów instytucjonalnych. jeżeli dołożymy do tego odpływ globalnych funduszy emerytalnych i państwowych z amerykańskich akcji z powodu narastających napięć geopolitycznych (np z Chin)— otrzymujemy wyraźny brak popytu na dolara jako bezpieczną przystań.

Obligacje reagują podobnie. Rentowności 10-letnich obligacji skarbowych USA spadają, ponieważ inwestorzy dostrzegają w nowym pakiecie ceł impuls recesyjny. Oczekiwania inflacyjne w horyzoncie 5y5y spadają, a to oznacza, iż rynek nie widzi w działaniach administracji szansy na wzrost — przeciwnie, widzi zagrożenie dla długofalowej dynamiki gospodarczej. Wycenia bardzo pesymistyczny scenariusz.

Choć oczywiście nowa fala ceł i niestabilność polityki handlowej nie są dobrą wiadomością dla dolara, to obecne zachowanie rynku — spadające ceny ropy, malejące rentowności obligacji i przecena na giełdach — wyraźnie sygnalizuje, iż inwestorzy coraz poważniej dyskontują scenariusz recesyjny. Sprzedaż dolara przypomina mi jednak trochę deklaracje w stylu „wyprowadzam się z Polski, jeżeli w wyborach prezydenckich nie wygra mój kandydat” — emocjonalnie może i zrozumiałe, ale kompletnie oderwane od logiki. jeżeli USA faktycznie wejdzie w recesję, a globalny handel zacznie się sypać, to Europa (i euro) będą miały jeszcze większe kłopoty.

W skrócie: mamy do czynienia z twardym szokiem politycznym, który prowadzi do osłabienia dolara i spadku rentowności obligacji, przy jednoczesnym wzroście niepewności i presji na globalny handel. W krótkim terminie oznacza to także presję na akcje cykliczne, te z ekspozycją na handel międzynarodowy.

Mamy więc rosnącą niechęć inwestorów zagranicznych do aktywów amerykańskich oraz dalsze zamieszanie w światowym systemie handlu. Przepaść między performance’m akcji amerykańskich i reszty świata dalej się więc pogłębia, a dodatkowo towarzyszy temu rzadkie zjawisko dodatkowego osłabienia waluty, co tylko potęguje straty międzynarodowych inwestorów na amerykańskim parkiecie.

Ostatnia korekta na rynku była jedną z szybszych, a szczególnie dla inwestorów spoza USA, którzy doświadczyli fx headwinds.

CEO BlackRock, Larry Fink stwierdził za to niedawno, iż niepokój dotyczący stanu amerykańskiej gospodarki jest powszechny w jego środowisku jak nigdy wcześniej. „Słyszę to niemal od każdego klienta, każdego lidera – od niemal każdej osoby, z którą rozmawiam”. W jego ocenie ten niepokój sięga poziomu nienotowanego od bardzo dawna, ze względu na właśnie nieprzewidywalną politykę ceł. Goldman Sachs podniósł prawdopodobieństwo recesji z 20% do 35%, a Deutsche Bank mówi już o 50/50. Rezerwa Federalna obniżyła prognozę wzrostu gospodarczego z 2,1% do 1,7%, a szef Fedu Jerome Powell wskazał zmienność polityki handlowej Trumpa jako jeden z kluczowych czynników tej rewizji.

Mimo to Fink w liście stara się tchnąć nadzieję. Choć przyznaje, iż firmy „wstrzymują się” i „cofają” przez panującą niepewność, to przypomina, iż rynki kapitałowe od 400 lat są narzędziem do przezwyciężania paradoksów – takich jak niepokój w czasach dobrobytu. Zwracał uwagę, iż nie tyle same cła są problemem, jak brak przewidywalności i spójności w ich wdrażaniu.

Na Wall Street panuje dziś więc wyraźny pesymizm – trudno znaleźć choć jednego ekonomistę czy analityka, który z przekonaniem mówiłby o obecnym momencie jako neutralnym, a tym bardziej pozytywnym. Morgan Stanley pisze wprost, iż ostatnie zmiany w polityce handlowej mogą obniżyć wzrost gospodarczy USA o 1–1,5 pkt proc. już w tym roku, jednocześnie podbijając inflację bazową o podobną skalę. Inwestorzy, którzy jeszcze niedawno oczekiwali pierwszej obniżki stóp procentowych w czerwcu, dziś porzucają te scenariusze. Reakcja rynku jest racjonalna – jeśli taryfy w takim wydaniu się utrzymają, co jest mało prawdopodobne.

Warto również zwrócić uwagę na szerszy kontekst mechanizmów transmisji – szczególnie relację między PPI (inflacja producentów) a CPI (inflacja konsumentów). jeżeli inflacja producencka przekracza konsumencką, marże firm są ściskane, co prowadzi do spadku zysków i redukcji zatrudnienia lub inwestycji. Konsumenci, płacąc więcej za te same produkty przy stagnacji płac, ograniczają swoje realne wydatki. Fed w takim środowisku nie może działać jak dawniej, bo „walka z inflacją” nie polega już tylko na studzeniu popytu, ale na radzeniu sobie z szokiem kosztowym.

Czy zatem da się znaleźć jakikolwiek racjonalny pierwiastek w tym chaosie? W dłuższym horyzoncie – być może tak. Jak zauważył Tony Kim z BlackRock, w świecie zdominowanym przez automatyzację i AI, przewaga konkurencyjna będzie coraz bardziej zależała nie od taniej siły roboczej, ale od kosztu i dostępności mocy obliczeniowej oraz energii. W takim ujęciu, przenoszenie wybranych segmentów produkcji do USA – szczególnie w obszarach strategicznych – może mieć uzasadnienie, choć krótkoterminowo przypomina to bardziej manewr polityczny niż politykę gospodarczą.

Tymczasem mediana spółek z indeksu Russell 2000 jest już na minusie o ponad 11% (bez uwzględnienia dzisiejszego spadku!) od początku roku, co jasno pokazuje, iż presja sprzedażowa nie dotyczy tylko „headline’owych” megakapów. Obecna wycena rynku może więc być bardziej odzwierciedleniem strachu i relokacji kapitału niż realnego pogorszenia fundamentów spółek.

W pierwszym kwartale 2025 roku mediana spółek z indeksu S&P 500 poradziła sobie lepiej niż sam indeks – spadła jedynie o 1,4%, podczas gdy cały indeks stracił 4,6%. Warto jednak zaznaczyć, iż to już drugi kwartał z rzędu, w którym mediana spółek odnotowała stratę (w Q4 2024: -2,6%). Najmocniej ucierpiała tzw. „Wspaniała Siódemka” (Mag 7), czyli największe spółki technologiczne, które spadły aż o 15% w Q1. Tymczasem pozostałe 493 spółki praktycznie nie zmieniły swojej wyceny!

Na początku roku Mag 7 stanowiły aż 35% całego indeksu – teraz ich udział spadł do nieco ponad 30%. Nadal to ogromny udział, ale wyraźnie mniejszy niż jeszcze w styczniu. Wyceny sektora technologicznego, konsumenckiego i samych gigantów zostały znacząco zredukowane, podczas gdy sektory defensywne odnotowały wzrosty mnożników – inwestorzy szukają teraz bezpieczniejszych przystani. Mimo to jednak nie cieszyły się wybitnymi napływami kapitału. Królowały akcje Europejskie, obligacje i złoto.

A co jeszcze interesującego działu się na rynku?

Spis Treści

• Wojna celna czas zacząć
• Co o obecnej sytuacji myślą analitycy?
• Co o tym wszystkim myśleć? Wnioski i przemyślenia
• Gdzie szukać przewagi w świecie ceł i niepewności? Okiem inwestora długoterminowego
• Jakie spółki najbardziej spadły na komunikat nowych ceł?
• Potencjalne ryzyko w nadchodzącym sezonie wynikowym
• Niskie taryfy na kraje latynoamerykańskie i słaby USD są bycze dla MELI i NU
• Amazon i nowe fundamentalne spostrzeżenia co do perspektyw
• Amazon kupi Tiktoka? Kuiper planuje wynieść satelity na orbitę
• Nowości autonomiczne w Uberze

Zapraszam!