To 'jeden, prosty sposób na Bitcoina’ funduszy hedgingowych. 'HODL-erzy go nienawidzą’. Jaki?

Według informacji, które przekazał Bloomberg, a które potwierdził Arbelos Markets masa zautomatyzowanych funduszy buduje pozycje na opcjach i futures, na podstawie aktywności w amerykańskich ETF-ach. To tylko potwierdza, iż fundusze z USA traktowane są jako wskaźnik kondycji szerszego rynku crypto. Co za tym idzie główny benchmark popytowy, mierzący detaliczny i instytucjonalny apetyt na Bitcoina. Oznacza to, iż tym największa kryptowaluta będzie uzależniona od wyników inwestycyjnych i popytu na amerykańskie fundusze giełdowe. Tym samym prawdopodobnie także od nastrojów szerszego Wall Street. Ale jak dokładnie przebiega to zjawisko i na jakich fundamentach bazują instytucje hedgingowe typu 'momentum’? Opierając się na zweryfikowanych źródłach, spróbujemy przekazać informacje na ten temat. Zarówno inwestorom jak i amatorskim oraz zawodowym kryptowalutowym spekulantom.

Strategia premii z momentum sugeruje wysokie premie dla hedgingowych 'łowców nagród’. Źródło: Bloomberg, MAN AHL

Ponieważ protokoły algorytmiczne mogą w chwili słabości popytu silnie wyprzedawać Bitcoina, może to przybrać efekt domina na rynku instrumentów pochodnych. jeżeli takowa sprzedaż miałaby nadejść – prawdopodobnie będzie miała miejsce w trakcie sesji azjatyckiej. To właśnie wtedy wpływają dane handlowe ze Stanów Zjednoczonych. W tym kontekście zachowanie przypomina nieco instytucjonalnych dealerów gamma, które potęguje wyprzedaże i wzmacnia ruchy zakupowe. W I kw. 2024 roku ETF IBIT od Blackrock był największym kupującym, i zgromadził ponad 9 mld USD dodatnich przepływów, amortyzując ponad 9 mld USD odpływów z Grayscale Bitcoin Trust (wyższe opłaty za zarządzanie). Ogólne napływy do funduszy giełdowych spot wyniosły ponad 12 mld USD. Przenieśmy się teraz do części dotyczącej funduszy 'quant’.

Aktywne inwestowanie kontra… Wall Street

Stare powiedzenie giełdowe mówi, iż nikt nie wstaje na Wall Street po to by zarobić 10% rocznie. Co prawda dla hodlerów roczny zwrot z Bitcoina na poziomie 50% w długim terminie wydaje się wręcz błogosławieństwem, 5-krotnie bijącym S&P 500 czy najlepsze fundusze hedgingowe typu Medallion. Ale dla naprawdę chciwych, jak w Bondzie 'świat to za mało’. Witamy na pokładzie 'zawodowych spekulantów’. Dla ilościowych funduszy hedgingowych i wielu badaczy istnieje lepszy sposób na realizację zysków ze zmiennego wzrostu cen… Jednocześnie czerpiąc zyski z ogromnych trendów. Po prostu: wystarczy podążać za mądrością lub głupotą tłumu. Na rynku finansowym za mechanizm ten odpowiadają 'dealerzy gamma’. Jak działa to na rynku crypto?

Od największego na świecie publicznego zarządzającego funduszami hedgingowymi, Man Group, po naukowców z University of Cambridge (nie tylko), rośnie liczba badań strategii long / short na rynku kryptowalut. Według Bloomberga sygnalizuje, iż strategie 'quantów’ podążające za trendem są szczególnie interesujące… Oraz opłacalne. Dzięki dynamicznym wzrostom i spadkom cen Bitcoina. Mniejsze fundusze, takie jak Florin Court Capital (aktywa w zarządzaniu to ok. 2 miliardy dolarów), wdrażają właśnie takie strategie. Co najmniej od d 2017 roku. Ich ekspozycja na kryptowaluty wg. badań Bloomberga wzmocniła wyniki z transakcji, śledzących trend.

Wszyscy jadą na 'garbie’ ETF-ów?

Dla inwestorów detalicznych nowo uruchomiony fundusz ETF oferuje szerszy dostęp do Bitcoina. Instytucje także na tym korzystają. Dlaczego? Bo ETF-y mają szanse wzmocnić efekt wzrostowy (jak i spadkowy). Instytucje czują 'alfę’ w powietrzu. Otóż „Skorygowane o ryzyko zwroty ze strategii typu momentum, niezależnie od dynamiki, były historycznie lepsze niż w przypadku strategii 'kup i trzymaj’ (…) Podążanie za trendami polega na wyłapywaniu błędów behawioralnych. W kryptowalutach widać manie, widać okresy FOMO, widać paniki – wszystko to można uchwycić dzięki usystematyzowanych strategii„ – w specjalnym wywiadzie przekazał Bloombergowi, Tarek Abou Zeid, menedżer ds. portfela klientów w Man AHL.

Naukowcy z Man Group’s odkryli, iż strategia proxy typu long-short zarówno w Bitcoinie, jak i Etherze przynosiła dużo lepsze wyniki, niż inwestycje ’hodl’ od 2017 r. przy skalowaniu pozycji, w środowisku 10% zmienności. Strategia ta notuje zyski podczas wzrostów i zajmuje krótkie pozycje, gdy sugerowany trend wskazuje na premię skierowaną w dół. Man Group, którego aktywa w zarządzaniu wzrosły do rekordowego poziomu 167,5 mld USD na koniec 2023 r., przekazał Bloombergowi, iż firma handluje kryptowalutami w ramach właśnie takiej strategii. Inny gigant inwestycyjny typu 'quant’ AQR Capital Management również ujawnił, iż handluje kontraktami futures na kryptowaluty w ramach strategii śledzących spadkowe i wzrostowe trendy.

Kryptowaluty jak towary?

Z kolei przytaczany wcześniej Florin Court, który specjalizuje się w rynkach mniej płynnych i alternatywnych, handluje zarówno Bitcoinem, jak i Etherem od 2017 roku. Od początku roku fundusz notuje spore wzrosty. Zapytany przez Bloomberga, założyciel funduszu, Doug Greenig porównał kryptowaluty do znanego ze zmienności, chicagowskiego rynku towarowego. W jego ocenie „Kryptowaluty są w sam raz dla nas i najczęściej zachowują się zupełnie podobnie jak niektóre z bardziej niestabilnych rynków towarowych (…) Potrzeba do tego po prostu dobrych modeli trendów i systematycznej kontroli ryzyka”. Jego fundusz stosuje konserwatywne podejście. Oznacza to, iż przede wszystkim unika nieuregulowanych giełd i innych znaczących ryzyk pośredników… Tak dobrze (po upadku FTX, czy Three Arrows Capital) znanych rynkowi crypto.

Ryzyko modeli

Jednocześnie stosunkowo ubogie (i młode) zbiory danych to kolejna kwestia, którą opierające się na danych fundusze wymieniają jako przeszkodę dla bardziej przewidywalnych strategii. Gdyby okres zbioru danych był dłuższy, niż kilka lat instytucje mogłyby zajmować pozycje z większym przekonaniem. Największe obawy budzi ryzyko właśnie ta kwestia wg. Florin Court. Z kolei modele stosowane przez Man Group opierają się na danych od lat 2016-2017, kiedy inwestorzy instytucjonalni stali się bardziej aktywni w przestrzeni. Dokładnie kontrakty futures na Bitcoina zostały uruchomione pod koniec 2017 roku.

Mało tego, wg. Bloomberga także poważne badania akademickie dostarczają więcej dowodów, przemawiających za podążaniem za trendem rynku crypto (w obie strony). Otóż badanie z 2023 r. autorstwa naukowców z Monash University wykazało, iż strategie śledzące trendy, co do zasady przewyższały stałą inwestycję w Bitcoina i Ethereum, przy czym krótsze okresy interwałowe były bardziej opłacalne, dla tej strategii, niż dłuższe. Inny artykuł autorstwa naukowców z University of Cambridge wykazał także „spójne i atrakcyjne zwroty” dla podobnej strategii dla okresu z lat 2011-2019.

Long / short dla uboższych?

Nie tylko wyrafinowane fundusze hedgingowe badają 'aktywne’ strategie. Taka propozycja trafia również do głównego nurtu, za pośrednictwem konkretnego produktu giełdowego (oczywiście z opłatami, za zarządzanie). Otóż Global X Bitcoin Trend Strategy ETF został uruchomiony dokładnie w zeszłym miesiącu. Indeks ten śledzi CoinDesk Bitcoin Trend Indicator. Podmiot dynamicznie alokuje pomiędzy kontraktami futures na Bitcoina a bonami skarbowymi USA, o terminie zapadalności od jednego do trzech miesięcy. Fundusz zwiększa ekspozycję na kontrakty terminowe na Bitcoina, gdy ceny rosną. Oraz zmniejsza alokację, gdy ceny spadają, nigdy nie zajmując pozycji krótkiej.

Instytucja Global X ETFs odniosła się do perspektyw produktu, zapytana o to przez Bloomberga. „Bitcoin przez cały czas podlega sporym wahaniom i dużym spadkom (…) Global X Bitcoin Trend Strategy ETF działałby najlepiej w środowisku, w którym istnieje wyraźny i stały wzrost lub wyraźny i dość stały spadek cen”. Podążanie za trendami wykazało dobre wyniki podczas backtestów Bitcoina i Ethereum… Ale fundusze quant pozostają ostrożne w stosunku dp wdrażania tego typu technik w jakichkolwiek innych zakamarkach rynku kryptowalut. Nie tylko z uwagi na mniejszą płynnośc.

Spekulacyjne, często debiutujące memecoiny, które mogą być znacznie bardziej zmienne niż Bitcoin i Ether. Co więcej, choćby niewielkie ruchy 'małych wielorybów’ mogłyby w takim środowisku wysypać wyrafinowane strategie inwestycyjne. W ocenie Man Group „Należy być bardzo ostrożnym w stosowaniu tradycyjnych modeli dynamiki do walut powiązanych (z Bitcoinem i Ethereum – przyp. red) – stablecoiny należałyby do tego grona (…) Ostrożnie podchodzę również do tego, co można nazwać memecoinami – wykazują one dynamikę cen, która może nie być odpowiednia dla tradycyjnych modeli momentum”.

Potężne obroty = potężne zainteresowanie

Wracając do funduszy ETF, zgodnie z ostatnią aktualizacją, Grayscale nie jest już liderem pod względem dziennych odpływów. We wtorek pierwszy raz prześcignął go ETF od Ark Invest. Ten odnotował odpływy o wartości 88 milionów dolarów wobec 82 mld w GBTC. Giełdowe fundusze ETF na BTC w marcu obróciły niesamowitą kwotą 111 miliardów dolarów. W tym kontekście odpływy te wydają się tym mniej znaczące. Pomimo słabości GBTC i Ark, fundusze ETF we wtorek 2 kwietnia, przez cały czas odnotowały 38,8 mln USD wpływów netto 2 kwietnia.

Wracając do raportu Bloomberga. Ostatni ostatni spadek był w dużej mierze spowodowany automatycznymi protokołami handlowymi w Azji, które reagowały na dane ETF Bitcoin. Jak zauważyła firma handlowa Arbelos Markets, boty są w stanie składać zamówienia na podstawie zagregowanych danych z funduszy ETF. W związku z tym może to mieć znaczący wpływ na rynek. Fakt, iż wyniki Bitcoina były szczególnie dobre na początku marca, kiedy napływy były silne, potwierdza tę teorię.

• Co to oznacza? Wielu łudziło się, iż w razie krachu Bitcoin może pełnić rolę 'bezpiecznej przystani’. Uzależnienie się od zachowań inwestorów strcite związanych z Wall Street osłabia taką hipotezę. Prawdopodobne ustawienie dużych zleceń na rynkach pochodnych, opartych o zachowania ETFów sprawi, iż Bitcoin będzie jeszcze bardziej skorelowany z Wall Street.
• Co za tym idzie bardziej podatny na wahania nastrojów rynku akcji. Etap 'zdecentralizowanej’ oderwanych od 'TradeFi’ finansów bezpowrotnie przeminął? Jednocześnie podaż stablecoinów przez cały czas wykazuje tendencję wzrostową. Według Reflexivity Research pokazuje to 'uśpiony popyt’ i szanse na spore napływy do rynku w razie odbicia crypto.
• Popyt na Bitcoina w ostatnim czasie nieco spadł, ale choć 1 kwietnia pokazał odpływ, dodatnie wyniki powoli wracają… Choć nie w skali porównywalnej do 'szału zakupowego’, który swój szczyt osiągnął w marcu. Na wielki optymizm Wall Street wskazywał też apetyt na lewarowane ETFy BTC, takie jak VolatilityShares’ 2x Bitcoin Strategy ETF (BITX). Fundusz oferuje ekspozycje na podwajanie wyniku z S&P CME Bitcoin Futures Daily Roll Index. Od czerwca 2023 napływy do niego co miesiąc tylko rosną i w tej chwili wynoszą 1,5 mld USD…. W marcu wzrosły o 885 mln USD.

Źródlo: Bloomberg

Jak to może wpłynąć na rynek?

W naszej ocenie szeroko rozumiane Wall Street zauważyło, iż miało ograniczony wpływ na poprzednie hossy kryptowalut. Nie tylko bezpośredni, ale również wpływ z pośrednictwa (w czym specjalizuje się przecież BlackRock czy Fidelity). Ponieważ jednak informacje o strategiach long / short z Bloomberga dotyczą raczej 'bezpośredniego’ wpływu na ceny, możemy dojść do kilku wniosków. Fakt, iż ETF-y powstały pomoże zarówno pośrednikom, którzy naliczają opłaty za samo przechowywanie i eralizację 'wygodnej strategii’ inwestycyjnej dla 'kupców spot’… Jak i umożliwia zbudowanie szeregu produktów bazujących na istniejących ETF-ach (m.in. ETF-ów lewarowanych). Ale nie tylko…

…Otworzyło drzwi do większej zmienności Bitcoina, uzależnionej stricte od podaży i popytu w ETF-ach. Fundusze rozgrywające rynek long / short mogą dostrzegać sporą premię, w czasie hipotetycznego spadku aktywności ETF-ów, lub (co gorsza dla HODLerów), wyprzedaży i dużych odpływów netto (czytanych jako oznaka 'rezygnacji’ i słabości). W efekcie będziemy mieli rynek, który 'wyprzedza’ cykliczność Bitcoina, a fundusze będą bardzo uważnie śledzić popyt zagregowany w funduszach giełdowych, celem 'zajecia pozycji’ na samym początku trendu. Podstaw ostatnich wahań możemu upatrywać właśnie w aktywności związanej z uważnym śledzeniem zachować w funduszach giełdowych (jako benchmarku nastrojów krótkoterminowych). Wydaje się, iż Bitcoin przywiązał się w ten sposób do Wall Street, w bezprecedensowym stopniu.

Może Cię zainteresuje