2 godzin temu
Konflikt z Iranem, drożejąca ropa i zaskakujące dane o cenach konsumenckich zmuszają Europejski Bank Centralny do rewizji założeń. Na stole leży pytanie, które we Frankfurcie pamiętają boleśnie z 2022 roku: czy reagować szybko, czy czekać i ryzykować powtórkę z historii.
Jeszcze dwa tygodnie temu perspektywy inflacyjne w strefie euro wyglądały komfortowo. Wskaźnik HICP utrzymywał się poniżej celu EBC, rynki pieniężne z niemal stuprocentowym prawdopodobieństwem wyceniały stabilizację stopy depozytowej na poziomie 2,0 proc. przez cały 2026 rok, a lutowa ankieta Reutersa wśród ekonomistów potwierdzała tę wizję – najdłuższa pauza w cyklu od czasów ujemnych stóp procentowych miała trwać w najlepsze. Potem na Bliski Wschód spadły amerykańsko-izraelskie bomby i ten uporządkowany scenariusz zaczął się rozpadać.
Ropa przekracza kolejne poziomy
Od momentu rozpoczęcia nalotów na Iran w ostatni weekend lutego cena ropy Brent wzrosła o ponad 23 proc. w skali miesiąca, osiągając 5 marca rano okolice 84 USD za baryłkę – najwyższy poziom od lipca ubiegłego roku. WTI podąża tym samym szlakiem, handlowana powyżej 76 USD. Konflikt, który trwa już szósty dzień, nie daje oznak wygaszania – wręcz przeciwnie. W nocy z 4 na 5 marca Iran odpowiedział falą rakiet balistycznych wystrzelonych w kierunku Izraela. Cieśnina Ormuz, przez którą przepływa ok. 20 proc. światowej ropy, pozostaje faktycznie sparaliżowana po irańskich groźbach wobec statków handlowych. Część armatorów zawiesiła tranzyt, ubezpieczyciele wycofują pokrycie ryzyka wojennego, a stawki frachtowe na supertankowcach biją rekordy.
Do problemu naftowego dochodzi gazowy. Katar zawiesił dostawy LNG, co oznacza, iż europejscy odbiorcy – po latach odchodzenia od rosyjskiego gazu – muszą teraz licytować się z kupcami azjatyckimi o każdy ładunek na rynku spotowym. Europa, jako kontynent zależny od importu energii, jest na tego rodzaju szok podażowy narażona znacznie bardziej niż Stany Zjednoczone z ich ogromną produkcją krajową.
Lutowe dane o inflacji nie pomogły
Na ten geopolityczny wstrząs nałożył się niekorzystny odczyt makroekonomiczny. Wstępne dane Eurostatu opublikowane 3 marca pokazały, iż roczna inflacja w strefie euro przyspieszyła w lutym do 1,9 proc. z 1,7 proc. w styczniu. Ekonomiści spodziewali się stabilizacji. Co gorsza, inflacja bazowa – ta, którą EBC traktuje jako miarę trwałej presji cenowej – skoczyła do 2,4 proc. z 2,2 proc. Inflacja usług ponownie okazała się wyższa od prognoz, co potwierdza, iż wewnętrzna presja cenowa w gospodarce strefy euro wcale nie wygasła – a jedynie została zamaskowana przez wcześniejszy spadek cen energii.
Warto to podkreślić, iż wskaźnik HICP znalazł się poniżej 2-procentowego celu EBC na przełomie roku w dużej mierze dlatego, iż ropa i gaz taniały. Teraz ten efekt odwraca się gwałtownie, a pod powierzchnią inflacja bazowa przez cały czas utrzymywała się powyżej celu. W takiej konfiguracji choćby umiarkowany wzrost cen surowców energetycznych wystarczy, by wypchnąć wskaźnik główny powyżej progu komfortu banku centralnego.
Mechanizm transmisji działa w ciągu dni, nie miesięcy
W przeciwieństwie do stopy procentowej, której oddziaływanie na gospodarkę rozciąga się na 12-18 miesięcy, transmisja cen ropy na konsumenta jest niemal natychmiastowa. Operatorzy stacji paliw w Europie aktualizują cenniki w ciągu kilku dni od zmiany cen hurtowych. Analitycy JP Morgan szacują, iż wzrost ceny Brent wyrażonej w euro o 10 proc. przekłada się na podniesienie inflacji HICP o 0,11 pkt proc. w horyzoncie trzech miesięcy. Przy dotychczasowej skali zwyżek oznacza to dodatkowe 0,2 pkt proc. presji cenowej – pod warunkiem, iż ceny się ustabilizują. jeżeli konflikt potrwa kilka tygodni, inflacja w strefie euro może wrócić w rejon 2,5 proc., a więc wyraźnie powyżej celu EBC. W scenariuszu dalszej eskalacji i trwałego ograniczenia dostaw energetycznych z Zatoki Perskiej skutki byłyby jeszcze poważniejsze.
Duch „przejściowej inflacji” straszy Radę Prezesów
W 2022 r. EBC był jednym z ostatnich wielkich banków centralnych, które zareagowały na postpandemiczną falę inflacji. Przez miesiące wzrost cen opisywano jako „przejściowy” – tymczasem inflacja w strefie euro zdążyła przekroczyć 10 proc., zmuszając Radę Prezesów do rekordowo szybkiego cyklu podwyżek. To doświadczenie odcisnęło trwały ślad w instytucjonalnej pamięci EBC. Decydenci wiedzą, iż ponowne zbagatelizowanie szoku energetycznego jako zjawiska tymczasowego byłoby politycznie i gospodarczo kosztowne. Równocześnie standardowe modele makroekonomiczne – jak pokazał kryzys sprzed czterech lat – słabo radzą sobie z wyjątkowymi szokami, co wymaga od bankierów centralnych bardziej pragmatycznego podejścia.
Sytuacja nie jest oczywiście identyczna jak w 2022 roku. Polityka fiskalna i monetarna są dziś bardziej restrykcyjne, nie ma postpandemicznej euforii konsumenckiej, a sam konflikt może zostać rozwiązany dyplomatycznie, odwracając wzrost cen surowców. Jednak inflacja bazowa wciąż pozostaje podwyższona, firmy mają świeżą pamięć o szybkim wzroście cen z lat 2022-2023, a globalne otoczenie inflacyjne nie sprzyja spokojowi – choćby Fed przed wojną sygnalizował, iż ryzyko utrzymania się inflacji powyżej celu jest znaczące.
Marzec bez ruchu, ale narracja się zmienia
Najbliższe posiedzenie Rady Prezesów 19 marca niemal na pewno nie przyniesie zmiany stóp procentowych. EBC potrzebuje czasu, by ocenić trwałość szoku, a działanie na podstawie kilku dni wojennych nagłówków byłoby sprzeczne z jego filozofią reagowania na uporczywe, a nie chwilowe zmiany warunków finansowych. Mimo to rynki już przesuwają oczekiwania. Prawdopodobieństwo podwyżki stopy depozytowej przed końcem roku wzrosło do 20-30 proc. z praktycznie zerowego poziomu sprzed tygodnia.
Kluczowym momentem będzie ewentualna zmiana komunikacji. jeżeli EBC zrezygnuje z powtarzanej od miesięcy formuły, iż polityka pieniężna jest „w dobrym miejscu”, rynki zinterpretują to jako pierwszy krok w kierunku zaostrzenia. To perspektywa, w której o kształcie polityki monetarnej największego bloku walutowego świata decydują nie modele ekonometryczne, ale dynamika konfliktu zbrojnego rozgrywającego się tysiące kilometrów od Frankfurtu.
Źródła: Eurostat, Reuters, ING
