1 miesiąc temu
ETF-y miały być najprostszym narzędziem do inwestowania na świecie. Tanie, pasywne, przewidywalne i… w długim terminie po prostu skuteczne. W większości przypadków dokładnie takie są.
Problem zaczyna się w momencie, kiedy do tej prostej konstrukcji dorzucasz dźwignię finansową. Nagle ten sam skrót „ETF” zaczyna oznaczać coś zupełnie innego. Coś, co potrafi działać świetnie… ale tylko w bardzo konkretnych warunkach rynkowych, a w pozostałych przypadkach potrafi systematycznie niszczyć Twój kapitał inwestycyjny.
I co najgorsze, większość inwestorów nie rozumie, dlaczego. W tym materiale opowiem wam trochę o tym, dlaczego lewarowane ETF-y to jedna z największych pułapek czekających na nieświadomych inwestorów. Zapraszam.
Te ETF-y zniszczą Twój kapitał. Większość inwestorów nie wie dlaczego!
Czym tak naprawdę jest ETF i jak działa klasyczny fundusz
Zanim przejdziemy do ryzyk i pułapek, musimy uporządkować fundamenty. Bo słowo „ETF” działa dziś jak etykieta jakości w świecie inwestowania. Wielu inwestorów słyszy ETF i automatycznie myśli: tanio, pasywnie, szeroka dywersyfikacja, długi termin, etc. W przypadku klasycznych funduszy ETF to skojarzenie jest w dużej mierze trafne.
Klasyczny ETF, na przykład ETF na indeks S&P 500, ma jeden podstawowy cel: możliwie wiernie odwzorować zachowanie indeksu bazowego. o ile indeks rośnie o 8% w skali roku, ETF powinien dać wynik bardzo zbliżony do 8%, pomniejszony o koszty zarządzania. o ile indeks spada o 15%, ETF spada mniej więcej o tyle samo. Konstrukcja jest przejrzysta i intuicyjna dla inwestora długoterminowego.
Technicznie rzecz biorąc, taki fundusz ETF może działać w modelu fizycznym albo syntetycznym. Model fizyczny oznacza, iż fundusz realnie kupuje akcje wchodzące w skład indeksu. Model syntetyczny oznacza, iż możemy wchodzić w świat bardziej zaawansowanych konstrukcji, takich jak lewarowane ETF-y, których celem nie jest odwzorowanie indeksu w relacji jeden do jednego, a osiągnięcie wielokrotności dziennej stopy zwrotu indeksu.
Jak działają lewarowane ETF-y i skąd bierze się dźwignia
Jak to osiągnąć w praktyce? Tutaj ciężko o fundusze fizyczne. Fundusz nie kupuje po prostu akcji za trzy razy większą kwotę niż ma kapitału. Zamiast tego wykorzystuje instrumenty pochodne, przede wszystkim kontrakty terminowe futures oraz swapy.
Jeżeli widzisz oznaczenie 2x, oznacza to, iż fundusz dąży do uzyskania dwukrotności ruchu indeksu w danym dniu. Przy 3x mówimy o trzykrotności dziennej stopy zwrotu. o ile S&P 500 rośnie w poniedziałek o 1%, ETF 3x powinien wzrosnąć o około 3%. o ile we wtorek indeks spada o 2%, fundusz 3x powinien spaść o około 6%. Mechanizm jest analogiczny i opiera się na dziennym rebalancingu.
Analogicznie działają też ETF-y odwrotne, czyli tak zwane inverse albo short ETF, których celem jest osiągnięcie odwrotności dziennego ruchu indeksu. jeżeli indeks spada o 1%, ETF odwrotny rośnie o około 1%. o ile indeks rośnie o 1%, fundusz traci około 1%. To narzędzie dla tych, którzy chcą zarabiać na spadkach bez otwierania krótkiej pozycji na kontraktach terminowych czy bez pożyczania akcji.
Istnieją też konstrukcje łączące oba elementy, czyli ETF-y odwrotne z dźwignią, na przykład -2x lub -3x.
Rebalancing i ukryty mechanizm działania ETF-ów lewarowanych
Tylko jakie są tego wszystkiego efekty w praktyce? Załóżmy, iż mamy ETF 3x na S&P 500 i na początku dnia fundusz ma 100 mln dolarów aktywów. Chce uzyskać ekspozycję równą 300 mln dolarów na indeks. jeżeli indeks rośnie w danym dniu o 2%, fundusz zarabia około 6%. Jego aktywa rosną do 106 mln. Żeby kolejnego dnia znów mieć ekspozycję 3x, musi zwiększyć nominalną wartość pozycji do około 318 mln. To oznacza, iż codziennie dochodzi do rebalancingu, czyli dostosowania wielkości pozycji.
Analogicznie działa to w dół. o ile indeks spadnie i fundusz straci, jego aktywa maleją. Aby utrzymać stały mnożnik na kolejny dzień, musi zmniejszyć ekspozycję. Ten codzienny proces rebalancingu jest sercem całej konstrukcji lewarowanych ETF-ów.
Kluczowe jest zrozumienie, iż procenty działają na zmieniającej się bazie. jeżeli coś rośnie o 10%, a potem spada o 10%, to nie wraca do punktu wyjścia. I tu zaczyna się matematyka, która zjada wyniki niedoświadczonych inwestorów.
Obserwuj 
Subskrybuj Dlaczego ETF lewarowany może tracić mimo „dobrego kierunku”
Weźmy prosty przykład. Indeks ma wartość 100 punktów.
Dzień pierwszy: indeks rośnie o 10%. Wartość rośnie do 110.
Dzień drugi: indeks spada o 10%. Spadek liczony jest od 110, czyli wynosi 11 punktów. Indeks kończy na poziomie 99.
Efekt końcowy to minus 1%, mimo iż ruchy wydają się symetryczne.
Teraz zobaczmy, co dzieje się z ETF 3x.
Startujemy z wartością 100.
Dzień pierwszy: indeks +10%, więc ETF 3x rośnie o 30%. Wartość rośnie do 130.
Dzień drugi: indeks -10%, więc ETF 3x spada o 30%. Ale 30% liczymy od 130, czyli strata wynosi 39. Fundusz kończy na poziomie 91.
Indeks po dwóch dniach jest na -1%. ETF 3x jest na -9%, czyli mimo tego, iż niby dźwignia wynosi x3, to realnie Wasz wynik jest ujemny razy 9. I to nie jest rzadki, wyselekcjonowany przypadek.
Trzeba zrozumieć, iż lewarowany ETF to nie kontrakt terminowy i tutaj dźwignia działa inaczej. Zresztą najlepiej pokazać to na żywym organizmie i zerknąć, jak performują lewarowane ETF-y względem swoich klasycznych odpowiedników.
ETF lewarowany vs klasyczny ETF – realne wyniki
Chyba najlepszym przykładem na takie intuicyjne zrozumienie tego mechanizmu jest spojrzenie na wykres. Porównajmy sobie ETF razy trzy na Nasdaq100 ze zwykłym pasywnym ETF-em na Nasdaq100. W horyzoncie ostatnich pięciu lat zwykły fundusz ETF na Nasdaq dał zarobić ponad 91%. W tym samym czasie ETF razy trzy, który teoretycznie mogłoby się wydawać, iż powinien zarobić około 275%, realnie dał stopę zwrotu… 104%. Po pięciu latach dużej zmienności i wystawiania psychiki inwestora na ciężkie próby wynik tego ETF-a jest jedynie o 13 punktów procentowych lepszy od zwykłego pasywnego funduszu na Nasdaq100.
No ale jeżeli wstrzelicie się w bardziej odpowiedni okres, kiedy rynek tylko rośnie, to wtedy inwestowanie w lewarowane ETF-y może być przyjemniejsze. Kiedy skrócimy horyzont do trzech lat, to zauważymy, iż Nasdaq100 dał zarobić 110%, a lewarowany ETF choćby więcej niż razy trzy, bo nie 330%, ale aż 350%! Zwróćcie jednak uwagę, iż w czasie ubiegłorocznej przeceny wywołanej cłami Trumpa cały ten nadwyżkowy zysk praktycznie wyparował. To już dobrze pokazuje, dla kogo jest to naprawdę przydatne narzędzie inwestycyjne.
Volatility decay – największy wróg lewarowanych ETF-ów
Takie zachowanie lewarowanych ETF-ów to nie jest błąd konstrukcyjny. To konsekwencja procentu składanego i codziennego resetu ekspozycji. Teraz wyobraź sobie rynek, który przez kilka tygodni porusza się w bok, ale w sposób szarpany. Jednego dnia +2%, drugiego -2%, potem +1.5%, potem -1.7%. Indeks w ujęciu netto może być blisko zera. Klasyczny ETF również będzie blisko zera. Natomiast ETF lewarowany, zwłaszcza 3x, zacznie systematycznie tracić wartość.
To właśnie volatility decay, czyli erozja wartości wynikająca ze zmienności. Sama zmienność, choćby bez wyraźnego trendu, powoduje erozję kapitału. Każdy cykl wzrost i spadek działa jak tarcie, które ściera wartość funduszu. Im większa dźwignia i im większa zmienność rynku, tym szybsza erozja kapitału.
W okresie ostatnich 3 miesięcy Nasdaq100 jest praktycznie na zero – dokładnie na plus 0,41%. W tym samym czasie fundusz lewarowany x3 dał „zarobić” minus 3,6%.
Kiedy lewarowane ETF-y mają sens
Inaczej sprawa wygląda w silnym trendzie jednokierunkowym. jeżeli indeks rośnie dzień po dniu bez większych cofnięć, procent składany zaczyna działać na korzyść inwestora, ale taki scenariusz wymaga stabilnego momentum.
Problem w tym, iż rynki finansowe przez dużą część czasu nie poruszają się w idealnych, gładkich trendach. Często są nerwowe, reagują na dane makro, wypowiedzi banków centralnych czy geopolitykę. W takim środowisku ETF lewarowany staje się narzędziem, które statystycznie traci na samej konstrukcji, choćby jeżeli indeks nie oddala się znacząco od punktu startowego.
Wyobraźcie sobie, iż braliście udział w bieżącej hossie na srebrze. jeżeli siedzieliście na funduszu ETF, który daje ekspozycję na srebro razy trzy, to w zaledwie trzy miesiące mogliście osiągnąć stopę zwrotu przekraczającą 600%, w momencie kiedy samo srebro rosło „tylko” 124%. Jednak po silnym załamaniu surowca w pierwszej połowie lutego fundusz lewarowany x3 na srebro potrafił przynosić choćby gorsze wyniki niż sam instrument bazowy.
Jeśli instrument bazowy jednego dnia traci 30%, to Wasz ETF jednego dnia straci… 90%. Tymczasem, żeby odrobić 90% straty, trzeba potem osiągnąć 900% wzrostu. To w każdym świecie dość trudne zadanie inwestycyjne.
Daytrading i hedging – realne zastosowania ETF-ów lewarowanych
Wniosek jest prosty. ETF lewarowany nie jest zaprojektowany do przetrwania długiego, bocznego i zmiennego rynku. W takim otoczeniu jego największym wrogiem nie jest kierunek, tylko zmienność, a zmienność na rynkach to codzienność.
Okej, skoro wiemy już, jak te instrumenty są zbudowane i dlaczego nie nadają się dla długoterminowego inwestora, to naturalne pytanie brzmi: kiedy to w ogóle ma sens? Bo fakt, iż coś jest ryzykowne, nie oznacza, iż jest bezużyteczne. Oznacza tylko, iż musi być używane we właściwym kontekście.
Pierwsze realne zastosowanie to daytrading i krótkoterminowy swing na momentum. Mówimy tu o sytuacji, w której rynek wchodzi w wyraźny, dynamiczny ruch w jednym kierunku. Na przykład po mocnych danych makro, po wybiciu z wielotygodniowej konsolidacji albo w trakcie panicznej wyprzedaży. o ile masz przekonanie, iż w krótkim terminie prawdopodobieństwo kontynuacji ruchu jest wysokie, ETF 2x albo 3x pozwala zintensyfikować ekspozycję bez używania rachunku z klasyczną dźwignią.
Co musi być prawdą, żeby to miało przewagę? Po pierwsze, ruch musi być relatywnie jednokierunkowy. Im mniej gwałtownych cofnięć, tym lepiej. Po drugie, horyzont musi być krótki. Najczęściej mowa o kilku dniach, ewentualnie tygodniach. Nie bez powodu twórcy ETf-ów lewarowanych jasno mówią, iż według nich horyzont inwestycyjny takiego produktu, to max 1 dzień.
Trzeba też obserwować rynek i mieć umiejętność wyciągania wniosków na podstawie tego, jak on się zachowuje. Jak otwierają się poszczególne giełdy. Jak zachowuje się rynek terminowy przed otwarciem rynku kasowego. Na jakie informacje i w jaki sposób reagują inwestorzy.
Co zwykle psuje wynik? Przede wszystkim przeciąganie pozycji, kiedy momentum już wygasło. Rynek przestaje iść płynnie w jednym kierunku, zaczyna się wahanie góra dół i zaczyna działać negatywny mechanizm rosnących strat, choćby na rynku, który wychodzi na zero. Drugi klasyczny błąd to brak dyscypliny. Mała strata w ETF 3x potrafi bardzo gwałtownie zamienić się w dużą, bo procenty działają agresywnie. Dlatego jeżeli coś idzie nie po waszej myśli, to uciekajcie z pozycji. Lewarowany ETF, to nie instrument do uśredniania.
Hedging, czyli zabezpieczanie portfela bez sprzedawania akcji
Hedging! Zabezpieczanie portfela bez konieczności sprzedawania akcji. Wyobraź sobie, iż masz portfel długoterminowy złożony ze spółek, których nie chcesz ruszać ze względów podatkowych albo strategicznych. Jednocześnie widzisz rosnące ryzyko krótkoterminowej korekty. Zamiast sprzedawać akcje, możesz kupić ETF odwrotny i lewarowany na szeroki indeks.
Jeżeli rynek spadnie, strata na akcjach zostanie częściowo skompensowana zyskiem na ETF-ie odwrotnym. o ile rynek jednak pójdzie w górę, ETF odwrotny przyniesie stratę, ale zysk na akcjach ją zneutralizuje. W teorii brzmi to jak eleganckie rozwiązanie.
Co trzeba tutaj głębiej przemyśleć i jak się przygotować? Musisz mieć silne przekonanie co do korekty. jeżeli nie masz silnych argumentów za spadkami, to lepiej po prostu przeczekać korektę, niż próbować walczyć z rynkiem. jeżeli potrzebujesz dowodu na fakt, iż granie na spadki bez silnych argumentów jest mało rozsądne, to popatrz na wykres odwrotnego ETF-a na Nasdaq.
W trzy lata dał wynik ponad minus 92%. Jednocześnie, jeżeli masz argumenty i myślisz o zabezpieczaniu się przed korektą, to nie warto wykorzystywać funduszu bez dźwigni, bo wtedy wymaga to od ciebie angażowania całej masy kapitału. Wyobraź sobie, iż masz portfel akcji złożony ze 100 tysięcy złotych i masz dodatkowo 10 tysięcy zł gotówki. jeżeli chciałbyś się zabezpieczyć przed korektą zwykłym ETF-em odwrotnym bez dźwigni, to musisz sprzedać część akcji, żeby zdobyć więcej gotówki, bo ekspozycja o wartości 10 tysięcy kilka ci da, bo tak niska ekspozycja skompensuje zaledwie 10% strat na portfelu akcji. Jednak przy funduszu lewarowanym zabezpieczanie się choćby mniejszą porcją gotówki zaczyna mieć więcej sensu.
Na co jednak uważać i co zwykle psuje wynik? Zbyt długie trzymanie zabezpieczenia. jeżeli korekta nie przychodzi szybko, a rynek zachowuje się inaczej niż zakładałeś, to pora uciekać z tej pozycji, bez żadnego sentymentu.
Problem pojawi się też przy niedopasowaniu indeksu do naszego portfela. jeżeli masz portfel skoncentrowany na małych spółkach, a zabezpieczasz się ETF-em odwrotnym na S&P 500, korelacja może nie być wystarczająca i hedging nie zadziała tak, jak zakładałeś.
Znajdziesz tam więcej wartościowych treści o inwestowani, giełdzie i rynkach.
DNA Rynków – merytorycznie o giełdach i gospodarkach
Gdy indeks nie pokazuje tego, co naprawdę dzieje się w portfelu
Obecna sytuacja na rynku jest tego genialnym przykładem. Miałeś w portfelu następujące spółki:
• CrowdStrike
• Duolingo
• American Express
• Salesforce
• I CBRE
To nie są wyłącznie spółki SaaS. Mamy tutaj przedstawicieli: cyberbezpieczeństwa, edukacji, usług finansowych i nieruchomości komercyjnych, a wszystkie te spółki od początku tego roku spadły od 9% do choćby 38%. W tym samym czasie S&P 500 jest 0,5% na plusie, a Nasdaq100 tylko 1% na minusie.
Taka sytuacja wynika z konstrukcji indeksu i faktu, iż jest on zdominowany przez kilka największych spółek, które akurat ostatnio nie spadły.
Gdybyście więc choćby trafnie przewidzieli korektę, która aktualnie rozlewa się na wielu sektorach i wielu spółkach, oraz postanowili zabezpieczyć się przed nią odwrotnym ETF-em na Nasdaq100, to nic by to wam nie dało.
Koszty lewarowanych ETF-ów, o których inwestorzy często zapominają
Czas ostrzec jeszcze przed specyficzną dla lewarowanych ETF-ów rzeczą – kosztami. Klasyczny ETF na S&P 500 potrafi mieć TER na poziomie 0,05% rocznie. TER to całkowity koszt zarządzania funduszem i poziom 0,05% to praktycznie tyle co nic.
W przypadku funduszy 2x czy 3x często mówimy o kosztach rzędu 0,75% albo choćby powyżej 1%. Wyższe koszty to efekt bardziej skomplikowanej struktury takiego funduszu oraz skali. Mniej klientów jest tymi funduszami zainteresowanych, więc muszą one pobierać wyższe opłaty, żeby pokryć swoje koszty stałe. W krótkim terminie nie jest to kluczowe, ale przy dłuższym trzymaniu zaczyna realnie obniżać wynik.
Dla przykładu TER odwrotnego ETF-a razy trzy na Nasdaq100 od WisdomTree to 0,8% rocznie. Analogiczny lewarowany ETF, ale grający na wzrosty, kosztuje 0,75% rocznie. Takie opłaty potrafią mocno wpływać na długoterminowy wynik. Na wykresie zielone słupki to założenie opłat na poziomie 0,07%, a pomarańczowe słupki to opłata 0,75%. Po 20 latach strata z tytułu wyższych opłat wynosi 46 tysięcy złotych, czyli niemal połowa pierwotnego kapitału, a wcale nie jest powiedziane, iż w długim terminie na takim ETF-ie zarobisz.
Największy paradoks lewarowanych ETF-ów
To jest największy paradoks tych rozwiązań. Tak jak na pewno zarobisz w odpowiednio długim terminie na ETF-ie na Nasdaq, to wcale niekoniecznie zarobisz w tym samym terminie na lewarowanym ETF-ie na Nasdaq.
Lewarowane ETF-y nie są „złe”. One działają dokładnie tak, jak zostały zaprojektowane.
Problem w tym, iż większość inwestorów używa ich tak, jakby były czymś zupełnie innym.
To nie jest narzędzie do spokojnego budowania majątku, ale narzędzie do bardzo konkretnego scenariusza, krótkiego horyzontu i świadomego ryzyka.
Jeśli to rozumiesz, mogą być użyteczne, ale jeżeli nie, to rynek bardzo gwałtownie to zweryfikuje, a niestety… większość inwestorów tego nie rozumie. Przynajmniej do tej pory.
Do zarobienia,
Piotr Cymcyk
