Inflacja CPI w Polsce już blisko celu, ale niepokój wzbudza inflacja bazowa

Mamy inflację w Polsce w celu, a żeby być bardziej precyzyjnym – w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu (2,5% ą 1%). Według wstępnego szacunku, inflacja CPI spadła w lipcu do 3,1% r/r z 4,1% w poprzednim miesiącu. Odczyt jednak zaskoczył negatywnie.

Niemniej jednak, w naszej ocenie inflacja pozostanie już na dłużej w pobliżu celu inflacyjnego. Zakładamy, iż na koniec 2025 r. zejdzie poniżej 3% r/r.

Inflacja CPI vs. inflacja bazowa (% r/r)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Runięcie w dół lipcowej inflacji wymaga pewnych wyjaśnień i włożenia łyżki dziegciu do tej cenowej beczki miodu. Zacznijmy od tego, iż ten spadek był powszechnie oczekiwany, a też apetyty były na jeszcze niższy odczyt (konsensus prognoz 2,9%). Co więcej, mocno pomógł tutaj efekt statystyczny wysokiej bazy na cenach nośnikach energii (w lipcu ubiegłego roku odmrożono ceny energii dla gosp. domowych). Tylko z tego tytułu inflacja r/r obniżyła się teraz o 1,2 pkt. proc.

Dekompozycja spadku rocznej inflacji CPI (% r/r, pkt. proc.)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Dodatkowo w lipcu mieliśmy dwie istotne kwestie związane z cenami nośników energii, które wpłynęły na niedokładność prognoz: obniżka taryf na gaz dla gospodarstw domowych o 15% (-0,2 pkt. proc. do inflacji) oraz powrót opłaty mocowej do rachunków za prąd (+0,3 pkt. proc. do inflacji). Odmrożono również ceny energii cieplnej, ale tutaj wpływ na inflację będzie stopniowy, choć pojawiają się głosy z administracji rządowej o chęci dalszego mrożenia tych cen.

Inflacja byłaby jeszcze niższa, gdyby nie opóźnione efekty zaognienia konfliktu na linii Izrael-Iran i idącego za tym podbicia cen rynkowych ropy naftowej oraz cen paliw na stacjach (wzrost o 3,5% m/m w lipcu).

To co jednak martwi najbardziej to utrzymująca się wyżej inflacja bazowa – w lipcu mogła choćby wzrosnąć do ok. 3,5% r/r z 3,4% w czerwcu. To już drugi miesiąc z rzędu, kiedy inflacja bazowa zaskakuje wyższym odczytem. Tym bardziej jest to zaskakujące, iż momentum wzrostu cen bazowych z początkiem 2025 roku wszedł w wyraźny trend spadkowy. Razem z wyższymi od oczekiwań odczytami dynamiki płac w ostatnich miesiącach tworzy istotne ryzyka inflacyjne dla gołębiej części Rady. Dalej zakładamy, iż we wrześniu (w sierpniu Rada nie obraduje) Rada obniży stopy procentowe o 25 pb, ale wzrosły szanse dla scenariusza pozostawienia ich na niezmienionym poziomie. Kolejnym ryzykiem inflacyjnym dla Rady wydaje się sytuacja fiskalna. O kształcie projektu ustawy budżetowej na 2026 rok dowiemy się jednak nie wcześniej niż pod koniec sierpnia, czyli przed wrześniowym posiedzeniem Rady.

Niemniej jednak, w naszej ocenie inflacja pozostanie już na dłużej w pobliżu celu inflacyjnego. Zakładamy, iż na koniec 2025 r. zejdzie poniżej 3% r/r.

Analizy Pekao