3 miesięcy temu
Adobe to aktualnie wyjątkowo interesujący przypadek inwestycyjny, który wart jest według mnie szczególnej uwagi. Dlaczego? Bo jest to fundamentalnie jakościowa spółka, która po rajdzie w 2023 roku z kilku intrygujących przyczyn przestała uczestniczyć w hossie AI i jest aktualnie ponad 20% niżej, niż na początku 2024. W tym samym czasie indeks S&P500 jest prawie 13% wyżej. Spory gorszy wynik od szerokiego rynku. Przeanalizujmy jego przyczyny i to, czy obawy inwestorów są w tym przypadku uzasadnione.
Jak działa biznes Adobe?
Na początku przeanalizujmy biznes Adobe. Firma działa głównie w dwóch głównych segmentach: Cyfrowe Media (Digital Media), Cyfrowe Doświadczenia (Digital Experience). Cyfrowe Media to zdecydowanie największy segment. Dominuje on i od wielu lat stanowi rdzeń firmy.
Jeśli chcemy lepiej zrozumieć, czym zajmuje się firma, lepiej jest oddzielić zarówno biznes Cyfrowych Mediów, jak i Cyfrowych Doświadczeń na trzy chmury firmy: Creative Cloud + Document Cloud jako Digital Media i Experience Cloud jako Digital Experience. Czyli jedna firma, dwa segmenty, trzy chmury. Opiszmy pokrótce każdą z nich.
Biznes Creative Cloud
Szeroki zestaw narzędzi do tworzenia treści online. Zapewnia użytkownikom wybór produktów i usług do tworzenia, publikowania i promowania treści. W jej skład wchodzą znane programy takie jak Photoshop do edycji i kompozycji obrazów, Illustrator do grafiki wektorowej, Premiere Pro do montażu wideo oraz After Effects do tworzenia efektów wizualnych i animacji.
Dodatkowo, użytkownicy mają dostęp do aplikacji do projektowania UX/UI jak Adobe XD, narzędzi do pracy z dokumentami PDF przez Adobe Acrobat oraz wielu innych specjalistycznych narzędzi jak Lightroom do obróbki zdjęć czy InDesign do projektowania układów stron. Creative Cloud oferuje także integrację z usługami chmurowymi Adobe, co umożliwia łatwe przechowywanie, udostępnianie i współpracę nad projektami. Idea za chmurą kreatywną polega na dostarczeniu jednego miejsca, gdzie osoby indywidualne, zespoły i przedsiębiorstwa mogą zaspokoić wszystkie swoje potrzeby związane z tworzeniem treści. Adobe zapewnia wsparcie twórcom niezależnie od formatów. Szerokość produktów w chmurze kreatywnej Adobe jest niezrównana w branży i jest wspierana przez dwie obszerne biblioteki treści (Adobe Stock i Adobe Fonts).
Adobe Document Cloud
Kompleksowy zestaw narzędzi do zarządzania dokumentami cyfrowymi, który ułatwia użytkownikom edycję, podpisywanie, konwersję i udostępnianie plików PDF z każdego miejsca. W skład tej platformy wchodzą najważniejsze produkty takie jak Adobe Acrobat do tworzenia i edytowania PDF-ów, Adobe Acrobat Reader umożliwiający przeglądanie i podpisywanie plików, Adobe Scan do skanowania dokumentów papierowych dzięki urządzeń mobilnych, oraz Adobe Sign do cyfrowego podpisywania dokumentów. Dopełnieniem oferty są usługi chmurowe Document Cloud, które integrują te narzędzia, zapewniając łatwe przechowywanie, udostępnianie i współpracę nad dokumentami. Całość zapewnia płynność pracy i dostępność dokumentów na różnych urządzeniach, co zwiększa efektywność użytkowników.
Adobe Experience Cloud
Zaawansowana platforma do zarządzania doświadczeniami klientów, która integruje marketing, reklamę i analizy w jednym spójnym środowisku. W skład tego ekosystemu wchodzą różne segmenty umożliwiające firmom tworzenie, zarządzanie, wykonanie, mierzenie, monetyzowanie i optymalizację doświadczeń klientów zarówno w środowisku cyfrowym, jak i fizycznym.
Kluczowe segmenty to: Data Insights and Audiences, które pomagają budować szczegółowe profile klientów; Content and Commerce, ułatwiający zarządzanie treścią i handlem elektronicznym; Customer Journeys, które wspierają tworzenie spersonalizowanych ścieżek klientów; oraz Marketing Workflow, który centralizuje wszystkie procesy marketingowe. Adobe Experience Cloud pomaga zwiększać satysfakcję i wskaźniki konwersji klientów, dostarczając narzędzia niezbędne do efektywnego zarządzania ich doświadczeniami w każdym punkcie kontaktu.
Experience Cloud, choć rośnie wolniej, jest kluczowym elementem strategii spółki. Kiedy klient decyduje się na zakup Experience Cloud, decyzja ta ma charakter strategiczny i produkt jest wdrażany we wszystkich aspektach organizacji. Proces ten, szczególnie na początku, może być powolny, ale z czasem przyspiesza, co wynika z istotnej roli, jaką Experience Cloud odgrywa w firmach. Chmura ta charakteryzuje się wysoką retencją i jest bardzo ważna dla swoich klientów.
Od lutego Adobe radzi sobie o wiele gorzej niż szeroki rynek
Dlaczego kurs Adobe spada?
Kurs akcji Adobe nie odzyskał sił po ogłoszeniu wyników za pierwszy kwartał, które miały miejsce w połowie marca. Akcje na początku roku kosztowały 580$, w miedzyczasie osiągnęły choćby ponad 600$, by potem po wynikach ostro spaść. Skąd wzięła się ta słabość?
Wyniki same w sobie przekroczyły oczekiwania, ale prognozy na drugi kwartał okazały się być niższe niż przewidywania rynkowe. Adobe osiągnęło skorygowany zysk na poziomie 4,48 USD na akcję, przy przychodach wynoszących 5,18 mld USD, co oznacza wzrost o 11,2% r/r i co pobiło oczekiwania o 30 mln USD.
Przychody z Digital Media wzrosły o 12% r/r do 3,82 mld USD, w dziale Creative wzrost wyniósł 11% do 3,07 mld USD, a przychody z Document Cloud skoczyły o 18% do 750 mln USD. Segment Digital Experience zanotował wzrost o 10% do 1,29 mld USD.
Dla drugiego kwartału, firma przewiduje przychody między 5,25 a 5,30 mld USD, co jest nieco poniżej konsensusu rynkowego wynoszącego 5,31 mld USD, z prognozowanym zyskiem na akcję od 4,35 do 4,40 USD.
To, co sprawia, iż kurs nie nadąża za rynkiem, jest zwątpienie inwestorów co do tego, czy AI jest szansą, czy zagrożeniem dla Adobe. Początkowo spółka była skategoryzowana jako jeden ze zwycięzców rewolucji sztucznej inteligencji, niemniej jednak konserwatywne prognozy sygnalizują inwestorom, iż Adobe może nie mieć tak dobrej szansy na monetyzację tej technologii, jak początkowo oczekiwano.
Gigantyczny program skupu akcji własnych
Adobe ogłosiło na ostatniej konferencji wynikowej plan bardzo dużego skupu akcji własnych za 25 miliardów dolarów do 2028 roku. Oznacza to redukcję liczby akcji o ~11,5% w 4 lata. Oczywiście po drodze pojawi się rozwodnienie poprzez programy motywacyjne (Stock-Based compensation), niemniej jednak ich wpływ w ostatnim roku wynosił mniej, niż 1%. W związku z tym aktualnie niska cena akcji powinna paradoksalnie cieszyć akcjonariuszy Adobe! Dlaczego?
Skup akcji własnych powinien być postrzegany przez inwestorów jako forma inwestycji spółki we własną firmę. Teoretycznie tworzy więc on zdecydowanie większą wartość dodaną dla akcjonariuszy w sytuacji, gdy akcje są kupowane poniżej ich wartości wewnętrznej i nie ma lepszej alternatywy do alokacji kapitału. To, jak istotne jest, aby spółka dokonywała skupów akcji po niskich wycenach rynkowych dobrze zobrazuje poniższy przykład:
Załóżmy, iż Adobe ma 2 miliony akcji w obrocie, a Ty posiadasz 1% akcji (20 000 akcji). Wyobraźmy sobie dwa hipotetyczne momenty, w których mogłaby przeprowadzić skup akcji własnych. Jeden w hossie, drugi w bessie. W bessie założmy, iż cena akcji wynosi 100 zł, a wskaźnik C/Z jest równy 10. Podczas hossy załóżmy, iż cena wynosi 200 zł, a wskaźnik C/Z wynosi 20. W obu przypadkach spółka odkupi swoje akcje za równowartość 20 milionów złotych.
- Gdyby spółka zrobiła buyback w bessie, mogłaby odkupić 200 000 akcji. W rezultacie liczba akcji pozostających w obrocie spadłaby do 1,8 mln a Twój udział wzrósłby z 1% do 1,11%.
- Gdyby jednak spółka zrobiła buyback w hossie, mogłaby odkupić tylko 100 000 akcji. W rezultacie liczba akcji pozostających w obrocie spadłaby do 1,9 mln a Twój udział wzrósłby „tylko” z 1% do 1,05%.
Tak więc Adobe stoi teraz przed szansą realizacji swojego programu po historycznie atrakcyjnych wycenach. Robiąc to automatycznie pompuje zysk na akcję.
Zagrożenie ze strony OpenAI
Ponadto, w lutym jeszcze przed publikacją rozczarowujących wyników akcje Adobe zaczęły trend spadkowy po tym, jak OpenAI uruchomiło funkcję przetwarzania tekstu na wideo Sora.
Czy stanowi to poważne zagrożenie dla Adobe? To pytanie staje się coraz bardziej istotne wśród inwestorów, gdyż Adobe stoi przed wyzwaniem dostosowania się do dynamicznie rozwijającego rynku AI. Sora, nowy generator AI od OpenAI, który transformuje tekst w dynamiczne wideo, w tym interakcje i generacje 3D, demonstruje imponujące możliwości, które mogą przyciągnąć użytkowników szukających prostszych rozwiązań do tworzenia zaawansowanych treści wideo.
Adobe jak już wiemy znane jest z oferowania zaawansowanych narzędzi takich jak Photoshop, Premiere Pro czy After Effects, które teraz muszą zmierzyć się z innowacyjnością Sora, która obniża bariery wejścia dla twórców cyfrowych. Ta dostępność i łatwość w generowaniu treści mogą przekonać zarówno amatorów, jak i profesjonalistów, co stanowi potencjalne zagrożenie dla modelu biznesowego spółki.
Pierwszym i prawdopodobnie najbardziej oczywistym potencjalnym problemem jest to, iż przyszłość w branży wydaje się teraz bardziej niepewna. Sztuczna inteligencja przełamuje bariery w tworzeniu treści, a my nie jesteśmy w stanie pojąć jej ograniczeń. Czy więc Adobe pozostanie liderem branży kreatywnej za 10 lat? Niezależnie od odpowiedzi na to pytanie wydaje mi się, iż udzielenie na nie odpowiedzi z pewnością jest trudniejsze niż przed pojawieniem się generatywnej sztucznej inteligencji.
Pierwszym bezpośrednim skutkiem zastosowania sztucznej inteligencji dla Adobe może być nominalny spadek liczby stanowisk roboczych, co wynikałoby wprost ze wzrostu produktywności. W końcu o ile więcej pracy można byłoby wykonać szybciej i efektywniej dzięki AI, naturalnie zmniejsza się zapotrzebowanie na ludzką pracę do realizacji tych samych zadań. Taka sytuacja mogłaby wpłynąć niekorzystnie na Adobe, gdyż firma generuje znaczne przychody z subskrypcji, które są zależne od liczby użytkowników korzystających z jej pakietów. Zarząd Adobe wskazuje jednak, iż planuje monetyzować możliwości AI poprzez model opłat za użycie, gdzie użytkownicy będą płacić określoną liczbę kredytów za każdorazowe wykorzystanie narzędzi. Chociaż sztuczna inteligencja może obniżyć liczbę tradycyjnych miejsc pracy, straty te mogą zostać częściowo zrekompensowane przez wyższe przychody uzyskiwane z funkcji generatywnej AI. Jednak ocena, czy finalny bilans tej strategii okaże się pozytywny czy negatywny, na razie pozostaje niepewny i trapi to inwestorów.
Nie wiadomo czy AI pomaga branży kreatywnej
Oczywiście jak to z rewolucjami technologicznymi bywa – rośnie ryzyko “dysrupcji”. Wydaje się jednak na chwile obecną mało prawdopodobne, aby generatywna sztuczna inteligencja zapewniła w 100% to, czego oczekują twórcy. Sora (lub inny generatywny model AI) może dostarczyć kreacji wideo w oparciu o tekst, ale jest mało prawdopodobne, iż wideo będzie dokładnie tym, czego szuka twórca. Ta rozbieżność (między tym, czego chce twórca, a tym, co otrzymuje) może być akceptowalna w świecie nieprofesjonalnym, ale wątpię, aby profesjonaliści byli usatysfakcjonowani. Oznacza to, iż kreatywny zestaw narzędzi Adobe będzie dalej się raczej liczyć. Zdarzyło się to już w przypadku obrazów generowanych przez sztuczną inteligencję i trudno wyobrazić sobie scenariusz, w którym nie miałoby to miejsca również w przypadku wideo.
Poza tym, dlaczego wideo wygenerowane przez sztuczną inteligencję miałoby się różnić we wpływie na biznes Adobe od obrazów wygenerowanych przez AI? Kiedy OpenAI wypuściło Dall-E, wszyscy myśleli, iż całkowicie zakłóci to biznes Adobe. Jednak firma wypuściła Firefly, czyli własne narzędzie gen AI polegające na tworzeniu grafik, zdjęć i innych elementów wizualnych dzięki prostych poleceń tekstowych. Umieściła go w swoim pakiecie kreatywnym i bardzo dobrze się przyjęło.
Obrazy generowane przez sztuczną inteligencję póki co były paradoksalnie korzystne dla Adobe – jest więc szansa, iż tak samo będzie z wideo. No tylko ciężko jest to przewidzieć. Sora może zostać zmonetyzowana tak jak Dall-E. A Adobe przez cały czas pozostaje właścicielem całego łańcucha kreacji, od generacji, przez edycję, po pomiary (poprzez Experience Cloud). Jest to bardzo istotne dla profesjonalistów i grup klientów. Generatywna sztuczna inteligencja obniża jednak bariery wejścia do branży kreatywnej.
Saga przejęcia Figmy
Adobe przez ostatnie lata przechodziło też przez niemały rollercoaster związany z planami przejęcia spółki Figma za aż 20 miliardów dolarów. Poziom ten był absurdalnie wysoki jak na sytuację finansową Figmy i jej generowane zyski oraz przychody, co sprawiło, iż rynek ukarał Adobe gigantycznym krachem akcji w 2022 roku. Później jednak wraz z rozwojem wydarzeń zaczeły pojawiać się pewne trudności prawne związane z tymże przejęciem i koniec końców do niego nie doszło. Adobe w konsekwencji zapłaciło niedawno aż 1 miliard dolarów kary Figmie za wycofanie się z umowy.
Wielu inwestorów przeraziła ta akwizycja z paru względów. Adobe generalnie już wielokrotnie w przeszłości wykupywało swoich konkurentów za dość wysokie wskaźniki wyceny, ale nigdy nie płaciło aż tak horrendalnie dużo. Figma zakończyła rok 2023 przychodami wynoszącymi około 600 milionów dolarów, a rok do roku odnotowała wzrost o 40%. W momencie ogłoszenia planów przejęcia przychody wynosiły 400 milionów dolarów, przy 150% retention rate i wzroście o aż 100% rok do roku. Adobe jednak płaciło wtedy aż 50-krotność rocznego powtarzalnego przychodu Figmy (ARR).
Co interesujące, Figma została ostatnio wyceniona na 12,5 miliarda dolarów. Przy tej wycenie niektórzy pracownicy i wcześni inwestorzy zdecydowali się sprzedać swoje udziały. To przekłada się na 20-krotność przychodów, co choć przez cały czas jest wysokim poziomem, to jest mu dużo bliżej do standardów panujących na giełdzie. Stąd nasuwa się wniosek, iż Adobe chciało znacznie przepłacić za akwizycję i było tego świadome.
Wielu inwestorów zaczęło wątpić w umiejętności zarządu Adobe w zakresie efektywnej alokacji kapitału. Inni obawiali się o trwałość przewag konkurencyjnych spółki, interpretując tę potencjalną transakcję jako desperacki ruch obronny core biznesu. Pojawiały się również spekulacje, iż w procesie zakupu Figma uczestniczyli inni technologiczni giganci tacy jak Salesforce, którzy mogliby tym zakupem mocno zachwiać pozycją Adobe na rynku. Kupno Figmy mogłoby znacznie zwiększyć pewność Adobe co do utrzymania silnej pozycji rynkowej na dekady i kontynuacji generowania wysokich stóp zwrotu przez kolejne lata. Jednakże, z nieznanych przyczyn, firma wycofała się z negocjacji. Możliwe, iż Adobe zobaczyło większy potencjał w reinwestowaniu tych środków w technologie generatywnej sztucznej inteligencji, której znaczenie zaczęło niezwykle rosnąć.
W związku z jednorazową karą zapłaconą przez Adobe, wszystkie wskaźniki wyceny są niemiarodajne i sztucznie wysokie. Aktualne P/E wynosi aż 46 podczas gdy forward już jedynie 25. Należy więc wyceniać spółkę na bazie wskaźników wyprzedzających, które nie uwzględniają w sobie tego jednorazowego wydatku.
Strategia Adobe w zakresie AI
Adobe skoncentrowało swoją strategię AI na integracji zaawansowanych modeli generatywnej sztucznej inteligencji w swoich głównych produktach, takich jak Creative Cloud i Document Cloud. Kluczowym elementem tej strategii jest model monetyzacji oparty na opłatach za użycie, gdzie użytkownicy płacą kredyty za korzystanie z funkcji AI. Firma planuje również dodatkowe opłaty za interfejsy konwersacyjne w Document Cloud oraz stopniowe wprowadzanie generatywnych kredytów i modelu ceny do wartości w Creative Cloud. W Experience Cloud, Adobe zastosuje model ceny do wartości dostosowany do dużych przedsiębiorstw, co ma na celu maksymalizację przychodów z segmentu korporacyjnego.
Potencjalnym zagrożeniem dla Adobe jest spadek liczby subskrypcji spowodowany wzrostem produktywności dzięki AI, co mogłoby zmniejszyć liczbę potrzebnych stanowisk pracy. Jednakże, Adobe planuje zrekompensować ten spadek poprzez wyższe przychody z generatywnej AI i płatności za zużycie.
Dodatkowo, kolejnym zagrożeniem są obawy związane z konkurencją ze strony niezależnych modeli AI, takich jak OpenAI. Są one jednak według mnie na chwile obecną przesadzone, ale należy mieć z tyłu glowy fakt, iż rynek ten ewoluuje w tak dynamicznym tempie, iż wiele może się zmienić w przyszłości. Adobe ma jednak dużą przewagę dzięki swojej rozbudowanej infrastrukturze, która integruje tworzenie, edycję i dystrybucję treści. Modele AI mogą paradoksalnie zostać partnerami, a nie konkurentami, zwłaszcza gdy będą wykorzystywane w narzędziach Adobe, co zapewni im szeroką dystrybucję i zwiększy wartość całego ekosystemu.
Generatywna AI obniżyła bariery wejścia w proces ideacji, umożliwiając tworzenie większej ilości treści. Jednak to dopiero początek, a Adobe dominuje w kolejnych etapach kreacji : edycji, dystrybucji i pomiarze. AI zwiększa możliwości generowania treści, a Adobe widzi w tym szansę na większą monetyzację dalszych etapów procesu twórczego. Integracja AI w produkty Adobe prowadzić może do wyższego zaangażowania użytkowników i większej wartości życiowej klienta, co w efekcie zmniejszyłoby wskaźnik rezygnacji i zwiększyłoby liczbę sprzedanych subskrypcji.
Zarząd wierzy, iż sztuczna inteligencja (między innymi) pomoże wzrosnąć ich rynkowi adresowalnemu z obecnych 205 miliardów dolarów do 293 miliardów dolarów do 2027
Wycena Adobe stała się atrakcyjna
Mimo fali pesymizmu i zwątpienia co do zdolności Adobe w monetyzacji AI, analitycy nie zrewidowali za specjalnie mocno swoich prognoz w dół po publikacji wyników za 1 kwartał. Korekty z ostatnich 3 miesięcy wyglądają następująco :
- Liczba Korekt Wzrostowych EPS – 23
- Liczba Korekt Spadkowych EPS – 6
- Liczba Korekt Wzrostowych Przychodów – 19
- Liczba Korekt Spadkowych Przychodów – 13
Paradoksalnie więcej prognoz zostało zrewidowanych w górę aniżeli w dół. interesujące zjawisko. A spółka jest aktualnie notowana na jednym z najniższych poziomów wskaźnika P/E od dekady. W zasadzie tańsza była jedynie w momencie, gdy ogłosiła plany przejęcia Figmy w 2022 roku. Poza tym okresem spółka rzadko kiedy notowana była poniżej 30-krotności zysków. Aktualnie mamy 25x.
Przy porównaniach do historycznych średnich zawsze należy zadać sobie pytanie jak bardzo biznes ewoluował przez ten czas i czy aby na pewno porównujemy “jabłka do jabłek”. Adobe jest akurat tego typu spółką, która ponad 10 lat temu przeszła całkowitą odmianę swojego modelu biznesowego skupiając się na abonamentach subskrypcyjnych. Niezwykle poprawiło to finanse spółki i zapoczątkowało dekadę kreacji wartości dla akcjonariuszy. Stąd też biznes Adobe stawał się coraz to lepszy. Aktualnie jednak rewolucje technologiczne i nieudana akwizycja Figmy sprawiają, iż inwestorzy ewidentnie dostrzegają więcej niepewności co do przyszłości spółki.
Czy więc spadek wskaźników jest uzasadniony? Wszystko zależy od tego, czy uznajemy Adobe za zwycięzcę AI czy za przegranego. Według mnie na chwile obecną nie ma solidnych podstaw do tego, aby skreślać spółkę. Co więcej uważam, iż Adobe nigdzie się nie wybiera i z dużym prawdopodobieństwem pozostanie liderem w branży. Nie zmienia to jednak faktu, iż ryzyka są obecne i nie należy ich lekceważyć. Akcjonariusze powinni być na bieżąco z rozwojem AI i monitorować pozycję konkurencyjną spółki.
Aktualnie rynek opcyjny przewiduje ruch ponad 6% w dniu publikacji wyników za 2Q, które będą mieć miejsce 13 czerwca. Nie zdziwiłaby mnie jednak większa zmiana – szczególnie w sytuacji, w której inwestorzy odzyskaliby wiarę w biznes Adobe.
Wycena wyprzedzająca dla Adobe niższa była jedynie na przełomie 2022/23 roku.
Jakie oczekiwania są wbudowane w cenę spółki?
Jednym z najczęściej wykorzystywanych przez instytucje finansowe modeli wyceny aktywów jest popularny model zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF – discounted cash flow). Jest on szeroko stosowany w finansach i analizie atrakcyjności inwestycji. Wykorzystują go fundusze inwestycyjne, hedgingowe, emerytalne, firmy ubezpieczeniowe (tzw. „buy side”), a także banki inwestycyjne i domy maklerskie („sell side”).
Przeprowadzenie wartościowej analizy spółki zgodnie z modelem DCF jest bardzo trudne. Wymaga precyzyjnych prognoz finansowych dotyczących przychodów, marż, kosztów operacyjnych i inwestycji kapitałowych. Dokładne przewidzenie scenariuszy biznesowych jest praktycznie niemożliwe, a duża liczba założeń sprawia, iż wartości wewnętrzne wyliczone dzięki DCF mogą się drastycznie różnić w zależności od firmy publikującej raporty. Niewielkie zmiany w założeniach mogą prowadzić do dużych zmian wartości końcowych.
Reverse DCF dla Adobe
Tradycyjne modele DCF polegają na obliczeniu wartości wewnętrznej akcji danej spółki, a analitycy kończą taką analizę ustaleniem ceny docelowej. Reverse DCF natomiast polega na “reverse engineering”, czyli znalezieniu wartości przyszłego wzrostu wolnych przepływów pieniężnych, dla których cena docelowa równa się aktualnej cenie giełdowej. Wymaga to jedynie określenia stopy dyskontowej oraz tempa wzrostu terminalnego po okresie prognozy. Dzięki tej metodzie inwestor sprawdza, jakie tempo wzrostu spółki jest aktualnie wyceniane przez konsensus rynkowy.
Szczegóły Reverse DCF dla Adobe
Reverse DCF służy ocenie atrakcyjności momentu wejścia w daną spółkę. Należy go traktować jako dodatkowe narzędzie uzupełniające analizę fundamentalną. Cena, jaką inwestor płaci, ma znaczenie, zwłaszcza jeżeli interesuje nas inwestowanie w krótkim i średnim terminie.
W przypadku Adobe posłużyłem się prognozowanym poziomem wartości FCF na 2024 rok ze względu na fakt, iż wskaźniki za ostatnie 12 miesięcy są sztucznie zaniżone jednorazowym kosztem związanym z rezygnacją z przejęcia Figmy. Wartość 7,947 miliarda dolarów FCF to zakładany przez rynkowy konsensus wartość gotówki, jaką Adobe wygeneruje w całym 2024 roku.
Jak interpretować poniższe dane? Aby uzasadnić aktualną wycenę Adobe przy stopie dyskontowej 10% i założonym poziomie wzrostu terminalnego równym 2%, firma musi średniorocznie zwiększać swój wolny przepływ gotówki (Free Cash Flow) o 12,43% przez kolejne dziesięć lat, a następnie utrzymywać wzrost na poziomie 2% w nieskończoność.
Wzrost terminalny to założona roczna stopa wzrostu przepływów gotówkowych firmy, która jest przewidywana w nieskończoność po zakończeniu okresu prognozy. Stopa dyskontowa natomiast to stopa procentowa używana do przeliczania przyszłych przepływów gotówkowych na ich wartość obecną. W prostych słowach, pokazuje ona, ile dzisiejsze pieniądze są warte w przyszłości, uwzględniając ryzyko i koszt kapitału.
Jeśli więc inwestor uważa, iż spółka będzie rosnąć szybciej, to oznacza, iż akcje są niedowartościowane, a jeżeli wolniej to przewartościowane. Dla porównania, Adobe przez ostatnią dekadę zwiększało swój Free Cash Flow średniorocznie o 20%. Model ten zakłada niezmienioną ilość akcji w obiegu, co w przypadku Adobe dodaje pewnego konserwatyzmu, bowiem do 2028 roku ich ilość prawdopodobnie spadnie ze względu na bardzo duży program skupu akcji własnych.
Innymi słowy – jeżeli uważasz, iż Adobe jest generować wzrost FCF powyżej 12.4% rocznie, to obecna cena na rynku jest okazją do kupowania. jeżeli uważasz, iż nie jest w stanie, to… jest okazją do sprzedawania. My uważamy, iż jednak jest w stanie generować wzrost FCF szybciej niż podane 12.4%
Do zarobienia,
Jurek Tomaszewski
