Wpływ ceł na inflację w USA wciąż jest ograniczony

Głównym zakładem na rynkach finansowych jest w tej chwili ten o perspektywy inflacji w USA, a konkretnie o wpływ taryf celnych na trajektorię cen. Opcje są zasadniczo dwie. Jedna taka, iż koszty ceł wezmą na siebie importerzy, którzy poświęcą własne marże aby tylko utrzymać swoją pozycję rynkową w okresie słabnącej koniunktury.

Innymi słowy inflacja nie wzrośnie, a Fed może spokojnie ciąć stopy procentowe, aby trochę pomóc amerykańskiej gospodarce (a przynajmniej nie przeszkadzać). Druga teoria jest taka, iż importerzy przerzucą koszty ceł na swoich klientów (konsumentów), tylko potrzebują trochę czasu, gdyż wciąż posiadają zapasy sprzed wojen handlowych. Fed powinien więc czekać z decyzjami, aby przekonać się jak to z tą inflacją będzie i ile przestrzeni do cięć się pojawi.

Wczorajszy odczyt inflacji za czerwiec mógł zasugerować rozstrzygnięcie tego zakładu, gdyby zaskoczył po którejś ze stron. Ale nie zaskoczył. Wzrost cen wprawdzie przyspieszył, ale nie na tyle mocno, żeby zwolennicy scenariusza przerzucenia ceł na konsumentów poczuli się usatysfakcjonowani a ich oponenci pokonani. Owszem, inflacja bazowa CPI przyspieszyła z 0,1 na 0,2% m/m (co przekłada się na wzrost z 2,8 na 2,9% w ujęciu rocznym), ale to mniej więcej tyle ile wynosiło jej tempo wzrostu za ostatnie 12 m-cy. Nie brzmi to jak przekonujący argument za efektywną transmisją ceł na ceny dóbr końcowych. Trudno jednak zaprzeczyć, iż wskaźniki inflacji oddaliły się ponownie od celu Fed. Na ile poważne jest to zjawisko dowiemy się za miesiąc w danych za lipiec.

Wskaźniki inflacji w USA zawróciły od minimów, % r/r

Źródło: U.S. Bureau of Labour Statistics via Macrobond, Analizy Pekao

Teoretycznie cła nie powinny być problemem dla Fed, gdyż choćby jeżeli podbiją inflację to przejściowo, tak jak zrobiłaby to jednorazowa podwyżka podatku VAT. Fed może się jednak obawiać uruchomienia samonapędzającej się spirali inflacyjnej, polegającej na wzroście oczekiwań inflacyjnych konsumentów i biznesu i co za tym idzie większej akceptacji dla podwyżek cen. Ta zaś zachęcałaby firmy do podwyższania cen, aby po pierwsze zwiększyć marże a po drugie zabezpieczyć się przed ewentualnymi kolejnymi wzrostami ceł. Pierwszy składnik tego mechanizmu, czyli wzrost oczekiwań inflacyjnych jest faktem i daje jakieś uzasadnienie dla ostrożności Fed. Choć trzeba też dodać, iż oczekiwania te cofnęły się w ostatnich dwóch miesiącach w ślad za zawieszeniem ceł z „dnia wyzwolenia” i brakiem faktycznego przyspieszenia inflacji.

Oczekiwana inflacja za rok w USA, % r/r

Źródło: Fed of Atlanta, New York and Cleveland via Macrobond

Chociaż wczorajszy odczyt nie rozstrzygnął do końca zakładu o wpływ ceł na trajektorię inflacji w USA, to w naszym odczuciu więcej argumentów przemawia w tej chwili za tezą, iż wpływ ten jest ograniczony a przestrzeń do cięć stóp przez Fed jest względnie duża. Podbicie inflacji w czerwcu ma małą skalę a podwyższone oczekiwania inflacyjne wygasają. Odczyt inflacji za lipiec potwierdzi naszym zdaniem te obserwacje i otworzy drogę do obniżki stóp o 25pb we wrześniu.

Analizy Pekao